เผยแพร่เมื่อ: 2025-11-20
รายงานการประชุม FOMC วันที่ 28–29 ตุลาคม 2025 ของธนาคารกลางสหรัฐ (เผยแพร่เมื่อวันที่ 19 พฤศจิกายน) ได้เปิดเผยให้เห็นว่า “จริง ๆ แล้ว” อะไรเกิดขึ้นในห้องประชุมครั้งนั้น
เฟดได้ประกาศลดดอกเบี้ย 25 จุดพื้นฐาน และเตรียมยุติการลดขนาดงบดุล (QT) ตั้งแต่วันที่ 1 ธันวาคมเป็นต้นไป
แต่รายงานฉบับนี้เผยประเด็นที่สำคัญกว่าเดิม คือภาพของคณะกรรมการที่มีความเห็นแตกต่างกันอย่างมาก ในขณะที่ต้องรับมือกับเงินเฟ้อยังสูง ตลาดแรงงานเริ่มอ่อนตัว และปัญหาข้อมูลภาครัฐขาดหาย[1]
สำหรับผู้ที่เทรดค่าเงิน ดัชนี พันธบัตร หรือสินค้าโภคภัณฑ์ รายงานฉบับนี้เปรียบเสมือนคู่มือสำคัญ สำหรับจับทิศทางการตัดสินใจของเฟดในเดือนธันวาคม และแนวโน้มที่อาจเกิดขึ้นต่อเนื่องในปี 2026
ในการประชุมครั้งนี้ FOMC มีมติลดกรอบอัตราดอกเบี้ยเฟดฟันด์ลง 0.25% สู่ระดับ 3.75–4.00%
คณะกรรมการส่วนใหญ่ประเมินว่า แม้กิจกรรมเศรษฐกิจยังคงขยายตัวในระดับปานกลาง แต่การจ้างงานเริ่มชะลอลง และอัตราการว่างงานปรับสูงขึ้นเล็กน้อย แม้ว่าจะยังคงอยู่ในระดับต่ำจนถึงเดือนสิงหาคมก็ตาม
ด้านเงินเฟ้อเองก็มีการ “ปรับสูงขึ้น” เมื่อเทียบกับช่วงต้นปี และยังคงอยู่ในระดับ “ค่อนข้างสูง”
พูดง่าย ๆ คือ เศรษฐกิจยังพอไปได้ แต่ตลาดแรงงานเริ่มอ่อนแรง ในขณะที่เงินเฟ้อยังสูงเกินกว่าจะสบายใจได้ สมดุลความเสี่ยงที่เปลี่ยนไปนี้ผลักดันให้คณะกรรมการส่วนใหญ่สนับสนุนการผ่อนคลายนโยบาย
อย่างไรก็ตาม มีสมาชิก 2 คนเห็นต่าง คนหนึ่งต้องการ ลดดอกเบี้ย 50 bps เห็นว่าต้องเร่งกลับสู่จุดสมดุลของนโยบายการเงินให้เร็วขึ้น อีกคนต้องการตรึงดอกเบี้ยไว้ โดยกังวลว่าความคืบหน้าในการกดเงินเฟ้อเริ่มชะลอ และการผ่อนคลายมากไปอาจทำลายความน่าเชื่อถือของเฟดในการต่อสู้กับเงินเฟ้อ
สมาชิกเกือบทั้งหมดเห็นพ้องให้หยุดการลดขนาดงบดุลของเฟด ตั้งแต่วันที่ 1 ธันวาคมเป็นต้นไป
สัญญาณจากตลาดเงินเป็นตัวบอกชัดเจน อัตราดอกเบี้ยซื้อคืนพันธบัตรปรับสูงขึ้นเมื่อเทียบกับอัตราดอกเบี้ยที่จ่ายให้ยอดเงินสำรอง การใช้งาน ON RRP ลดลงสู่ระดับต่ำที่สุดตั้งแต่ปี 2021 และการใช้ SRF เพิ่มขึ้นบ่อยครั้ง
ปัจจัยทั้งหมดนี้สะท้อนว่า สภาพคล่องสำรองของระบบธนาคารเริ่มเข้าใกล้ระดับที่ “เพียงพอ”
ที่ประชุมจึงสรุปว่า หากยังเดินหน้าลดงบดุลต่อไป อาจทำให้ตลาดการเงินเผชิญความผันผวนด้านสภาพคล่องโดยไม่จำเป็น ดังนั้นแผนใหม่คือ:
หยุดลดพอร์ตสินทรัพย์ตั้งแต่ 1 ธันวาคม
นำเงินต้นจากพันธบัตรรัฐบาล (Treasuries) ที่ครบกำหนดไปลงทุนกลับในรัฐบาล
นำเงินต้นจาก MBS ของหน่วยงานรัฐ (Agency MBS) ไปลงทุนใน Treasury bills เพื่อเพิ่มสัดส่วนบิลระยะสั้นในงบดุลอย่างค่อยเป็นค่อยไป
สำหรับนักเทรด นั่นหมายความว่า QT สิ้นสุดลงอย่างเป็นทางการ และเฟดกำลังจะกลับมาเป็นผู้ซื้อสินทรัพย์บริเวณอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นมากขึ้น
เจ้าหน้าที่ประเมินว่า Headline PCE อยู่ที่ 2.8% YoY ในเดือนกันยายน ขณะที่ Core PCE ก็อยู่ใกล้เคียงระดับ 2.8% ไม่ได้ลดลงจากปีก่อน และยังสูงกว่าเป้าหมาย 2% ของเฟด
ผู้เข้าร่วมประชุมชี้ให้เห็นรายละเอียดสำคัญว่า
เงินเฟ้อด้านที่อยู่อาศัยกำลังลดลงอย่างต่อเนื่อง
แต่เงินเฟ้อสินค้าทั่วไปปรับสูงขึ้น โดยส่วนหนึ่งมาจากการขึ้นภาษีนำเข้าตั้งแต่ต้นปี 2025
เจ้าหน้าที่บางส่วนมองว่า หากตัดผลกระทบจากภาษีออกไป เงินเฟ้ออาจเข้าใกล้เป้าหมายแล้ว แต่หลายคนยังกังวลอย่างมาก เพราะเงินเฟ้ออยู่สูงกว่า 2% มา นานกว่า 4 ปี และยังไม่เห็นสัญญาณชัดเจนว่าจะลดลงต่อเนื่อง
GDP ที่แท้จริง (Real GDP) ฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่งในไตรมาส 2 หลังอ่อนแอในไตรมาสแรก ส่วนอุปสงคภาคเอกชนพื้นฐาน (การบริโภครวมกับการลงทุนภาคธุรกิจ) ยังเติบโตเร็วกว่าตัว GDP แม้จะชะลอลงเมื่อเทียบกับปี 2024 ก็ตาม ขณะเดียวกัน การส่งออกสุทธิ น่าจะช่วยพยุงการเติบโตในไตรมาส 3 จากการนำเข้าที่ลดลง
อย่างไรก็ตาม การชัตดาวน์ของรัฐบาลกลาง ทำให้เฟดขาดข้อมูลเศรษฐกิจทางการหลายชุด โดยเฉพาะสำหรับไตรมาส 3 ส่งผลให้การประเมิน “ความแข็งแกร่งแท้จริง” ของเศรษฐกิจทำได้ยากขึ้น
รายงานการประชุมระบุภาพรวมของตลาดแรงงานว่า “อ่อนแรงลงอย่างชัดเจน” แต่ยังไม่ถึงระดับสัญญาณเศรษฐกิจถดถอย:
การจ้างงานใหม่ชะลอลงตลอดปีนี้
อัตราว่างงานขยับสูงขึ้นเล็กน้อยแต่ยังคงอยู่ในระดับต่ำ
ตัวชี้วัด “ตำแหน่งงานว่างและการจ้างงาน” สะท้อนตลาดแรงงานที่ คึกคักน้อยลง
เพราะปัญหาชัตดาวน์ เฟดไม่ได้รับรายงานข้อมูลการจ้างงานเดือนกันยายนตามปกติ จึงต้องพึ่งพาข้อมูลเอกชน แบบสำรวจธุรกิจ และ Beige Book แทน
ผู้กำหนดนโยบายคาดว่าแรงงานจะอ่อนตัวต่อไปแบบค่อยเป็นค่อยไป ธุรกิจจะลังเลจ้าง แต่ก็ยังไม่อยากปลดคน ทว่าบางคนเตือนว่าหากอุปสงค์แรงงานอ่อนลงอีก อัตราว่างงานอาจพุ่งแรงได้ โดยเฉพาะในอุตสาหกรรมวัฏจักร และกลุ่มแรงงานที่เปราะบาง
เจ้าหน้าที่ประเมินว่า ความเปราะบางทางการเงินของสหรัฐฯ ยังอยู่ในระดับ “น่ากังวล” (notable)
ประเด็นสำคัญจากรายงาน:
มูลค่าหุ้นสูงเกือบสุดในประวัติศาสตร์ เมื่อเทียบกับกำไร (P/E)
กระแส AI ดันหุ้นเทคโนโลยีและดัชนีตลาดขึ้นแรง
เลเวอเรจของเฮดจ์ฟันด์เพิ่มขึ้นมาก โดยมีการถือครอง Treasuries เกือบสองเท่า ใน 2 ปีที่ผ่านมา
ตลาด Private Credit โตเร็ว และมีการล้มละลายเกิดขึ้นมากขึ้น สะท้อนความเสี่ยงคุณภาพสินเชื่อและเลเวอเรจที่ซ่อนอยู่
Stablecoins มีมูลค่าตลาดเพิ่มขึ้นมาก อาจเป็นช่องทางเสี่ยงด้านการระดมทุน
สำหรับเฟด นั่นหมายถึงว่า หากเกิดช็อกกะทันหัน เช่น ความคาดหวังรายได้ AI ถูกปรับลดแรง หรือเกิดปัญหาใน Private Credit อาจทำให้การชะลอตัวทางเศรษฐกิจรุนแรงขึ้นอย่างรวดเร็ว
ความเสี่ยงนี้เป็นอีกเหตุผลที่เฟดต้องระมัดระวังต่อการลดดอกเบี้ยเพิ่มเติม
ผู้เข้าร่วมประชุมมีความเห็นต่างกันอย่างชัดเจนเกี่ยวกับการประชุม FOMC วันที่ 9–10 ธันวาคม
แม้หลายคนเห็นตรงกันว่า ดอกเบี้ยควรลดลงต่อไปในระยะยาว เพื่อพานโยบายจาก “คุมเข้ม” กลับสู่ “สมดุล” แต่รายละเอียดกลับไม่เหมือนกัน:
สมาชิกจำนวนไม่น้อยเห็นว่าอาจเหมาะสม ที่จะลดดอกเบี้ยอีก 25 bps ในเดือนธันวาคม หากเศรษฐกิจยังเป็นไปตามคาด
อีกหลายคนเชื่อว่า ควรคงดอกเบี้ยที่ระดับปัจจุบันไปจนถึงสิ้นปี 2025 เพราะเงินเฟ้อยังสูงและความน่าเชื่อถือของเฟดยังคงสำคัญ
ทุกฝ่ายย้ำตรงกันว่าเฟดไม่ได้กำหนดเส้นทางล่วงหน้าและจะปรับนโยบายตามข้อมูลใหม่ ภาพเศรษฐกิจ และดุลความเสี่ยง
ในการบริหารความเสี่ยง ผู้เข้าร่วมชี้ว่า ความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อยังเอียงขึ้นโดยเฉพาะเมื่อสูงกว่า 2% ต่อเนื่องมากกว่า 4 ปี ความเสี่ยงด้านตลาดแรงงานอ่อนตัวลงเพิ่มขึ้นตามการชะลอการจ้างงานและความไม่แน่นอน
การขาดข้อมูลเศรษฐกิจหลายชุด เพราะชัตดาวน์รัฐบาลทำให้จับชีพจรเศรษฐกิจแบบเรียลไทม์ได้ยากขึ้น หลายคนเตือนว่า ถ้าลดดอกเบี้ยเร็วเกินไปอาจทำให้เงินเฟ้อฝังตัวหรือส่งสัญญาณว่าเฟด ยอมแพ้เป้าหมาย 2%
ขณะที่อีกฝ่ายมองว่า การผ่อนคลายเพิ่มเติมอาจช่วยป้องกันการทรุดตัวแรงของตลาดแรงงาน สรุปคือความไม่แน่นอนทั้งสองทางยังสูงมาก ก่อนเข้าสู่การประชุมเดือนธันวาคม
อัตราผลตอบแทนส่วนแรกสะท้อนถึงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ 3.75-4.00 เปอร์เซ็นต์ โดยมีการอภิปรายสดว่าเดือนธันวาคมจะมีการปรับลดอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งหรือจะหยุดชะงัก
การยุติ QT และการลงทุนซ้ำในพันธบัตรรัฐบาล โดยเฉพาะตั๋วเงิน น่าจะช่วยสนับสนุนการขายชอร์ตและลบส่วนหนึ่งของ "เบี้ยประกัน QT" ออกไปเมื่อครบกำหนดชำระหนี้ในระยะยาว เมื่อเทียบกับสถานการณ์ที่ต้องชำระหนี้อย่างต่อเนื่อง
สำหรับผู้ซื้อขายอัตรา นั่นเป็นการโต้แย้งว่าความเสี่ยงขาลงจะน้อยลงกว่าช่วงต้นปี แต่ยังคงมีความผันผวนรอบๆ การเผยแพร่ข้อมูลใหม่แต่ละครั้ง
เฟดระบุว่า ดัชนีดอลลาร์โดยรวมปรับแข็งค่าขึ้นเล็กน้อย ในช่วงระหว่างการประชุมสองครั้งที่ผ่านมา สะท้อนจากข้อมูลเศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่ยังแข็งแกร่งกว่าหลายประเทศ
ธนาคารกลางที่ผ่อนคลายอย่างระมัดระวัง และไม่รีบร้อนลดดอกเบี้ยลงแรง มีแนวโน้มจะหนุนค่าเงินดอลลาร์ เมื่อเทียบกับประเทศที่เศรษฐกิจอ่อนแอกว่า หรือที่ลดดอกเบี้ยแรงกว่าไปก่อนแล้ว
ตลาดหุ้นได้แรงสนับสนุนจาก:
อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ลดลง
การยุติ QT อย่างชัดเจน
ผลประกอบการแข็งแกร่งและความคาดหวังเชิงบวกต่อ AI
อย่างไรก็ตาม รายงานการประชุมเน้นย้ำถึงความเปราะบาง เช่น มูลค่าหุ้นสูงมากเมื่อเทียบกับอดีต เลเวอเรจของเฮดจ์ฟันด์สูง และความเสี่ยงด้าน Private Credit และ Stablecoins ทั้งหมดนี้สร้างสภาพแวดล้อมการลงทุนที่ “แข็งภายนอกแต่เปราะภายใน” คือขึ้นได้ต่อหากเรื่องเล่ายังดี แต่พร้อมจะถูกกระทบหนักหากมีช็อกทางลบ หรือเฟดส่งสัญญาณเข้มงวดกว่าคาด
สำหรับนักเทรด หมายถึง ต้องเคารพความเสี่ยงทั้งสองด้าน ด้านบวกจากการผ่อนคลายนโยบาย และด้านลบจากความเสี่ยงการหยุดลดดอกเบี้ยหรือปัญหาเสถียรภาพการเงิน
ปัจจัยสำคัญก่อนถึงการประชุมเดือนธันวาคม ได้แก่:
ข้อมูลเงินเฟ้อใหม่ (PCE และ CPI หากปัญหาชัตดาวน์คลี่คลาย)
ตัวชี้วัดตลาดแรงงาน เช่น ข้อมูลจ้างงานเอกชน, ผู้ขอรับสวัสดิการว่างงาน, ตัวเลขค่าจ้าง
สภาพคล่องตลาดเงิน เพื่อตรวจสอบผลหลัง QT สิ้นสุด
สุนทรพจน์ของเฟด ว่าจะเอนเอียงไปทางลดดอกเบี้ยหรือหยุดพัก
ความเคลื่อนไหวสินทรัพย์เสี่ยง โดยเฉพาะหุ้นเทคโนโลยีที่ขับเคลื่อนด้วย AI และตลาด Private Credit
หมายเหตุ: ตอนนี้ควรมองเฟดว่าอยู่ในช่วง “เปลี่ยนผ่าน” มากกว่าจะเข้าสู่รอบผ่อนคลายเต็มรูปแบบ เงื่อนไขการเงินเริ่มผ่อนคลาย แต่ทุกการลดดอกเบี้ยครั้งต่อไป ต้องพิสูจน์ได้ว่าคุ้มความเสี่ยงเงินเฟ้อที่อาจสูงเกินไปนานเกินไป
เฟดเริ่มผ่อนคลายนโยบายด้วยการลดดอกเบี้ย 25 bps และยุติ QT ก่อนกำหนด แต่ยังไม่รับปากว่าจะเดินหน้าลดดอกเบี้ยอย่างรวดเร็ว เนื่องจากเงินเฟ้อยังอยู่ราว 2.8% และมีความเห็นที่แตกต่างกันต่อการลดดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม
มติยังแตกออกเป็นสองฝ่าย บางส่วนเห็นว่ามีโอกาสลดได้อีก ขณะที่อีกส่วนต้องการคงดอกเบี้ยไว้ ทำให้ผลการประชุมยังคลุมเครือ
การหยุดลดงบดุลช่วยลดแรงขายใน Treasuries และสร้างเสถียรภาพให้ตลาดเงิน แต่ผลตอบแทนระยะยาวยังขึ้นกับการเติบโตเศรษฐกิจและเงินเฟ้อเป็นหลัก
เฟดที่ผ่อนคลายอย่างระมัดระวังยังช่วยพยุงค่าเงินดอลลาร์เทียบกับสกุลเงินที่เศรษฐกิจอ่อนแอกว่า หรือที่ลดดอกเบี้ยไปมากแล้ว แต่หากเฟดลดดอกเบี้ยแรงเมื่อใดดอลลาร์อาจอ่อนค่าทันที
ยังไม่ปลอดภัยทั้งหมด เพราะการประเมินมูลค่าที่สูง เลเวอเรจในกองทุนเฮดจ์ฟันด์สูง และตลาด Private Credit ยังมีความเสี่ยง หมายความว่าหากเศรษฐกิจแผ่วแรง หรือเฟดกลับมาใช้ท่าทีเข้มขึ้นอีกครั้ง ตลาดเสี่ยงอาจเผชิญแรงเทขายได้
รายงานการประชุม FOMC เดือนตุลาคมสะท้อนว่า เฟดกำลังผ่อนคลายอย่างระมัดระวัง ลดดอกเบี้ย 25 bps และยุติ QT ตั้งแต่ 1 ธันวาคม แต่เงินเฟ้อยังสูงกว่าเป้าหมาย ในขณะที่ตลาดแรงงานเริ่มอ่อนตัว ทำให้การประชุมเดือนธันวาคมยังเต็มไปด้วยความไม่แน่นอน
นอกจากนี้ ความเสี่ยงด้านเสถียรภาพการเงิน เช่น มูลค่าหุ้นสูง เลเวอเรจมาก ตลาด Private Credit เปราะบาง ยังจำกัดความเป็นไปได้ที่เฟดจะลดดอกเบี้ยเร็วหรือแรงเกินไป
ตลาดควรคาดหวังนโยบายที่ขับเคลื่อนด้วยข้อมูล มีทั้งอัพไซด์จากการผ่อนคลาย และดาวน์ไซด์จากความเสี่ยงเศรษฐกิจหรือท่าทีเฟดที่อาจกลับมาแข็งกร้าว
ข้อสงวนสิทธิ์: เอกสารนี้จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลทั่วไปเท่านั้น และไม่ได้มีเจตนา (และไม่ควรพิจารณาว่าเป็น) คำแนะนำทางการเงิน การลงทุน หรือคำแนะนำอื่นใดที่ควรอ้างอิง ความคิดเห็นใดๆ ในเอกสารนี้ไม่ได้เป็นคำแนะนำจาก EBC หรือผู้เขียนว่ากลยุทธ์การลงทุน หลักทรัพย์ ธุรกรรม หรือการลงทุนใดๆ เหมาะสมกับบุคคลใดบุคคลหนึ่งโดยเฉพาะ
[1] https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20251029.htm
