คลายสถานะ Yen Carry Trade: อาจเป็นชนวนวิกฤตตลาดครั้งใหญ่

Yen carry trade คือหนึ่งในกลไกเงียบที่ขับเคลื่อนการรับความเสี่ยงของตลาดการเงินโลกมาหลายปี นักลงทุนกู้เงินสกุลเยนญี่ปุ่นในอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำมาก แล้วนำเงินไปลงทุนในสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าในประเทศอื่น กลยุทธ์นี้จะได้ผลดีที่สุดเมื่อมีสองเงื่อนไขพร้อมกัน คือ ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่กว้าง และ ตลาดมีความสงบผันผวนน้อย

อย่างไรก็ตาม เงื่อนไขเหล่านี้กำลังเปลี่ยนไป ปัจจุบันธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) ได้ปรับท่าทีเชิงนโยบายขึ้นมาที่ราว 0.75% ถือเป็นการก้าวออกจากยุคการเงินผ่อนคลายขั้นสุด การเปลี่ยนแปลงนี้มีความสำคัญ เพราะ carry trade มักใช้เลเวอเรจสูง และเลเวอเรจจะทำให้การเปลี่ยนแปลงดอกเบี้ยเพียงเล็กน้อย กลายเป็นการปรับสถานะการลงทุนขนาดใหญ่ทันที เมื่อความผันผวนเพิ่มขึ้น

ขณะเดียวกัน ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ได้เริ่มผ่อนคลายนโยบาย โดยปรับกรอบอัตราดอกเบี้ยนโยบาย (federal funds target range) ลงมาอยู่ที่ 3.5%–3.75% ส่งผลให้ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่เคยทำให้การขายเยน (short yen) น่าสนใจเริ่มแคบลง

ความเสี่ยงหลักจึงไม่ใช่การมีอยู่ของ yen carry trade แต่คือความเป็นไปได้ของ การคลายสถานะอย่างรวดเร็ว (unwind) ซึ่งอาจบังคับให้เทรดเดอร์ต้อง ซื้อเยนพร้อม ๆ กับเทขายสินทรัพย์เสี่ยง ในเวลาเดียวกัน

Yen Carry Trade คืออะไร?

Yen carry trade คือกลยุทธ์ที่นักลงทุนกู้เงินสกุลเยน (หรือขายเยนล่วงหน้า/ชอร์ตเยน) เนื่องจากต้นทุนการกู้ยืมเยนอยู่ในระดับต่ำ แล้วนำเงินที่ได้ไปลงทุนในสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าในประเทศหรือสกุลเงินอื่น

เงินเยนถูกใช้เป็นสกุลเงินสำหรับการระดมทุนมานานหลายทศวรรษ เพราะอัตราดอกเบี้ยของญี่ปุ่นอยู่ใกล้ศูนย์มาเป็นเวลานาน ตราบใดที่ญี่ปุ่นยังเป็นประเทศที่ให้ผลตอบแทนต่ำสุดในกลุ่ม G10 การกู้เยนเพื่อนำไปซื้อสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าจะดูเหมือนเป็นกำไร “แทบจะฟรี” แต่ในความเป็นจริง มันไม่เคยฟรี

กลไกกำไรหลักของ Carry Trade

• Positive carry: ได้รับผลตอบแทนจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยในทุกวันที่ถือสถานะ

• ค่าเงินนิ่ง: ต้องการให้สกุลเงินต้นทุน (JPY) ไม่แข็งค่าอย่างรวดเร็ว

• เลเวอเรจต้นทุนต่ำ: กลยุทธ์นี้มักใช้เลเวอเรจ ซึ่งขยายทั้งโอกาสกำไรและการขาดทุ

Carry Trade Unwind คืออะไร?

Carry Trade Unwind คือการปิดสถานะชั่วคราว ไม่ใช่การเทรดเพียงครั้งเดียว แต่เป็นปฏิกิริยาลูกโซ่:

1. ต้นทุนการระดมทุนปรับสูงขึ้น หรือบรรยากาศการรับความเสี่ยงของตลาดเปลี่ยนเป็นเชิงลบ

2. สกุลเงินต้นทุนแข็งค่า (เยนปรับขึ้น) จากการปิดสถานะพร้อมกัน

3. สินทรัพย์เสี่ยงปรับตัวลง เนื่องจากนักลงทุนที่ใช้เลเวอเรจขายสินทรัพย์เพื่อลดความเสี่ยง

4. สภาพคล่องบางลง ทำให้คำสั่งซื้อขายชุดเดียวสามารถขยับราคาได้แรงกว่าที่คาด

5. ความผันผวนพุ่งสูง กระตุ้นแรงขายเพิ่มเติมจากข้อจำกัดด้านความเสี่ยงและกฎมาร์จิน

สรุปคือ การคลายสถานะของพอร์ตที่ใช้เลเวอเรจ รวมถึง carry trade เคยเป็นตัวเร่งให้เกิดการเคลื่อนไหวของตลาดที่รุนแรงแต่กินเวลาสั้น ในช่วงที่ความผันผวนปะทุขึ้น

ทำไมการคลายสถานะ Carry Trade ถึงรุนแรงได้

Carry trade มักคลายสถานะด้วยเหตุผลง่าย ๆ สองประการ

1. ผลตอบแทนไม่คุ้มความเสี่ยงอีกต่อไป เพราะต้นทุนการระดมทุนสูงขึ้น หรือส่วนต่างอัตราผลตอบแทนแคบลง

2. ตลาดเปลี่ยนเป็นโหมด risk-off ทำให้เทรดเดอร์ลดเลเวอเรจและปิดสถานะ

เมื่อ carry trade ถูกปิด กลไกการไหลของคำสั่งมักเหมือนกัน คือ ซื้อเยนคืน และขายสินทรัพย์ที่ใช้เงินเยนเป็นแหล่งทุน หากผู้เล่นจำนวนมากทำพร้อมกัน ความสัมพันธ์ของสินทรัพย์จะพุ่งสูง สภาพคล่องแห้ง และการเคลื่อนไหวของราคาอาจแรงเกินกว่าปัจจัยพื้นฐาน

ธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศ (BIS) เคยชี้ให้เห็นว่า การคลายสถานะ carry trade สามารถส่งแรงกระเพื่อมไปยังตลาดค่าเงินและตลาดการเงินวงกว้างในช่วงภาวะตึงเครียดได้ เนื่องจากสถานะเหล่านี้มักใช้เลเวอเรจสูงและมีความแออัดของฝั่งเดียว

ทำไมการขึ้นดอกเบี้ยของ BoJ ถึงสำคัญต่อ Yen Carry Trade ในตอนนี้?

1) ญี่ปุ่นเพิ่งปรับเพิ่มเกณฑ์ขั้นต่ำด้านต้นทุนทางการเงิน

ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) ได้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายระยะสั้นเป็น 0.75% ซึ่งเป็นอัตราสูงสุดในรอบ 30 ปี และ BoJ ส่งสัญญาณอย่างชัดเจนว่าอาจมีการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติมหากข้อมูลทางเศรษฐกิจเอื้ออำนวย

แม้ว่า 0.75% จะยัง "ต่ำ" เมื่อเทียบกับสหรัฐฯ แต่ก็เปลี่ยนแนวโน้มของความคาดหวัง นักลงทุนที่หวังผลกำไรระยะสั้น (Carry trade) ไม่ได้กลัวอัตราดอกเบี้ยในวันนี้ แต่พวกเขากลัวแนวโน้มในอนาคต

2) ตลาดพันธบัตรยืนยันการเปลี่ยนแปลงทิศทาง

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ 10 ปีของญี่ปุ่นปรับตัวสูงขึ้นเกิน 2% ส่งผลให้ต้นทุนการป้องกันความเสี่ยง แรงจูงใจในการนำเงินกลับประเทศ และความน่าสนใจของการถือครองสินทรัพย์ต่างประเทศโดยมีการป้องกันความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยนเปลี่ยนแปลงไป

หลังจากการประกาศดังกล่าว อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ 10 ปีพุ่งขึ้นแตะระดับประมาณ 2.015% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่เดือนสิงหาคม ปี 1999

3) ปฏิกิริยาเงินเยนสะท้อนว่าตลาดยังไม่เชื่อเต็มที่

จุดละเอียดที่เทรดเดอร์สนใจคือ หลังการขึ้นดอกเบี้ย เงินเยนกลับ อ่อนค่า ไปแถว 155.94 ต่อดอลลาร์ และเคย spike สูงถึง 156.19

พฤติกรรมแบบ “เยนอ่อนหลังขึ้นดอกเบี้ย” มักตีความได้สองทาง:

• การเดินป่าครั้งนี้เป็นไปตามที่คาดการณ์ไว้ และคำแนะนำที่ได้รับก็ไม่ได้ดูเข้มงวดจนเกินไปแต่อย่างใด

• ตลาดยังคงเชื่อว่าส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างสหรัฐฯ และญี่ปุ่นยังคงมีขนาดใหญ่พอที่จะทำให้การลงทุนแบบ Carry Rate ยังคงน่าสนใจในระยะสั้น

นี่คือสภาวะที่ positioning มักเริ่มชะล่าใจ และนั่นเองคือช่วงที่ความเสี่ยงของการ unwind รอบถัดไปค่อย ๆ สะสมขึ้นอีกครั้งแบบเงียบ ๆ

ตอนนี้เราอยู่ในช่วง Carry Trade Unwind แล้วหรือยัง?

ไม่ เราไม่ได้อยู่ในสถานการณ์ "การยุติการเก็งกำไรแบบ Carry Trade" แบบคลาสสิกในขณะนี้ แต่เราอยู่ในตลาดที่ความเสี่ยงของการยุติการเก็งกำไรกำลังเพิ่มสูงขึ้น เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยและผลตอบแทนพันธบัตรของญี่ปุ่นกำลังปรับตัวสูงขึ้น และธนาคารกลางญี่ปุ่นกำลังส่งสัญญาณว่าอาจมีการเข้มงวดนโยบายการเงินเพิ่มเติม

อะไรจะเป็นตัวกระตุ้นให้เกิดการปิดสถานะ Carry Trade อย่างแท้จริง?

• USD/JPY ปรับตัวลงอย่างรวดเร็วและคงอยู่ในระดับต่ำต่อไป

• เงินเยนแข็งค่าขึ้นโดยทั่วไป โดยเฉพาะเมื่อเทียบกับสกุลเงินที่มีผลตอบแทนสูง มากกว่าที่จะแข็งค่าขึ้นเฉพาะเมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐเท่านั้น

• ความผันผวนของเงินเยนเพิ่มสูงขึ้นพร้อมๆ กับความผันผวนของตลาดโลก เพราะนั่นคือช่วงเวลาที่การใช้เลเวอเรจกลายเป็นปัญหา

การคลายสถานะ Yen Carry Trade จะจุดชนวนวิกฤตตลาดครั้งถัดไปได้หรือไม่?

การคลายสถานะ yen carry trade แทบจะไม่ทำให้ตลาดพังด้วยตัวมันเอง แต่ มักทำหน้าที่เป็นตัวเร่ง (amplifier) ให้แรงกระแทกที่มีอยู่แล้วรุนแรงขึ้น

ลำดับเหตุการณ์ที่มักเกิดขึ้น

1. เกิดตัวกระตุ้นบางอย่าง เช่น หุ้นร่วงแรง นโยบายสร้างเซอร์ไพรส์ หรือเหตุการณ์ด้านสภาพคล่อง

2. ความผันผวนเพิ่มขึ้น ข้อจำกัดด้านความเสี่ยงเข้มงวดขึ้น

3. สถานะ carry ที่ใช้เลเวอเรจถูกลดลง

4. มีการซื้อเยนคืนอย่างรวดเร็ว พร้อมกับเทขายสินทรัพย์เสี่ยงที่ใช้เงินเยนเป็นแหล่งทุน

5. ความสัมพันธ์ข้ามสินทรัพย์พุ่งสูง ขณะที่สภาพคล่องที่บางลงขยายแรงเคลื่อนไหวของราคา

ทำไมมันจึง “รู้สึกเหมือนวิกฤต”

• ค่าเงินดอลลาร์และดอลลาร์สหรัฐฯ จะเคลื่อนไหวเป็นอันดับแรก จากนั้นจึงตามด้วยสิ่งอื่นๆ การแข็งค่าอย่างรวดเร็วของเงินเยนจะบังคับให้ต้องป้องกันความเสี่ยงและเรียกหลักประกันเพิ่มเติมอย่างรวดเร็ว

• การใช้เลเวอเรจเป็นเรื่องปกติ การเปลี่ยนแปลงเล็กน้อยอาจกลายเป็นการเปลี่ยนแปลงกำไรขาดทุนครั้งใหญ่เมื่อขยายผลออกไป

• สภาพคล่องอาจหายไปได้ ในตลาดที่มีความตึงเครียด แรงซื้อจะหายไป และช่องว่างราคาจะปรากฏขึ้น

ทำไมอาจไม่ลุกลามเป็นวิกฤต

• การจัดวางพอร์ต (positioning) อาจไม่ได้เอียงฝั่งเดียวรุนแรงอย่างที่ตลาดเล่าเรื่องกัน

• ผู้กำหนดนโยบายมักสื่อสารเร็วเมื่อการทำงานของตลาดเริ่มมีปัญหา

• เส้นทางการปรับนโยบายของ BoJ ที่สื่อสารล่วงหน้าอย่างชัดเจน ช่วยให้ carry trade คลายสถานะแบบเป็นระเบียบ แทนการแตกตื่น

บทเรียนสำคัญจากเหตุการณ์ความผันผวนที่เกิดขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้คือ การลดมูลค่าสินทรัพย์ที่ถือครองไว้จะทำให้การเคลื่อนไหวของตลาดรุนแรงขึ้น แต่ตลาดก็สามารถกลับมามีเสถียรภาพได้อย่างรวดเร็วเมื่อผลกระทบถูกดูดซับไปแล้ว และยังคงมีแหล่งเงินทุนรองรับอยู่

นักลงทุนควรทำอย่างไร หากกังวลเรื่อง Carry Trade Unwind

1) เลิกมองว่า "ค่าเงินเยนอ่อนค่า" เป็นปรากฏการณ์ถาวร

ญี่ปุ่นได้เปลี่ยนนโยบายแล้ว ธนาคารกลางญี่ปุ่นกำลังปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยและกล่าวถึงแนวโน้มเกี่ยวกับช่วงอัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลางอย่างเปิดเผย

หากพอร์ตการลงทุนของคุณคาดการณ์ว่าเงินเยนจะอ่อนค่าอย่างต่อเนื่อง นั่นหมายความว่าคุณกำลังสมมติว่าผลตอบแทนจากการลงทุน (carry) จะยังคงติดขัดอยู่อย่างไม่มีกำหนด ซึ่งเป็นไปไม่ได้

2) ลดการแบก Carry แบบแฝงในพอร์ต

พอร์ตการลงทุนจำนวนมากมีสิ่งเหล่านี้โดยไม่รู้ตัว:

• การลงทุนในหุ้นสหรัฐฯ ที่ไม่ได้ป้องกันความเสี่ยงด้วยเงินเยน

• ตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ที่ได้รับเงินทุนจากเงินเยน

• หุ้นทั่วโลกที่มีเงินปันผลสูงและมีความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยน

หากคุณไม่วิเคราะห์ความเสี่ยงด้านสกุลเงิน คุณก็จะไม่รู้ว่าจุดจบของการลงทุนจะอยู่ที่จุดไหน

3) ให้ความสำคัญกับสภาพคล่อง ไม่ใช่แค่ปัจจัยพื้นฐาน

เลเวอเรจ การอัดแน่นของฝั่งเดียว และความผันผวน คือสูตรสำเร็จของการเคลื่อนไหวราคาที่รุนแรงเกินจริง

ในช่วงที่เกิดการ unwind การเทรดที่ดีที่สุด มักไม่ใช่การทายทิศถูกที่สุด แต่คือการไม่ถือพอร์ตใหญ่เกินไป

คำถามที่พบบ่อย

1. Yen Carry Trade คืออะไร?

โดยทั่วไปแล้ว การซื้อขายเงินเยนแบบ Carry Trade เกี่ยวข้องกับการกู้ยืมเงินเยนในอัตราดอกเบี้ยต่ำ และลงทุนในสินทรัพย์หรือสกุลเงินที่มีผลตอบแทนสูงกว่า เพื่อรับส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ย

2. ทำไม Carry Trade ถึงคลายสถานะอย่างรวดเร็ว?

เพราะสถานะส่วนใหญ่ใช้เลเวอเรจสูงและพึ่งพาอัตราแลกเปลี่ยนที่นิ่ง เมื่อค่าเงินผันผวนหรือความเสี่ยงเพิ่มขึ้น การปิดสถานะจะเกิดขึ้นพร้อมกันและรวดเร็ว

3. สัญญาณเตือนที่ชัดที่สุดของ Unwind แบบไร้ระเบียบคืออะไร?

การแข็งค่าอย่างรวดเร็วของเงินเยนควบคู่กับการผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนที่เพิ่มสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว ถือเป็นสัญญาณเตือนที่ชัดเจนที่สุดอย่างหนึ่ง

บทสรุป

โดยสรุป การยกเลิกสถานะถือครองเงินเยน (yen carry unwind) เป็นหนึ่งในภาวะช็อกทางเศรษฐกิจมหภาคที่เกิดขึ้นไม่บ่อยนัก ซึ่งสามารถส่งผลกระทบต่ออัตราแลกเปลี่ยน หุ้น และสินเชื่อได้พร้อมกัน เนื่องจากลักษณะที่ขับเคลื่อนด้วยเลเวอเรจและการลดภาระหนี้โดยบังคับ ไม่ใช่เพียงแค่การประเมินมูลค่าเพียงอย่างเดียว

การที่ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเป็น 0.75% ในวันนี้ เป็นสัญญาณที่ชัดเจนว่าญี่ปุ่นไม่ได้เป็นเสาหลักอัตราดอกเบี้ยศูนย์อีกต่อไปแล้ว ส่วนว่าวิกฤตตลาดครั้งต่อไปจะเกิดจากการลดภาระหนี้หรือไม่นั้น ขึ้นอยู่กับสองปัจจัย คือ นโยบายของ BoJ จะผลักดันให้ค่าเงินเยนแข็งค่าขึ้น หรือความผันผวนของตลาดโลกจะเพิ่มสูงขึ้นมากพอที่จะเปลี่ยน "การถือครองระยะยาว" ให้กลายเป็นการลดหนี้โดยบังคับ

ในขณะนี้ ค่าเงินเยนที่ทรงตัวอยู่ใกล้ระดับ 156 บ่งชี้ว่าตลาดยังไม่ตื่นตระหนก อย่างไรก็ตาม การที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น (JGB) ปรับตัวสูงขึ้นเกิน 2% แสดงให้เห็นว่าแรงกดดันกำลังเพิ่มขึ้น

ข้อสงวนสิทธิ์: เนื้อหานี้จัดทำขึ้นเพื่อเป็นข้อมูลทั่วไปเท่านั้น และไม่ได้มีเจตนาให้เป็น (และไม่ควรพิจารณาว่าเป็น) คำแนะนำทางการเงิน การลงทุน หรือคำแนะนำอื่นใดที่ควรนำไปใช้เป็นหลักในการตัดสินใจ ความเห็นใดๆ ที่ปรากฏในเนื้อหานี้ไม่ได้เป็นการแนะนำจาก EBC หรือผู้เขียนว่าการลงทุน หลักทรัพย์ ธุรกรรม หรือกลยุทธ์การลงทุนใดๆ เหมาะสมสำหรับบุคคลใดบุคคลหนึ่งโดยเฉพาะ