Дата публикации: 2025-12-19
Кэрри-трейд в японских иенах на протяжении многих лет был одним из незаметных, но эффективных механизмов глобального принятия рисков. Инвесторы брали кредиты в японских иенах по очень низким ставкам, а затем реинвестировали эти средства в высокодоходные активы по всему миру. Наилучшие результаты эта операция показывала при соблюдении двух условий: значительных разрывов в процентных ставках и спокойной рыночной конъюнктуры.
Однако эти условия меняются. Сегодня Банк Японии (BoJ) повысил процентную ставку примерно до 0,75%, что является явным шагом в сторону от эпохи сверхмягкой денежно-кредитной политики. Этот шаг важен, поскольку операции кэрриер-трейдинга часто предполагают использование кредитного плеча, а кредитное плечо превращает «низкие» изменения процентных ставок в «значительные» колебания позиций при росте волатильности.
В то же время Федеральная резервная система США начала смягчать денежно-кредитную политику, недавно снизив целевой диапазон процентных ставок по федеральным фондам до 3,5–3,75%. Такое сочетание факторов сокращает разрыв в процентных ставках, который поддерживал привлекательность коротких позиций по иене.
Основной риск заключается не в существовании кэрри-трейда, а в потенциальной возможности быстрого сворачивания сделки, что может вынудить трейдеров покупать иены, одновременно продавая рисковые активы.
Кэрри-трейд в иенах — это стратегия, при которой инвестор занимает иены (или продает иены в короткую позицию), потому что финансирование в иенах было дешевым, а затем инвестирует полученные средства в активы, которые предлагают более высокую доходность в других местах.
Йена десятилетиями была популярной валютой для финансирования, потому что процентные ставки в Японии долгое время были близки к нулю. Пока Япония остается страной с самой низкой доходностью среди стран G10, заимствование иен для покупки высокодоходных активов может казаться «бесплатным». Но это никогда не так.
Основной механизм получения прибыли
Положительная доходность : вы получаете разницу в доходности каждый день, пока удерживаете позицию.
Стабильный валютный рынок : необходимо, чтобы валюта, в которой финансируется фонд (японская иена), не укрепилась резко.
Дешевое кредитное плечо : Эта стратегия обычно предполагает использование кредитного плеча, которое увеличивает как потенциальную прибыль, так и убытки.
Закрытие сделки кэрри-трейд — это не одна сделка, а цепная реакция:
Стоимость финансирования растет, или же меняется отношение к риску.
Валюта, используемая для финансирования, укрепляется (иена растёт) по мере закрытия позиций.
Рискованные активы дешевеют, поскольку инвесторы, использующие заемные средства, продают свои активы, чтобы уменьшить свою подверженность риску.
Ликвидность снижается, и одни и те же заказы приводят к более значительному, чем ожидалось, изменению цен.
Всплески волатильности могут спровоцировать усиление продаж из-за ограничений по риску и правил маржинального кредитования.
Короче говоря, закрытие позиций с использованием заемных средств, включая операции кэрри-трейд, усиливало кратковременные, но экстремальные рыночные движения во время предыдущих всплесков волатильности.
Сделки кэрри-трейда могут быть закрыты по двум простым причинам.
Доходность перестает покрывать риск, поскольку стоимость финансирования растет или разрыв в доходности сокращается.
По мере того, как рынок переходит в режим снижения рисков, трейдеры уменьшают кредитное плечо, что приводит к закрытию позиций.
Когда сделка типа «кэрри-трейд» завершается, механический поток обычно остается тем же: инвесторы выкупают иены и продают активы, в которые они инвестировали. Если достаточное количество игроков делают это одновременно, корреляции резко возрастают, ликвидность иссякает, и ценовые движения могут выйти за рамки допустимого.
Банк международных расчетов (BIS) подчеркнул, как закрытие позиций кэрри-трейд может оказывать волнообразное воздействие на валюты и рынки в целом во время стрессовых ситуаций, именно потому, что такие позиции часто являются заемными и переполненными.
Банк Японии повысил свою краткосрочную процентную ставку до 0,75%, самого высокого уровня за 30 лет, и прямо дает понять, что дальнейшее повышение возможно, если данные будут соответствовать прогнозам.
Даже если 0,75% всё ещё «низко» по сравнению с США, это меняет наклон кривой ожиданий. Кэрри-трейды не боятся сегодняшней ставки. Они боятся завтрашней траектории.
Доходность 10-летних японских облигаций превысила 2%. Это меняет стоимость хеджирования, стимулы к репатриации и привлекательность владения иностранными активами с валютным хеджированием.
После объявления доходность 10-летних облигаций достигла примерно 2,015%, самого высокого уровня с августа 1999 года.
Вот какой нюанс важен для трейдеров: после повышения курса иена упала примерно до 155,94 за доллар, а затем резко подскочила до 156,19.
Ответ типа «йена слабее в походе» обычно означает одно из двух:
Поход был вполне ожидаемым, и рекомендации не показались неожиданно агрессивными.
Рынок по-прежнему считает, что разница в процентных ставках между США и Японией остается достаточно большой, чтобы сохранить привлекательность стратегии кэрриер в краткосрочной перспективе.
В такой ситуации можно снова расслабиться и перестать уделять должное внимание позиционированию, и именно тогда незаметно возникает следующий риск сворачивания.
| Индикатор | Сигнал «Спокойная переноска» | Сигнал «Риск при выводе средств возрастает» | Почему это важно |
|---|---|---|---|
| USD/JPY | Прохождение более высоких, узких участков трассы. | Резкое падение (укрепление японской иены), значительные внутридневные колебания. | Спад в иене часто проявляется сначала в виде внезапного укрепления этой иены. |
| Доходность 10-летних облигаций Японии | Стабильный, упорядоченный | Быстрый рост выше ключевых уровней (около 2%). | Повышение доходности изменяет внутренние потоки капитала и издержки хеджирования. |
| Волатильность акций | Низкий, стабильный | Внезапные всплески и повторяющиеся перемещения в промежутках между игроками | Кэрри — это, по сути, короткая позиция по волатильности. |
| Условия кредитования | Слабое финансирование | Сужение, расширение распространения | Использовать рычаг становится сложнее, что вынуждает к сокращению дистанции. |
| Политические сюрпризы | Предсказуемые центральные банки | Ястребиные шоки или сдвиги в направлении движения | Неожиданные события меняют ожидания и приводят к разрыву валютных курсов. |
Нет. Сейчас мы не находимся в классической ситуации "свертывания кэрри-трейдов", но на рынке риск такого свертывания возрастает, поскольку процентные ставки и доходность облигаций Японии растут, а Банк Японии сигнализирует о возможности дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики.
| Сценарий | Что меняется в первую очередь? | Что вы, вероятно, увидите на рынках | Риск аварии |
|---|---|---|---|
| Упорядоченное разворачивание | Разрыв в доходности сокращается медленно. | Курс USD/JPY снижается на протяжении нескольких недель, фондовый рынок переосмысливает ситуацию, кредитные спреды умеренно расширяются. | Низкий |
| Беспорядочное сжатие | Иена быстро укрепляется в течение нескольких дней. | Волатильность валютного рынка резко возрастает, высокорисковые валютные активы падают, акции снижаются по мере уменьшения кредитного плеча. | Середина |
| Системный шок | В условиях низкой ликвидности возникают более масштабные рисковые события. | Значительный рост иены, вынужденное сокращение заемных средств, резкое сокращение акционерного капитала, проблемы с финансированием на всех рынках. | Высокий |
Пара USD/JPY быстро снизилась и закрепилась на низком уровне.
Йена укрепляется в целом, особенно по отношению к высокодоходным валютам, а не только по отношению к доллару США.
Волатильность японской иены растет одновременно с ростом глобальной волатильности, потому что именно тогда кредитное плечо становится проблемой.
Сворачивание операции кэрри в иене само по себе редко приводит к обвалу рынка. Обычно оно усиливает уже существующий шок.
Типичная цепочка выглядит следующим образом :
Катализатор срабатывает, например, резкое падение цен на акции, неожиданная политическая ситуация или событие, связанное с обеспечением ликвидности.
Волатильность растет, а лимиты риска ужесточаются.
Количество позиций для ношения оружия с применением рычага сокращается.
Йена быстро выкупается, а рисковые позиции, финансируемые за счет иены, распродаются по сниженным ценам.
Корреляции между различными активами, как правило, резко возрастают, в то время как снижение ликвидности усиливает это движение.
Почему это может ощущаться как авария :
Сначала движется валютный рынок, затем все остальное. Резкое укрепление японской иены приводит к быстрому хеджированию и маржин-коллу.
Использование заемных средств — распространенное явление. Небольшие колебания при масштабировании приводят к значительным финансовым потрясениям.
Ликвидность может исчезнуть. На рынках, находящихся в состоянии стресса, спрос пропадает, и появляются ценовые разрывы.
Почему это может не перерасти в катастрофу
Позиционирование может быть порой менее односторонним, чем предполагает рыночная конъюнктура.
В случае угрозы функционированию рынка лица, принимающие политические решения, оперативно сообщают о ситуации.
Четко спланированный план нормализации денежно-кредитной политики Банка Японии может позволить операциям кэрри-трейд завершаться упорядоченно, а не в хаотичной спешке.
Главный урок, извлеченный из недавних эпизодов волатильности, заключается в том, что сворачивание операций кэрри усиливает колебания, но рынки также могут быстро стабилизироваться, когда шок поглощается и финансирование остается доступным.
В Японии произошла смена режима. Банк Японии повышает процентные ставки и открыто обсуждает возможность сохранения нейтрального диапазона ставок.
Если ваш инвестиционный портфель предполагает постоянное ослабление иены, вы, по сути, исходите из предположения, что операция кэрри может оставаться заблокированной бесконечно, что невозможно.
Многие инвестиционные портфели неосознанно несут в себе определенные риски:
Нехеджированные американские акции, финансируемые японской иеной.
Долговые обязательства развивающихся рынков, финансируемые японскими иенами.
Высокодивидендные глобальные акции с валютным риском.
Если вы не составите карту своих валютных рисков, вы не будете знать, где произойдет сворачивание операций.
Кредитное плечо, большое количество сделок и волатильность — вот рецепт для чрезмерных колебаний цен.
В период спада наиболее выгодной сделкой часто оказывается та, в которой вы не превысили допустимый размер позиции.
Кэрри-трейд в иенах обычно предполагает заимствование иен по низким процентным ставкам и инвестирование в активы или валюты с более высокой доходностью для получения прибыли, эквивалентной разнице процентных ставок.
Они быстро закрываются, поскольку многие позиции являются заемными и зависят от стабильных обменных курсов.
Резкий скачок укрепления иены на фоне резкого роста волатильности валютного рынка является одним из наиболее очевидных тревожных сигналов.
В заключение, сворачивание операции кэрриер в иене — один из редких макроэкономических шоков, который может одновременно повлиять на валютный рынок, акции и кредитование, поскольку он обусловлен ростом заемных средств и вынужденным сокращением долговой нагрузки, а не только оценкой активов.
Сегодняшнее повышение процентной ставки Банком Японии до 0,75% является четким сигналом того, что Япония больше не является тем якорем нулевой ставки, каким она была раньше. Будет ли следующий обвал рынка следствием сворачивания системы «кэрри» (кредитной линии, обеспечивающей стабильный доход) зависеть от двух факторов: приведет ли выбранная Банком Японии политика к росту иены или же глобальная волатильность возрастет настолько, что «стабильная кредитная линия» превратится в вынужденное сокращение задолженности.
В настоящий момент курс иены, колеблющийся около 156, говорит о том, что рынок не охвачен паникой. Однако рост доходности японских государственных облигаций выше 2% свидетельствует о нарастающем давлении.
Предупреждение: Данный материал предназначен исключительно для общего ознакомления и не является (и не должен рассматриваться как) финансовая, инвестиционная или иная консультация, на которую следует полагаться. Ни одно из мнений, содержащихся в данном материале, не является рекомендацией EBC или автора о том, что какая-либо конкретная инвестиция, ценная бумага, сделка или инвестиционная стратегия подходит для какого-либо конкретного лица.
