เผยแพร่เมื่อ: 2026-02-25
เรื่องเล่า 'ดอลลาร์อ่อนค่า' ฟังดูตรงไปตรงมา แต่ USD/JPY แทบจะไม่ตอบแทนการคิดแบบเส้นตรงเสมอไป ในปี 2026 ผลการดำเนินงานของเยนไม่ได้เชื่อมโยงเชิงกลโดยอัตโนมัติกับการอ่อนค่ากว้างของดอลลาร์สหรัฐ USD/JPY สะท้อนการตั้งราคาเชิงสัมพันธ์ที่อิงจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย ต้นทุนการป้องกันความเสี่ยง และสภาพแวดล้อมความผันผวนระดับโลกที่เป็นอยู่ เมื่อปัจจัยเหล่านี้เบี่ยงเบนกัน ดอลลาร์อาจอ่อนค่าต่อกลุ่มสกุลเงินอื่น ๆ ในขณะที่เยนยังคงมีผลการดำเนินงานที่ด้อยกว่า
ข้อมูลล่าสุดแสดงให้เห็นความเบี่ยงเบนนี้ ระหว่าง 20 กุมภาพันธ์ 2025 ถึง 20 กุมภาพันธ์ 2026 ดัชนีดอลลาร์สหรัฐแบบกว้างเชิงนามของ Federal Reserve ลดลงจาก 127.1126 เป็น 117.9917 ลดลง 7.18% ในช่วงเวลาเดียวกัน USD/JPY ปรับขึ้นจาก 149.63 เป็น 154.99 สูงขึ้น 3.58% ซึ่งบ่งชี้ว่าเยนอ่อนค่าต่อดอลลาร์สหรัฐแม้ว่าดอลลาร์จะอ่อนค่าลงโดยรวม
นักลงทุนจำนวนมากมอง USD/JPY เพียงในมุมของความแข็งค่าหรือการอ่อนค่าของดอลลาร์เท่านั้น อย่างไรก็ตาม การตั้งราคาในตลาดสะท้อนความเป็นจริงที่ซับซ้อนกว่า ภายใต้สภาวะปกติ USD/JPY ทำหน้าที่เป็นเครื่องมือที่ไวต่อส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย เมื่ออัตราระยะสั้นของสหรัฐฯ สูงกว่า ญี่ปุ่นหลายร้อยเบสิสพอยต์ นักลงทุนต้องการเหตุผลที่ชัดเจนในการปิดตำแหน่งแคร์รี เหตุผลดังกล่าวโดยทั่วไปตกอยู่ในหนึ่งในสองข้อ:
การบีบตัวอย่างถาวรของความคาดหวังส่วนต่างอัตราระหว่างสหรัฐฯ–ญี่ปุ่น ซึ่งมักขับเคลื่อนโดยการผ่อนคลายที่น่าเชื่อถือของ Fed การคุมเข้มนโยบายที่น่าเชื่อถือของ BOJ หรือทั้งสองอย่างรวมกัน
ช็อกความผันผวนที่บีบให้ตำแหน่งแคร์รีที่ใช้เลเวอเรจและตำแหน่งที่ป้องกันความเสี่ยงต้องถูก unwind
เมื่อทั้งสองปัจจัยนี้ไม่เกิดขึ้น การอ่อนค่าของดอลลาร์โดยรวมอาจสะท้อนออกมาในคู่สกุลเงินอื่น ๆ ขณะที่ USD/JPY ยังคงอยู่ในระดับสูง
บริษัทประกัน กองทุนบำนาญ และธนาคารญี่ปุ่นมักประเมินสินทรัพย์สหรัฐบนฐานที่มีการป้องกันความเสี่ยงด้านสกุลเงิน ข้อพิจารณาที่สำคัญไม่ใช่เพียงว่าอัตราผลตอบแทนของสหรัฐสูงกว่า แต่คือยังคงน่าสนใจหลังจากป้องกันความเสี่ยงจากการกลับมาเป็นเยนหรือไม่ การป้องกันความเสี่ยงมักทำผ่านสัญญาฟอร์เวิร์ดและสว็อปอัตราแลกเปลี่ยน การเปลี่ยนแปลงของต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงหรือข้อจำกัดด้านงบดุลสามารถกระตุ้นการเปลี่ยนแปลงการจัดสรรครั้งใหญ่ได้ โดยมักเกิดขึ้นโดยไม่มีการไหลของตลาดสปอตที่สอดคล้องกัน
รายงานตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราประจำวันของธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่นแสดงให้เห็นว่าเหตุใดเยนอาจเคลื่อนไหวตรงกันข้ามกับการเคลื่อนไหวโดยรวมของดอลลาร์สหรัฐ ในวันที่ 24 กุมภาพันธ์ 2026 รายงานระบุว่ามูลค่าการซื้อขายสว็อป USD/JPY อยู่ที่ $66.214 พันล้าน เทียบกับมูลค่าการซื้อขายสปอตที่ $3.837 พันล้าน ในตลาดที่มีสว็อปเป็นหลัก การเปิดรับความเสี่ยงด้านสกุลเงินที่สำคัญมักถูกสร้างและบริหารนอกตลาดสปอต
ภาพลักษณ์ของเยนในฐานะสกุลเงินปลอดภัยยังคงมีความจริง แต่มีเงื่อนไข เยนมักจะแข็งค่าขึ้นเมื่อความผันผวนของตลาดเพิ่มขึ้นและการใช้เลเวอเรจลดลง ในทางกลับกัน ในสภาวะความผันผวนต่ำและสภาวะที่นักลงทุนเสี่ยงรับ (risk-on) เยนมักทำหน้าที่เป็นสกุลเงินระดมทุน ซึ่งอาจทำให้เยนอ่อนค่าถึงแม้ว่าดอลลาร์สหรัฐโดยรวมจะอ่อนค่าก็ตาม
นัยสำคัญสำหรับปี 2026 คือ หากการอ่อนค่าของดอลลาร์สหรัฐเกิดขึ้นพร้อมกับความผันผวนที่ลดลงและความอยากเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น การที่เยนจะแข็งค่ากว่าจึงไม่ควรถูกถือเป็นความคาดหวังพื้นฐาน
วิธีที่มีประสิทธิผลกว่าในการวิเคราะห์ปี 2026 คือแยกแยะระหว่างปัจจัยที่เปลี่ยนไปกับปัจจัยที่ยังคงเหมือนเดิม
Fed ยังคงกรอบอัตราดอกเบี้ยนโยบาย (federal funds target range) ที่ 3.50%–3.75% ในการประชุมปลายเดือนมกราคม
มติการดำเนินนโยบายของ BOJ ในเดือนมกราคมระบุเป้าหมายอัตราเงินข้ามคืนแบบไม่มีหลักประกัน (uncollateralized overnight call rate) ประมาณ 0.75% โดยมีสมาชิกหนึ่งคนคัดค้านและเห็นควรที่ 1.0%
อัตราเงินเฟ้อ CPI ของสหรัฐฯ ชะลอลงสู่ 2.4% เมื่อเทียบรายปี (YoY) ในเดือนมกราคม และ CPI แกนหลักอยู่ที่ 2.5%
ตัวเลข CPI ของญี่ปุ่นในเดือนมกราคมแสดงให้อัตราเงินเฟ้อทั่วไปที่ 1.5% แต่มาตรวัดแกนหลักยังอยู่ที่ 2.0% และ 2.6% ทำให้การปรับนโยบายของ BOJ ยังคงมีความน่าเชื่อถือแม้ว่าอัตราเงินเฟ้อทั่วไปจะเย็นลง
ตลาดอัตราผลตอบแทนยังย้ำเรื่องส่วนต่างระยะยาว ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีอยู่ที่ 4.03% เมื่อวันที่ 23 กุมภาพันธ์ 2026 ผลตอบแทน 10 ปีของญี่ปุ่นอยู่ที่ 2.12% เมื่อวันที่ 24 กุมภาพันธ์ 2026 ซึ่งสื่อถึงส่วนต่างปลายตัวยังคงกว้าง
| ตัวชี้วัด | สหรัฐฯ | ญี่ปุ่น | เหตุผลที่สำคัญ |
|---|---|---|---|
| อัตราดอกเบี้ยนโยบาย | 3.50%–3.75% | ~0.75% | ปัจจัยจูงใจจากแคร์รีและโครงสร้างฟอร์เวิร์ดพอยต์ |
| CPI (ภาพรวม) | 2.4% เทียบปีต่อปี | 1.5% เทียบปีต่อปี | กำหนดความน่าเชื่อถือของนโยบายและแนวโน้มอัตราผลตอบแทนแท้จริง |
| CPI (พื้นฐาน) | แกนหลัก 2.5% เทียบปีต่อปี | 2.0% (ไม่รวมอาหารสด), 2.6% (ไม่รวมอาหารสดและพลังงาน) | ชี้ว่าความเบี่ยงเบนของนโยบายจะยังคงอยู่หรือไม่ |
| ผลตอบแทน 10 ปี | 4.03% | 2.12% | ยึดอัตราส่วนต่างในระยะกลาง |
| อ้างอิงสปอต USD/JPY | 154.99 (20 กุมภาพันธ์) | อัตรากลาง BOJ 154.82 (24 กุมภาพันธ์) | สมอการตั้งราคาและการตรวจสอบความเป็นจริงของตลาด |
ญี่ปุ่นยังคงมีตำแหน่ง "ถือสินทรัพย์ต่างประเทศเป็นส่วนใหญ่" โดยโครงสร้าง ในรายงาน กระทรวงการคลัง ระบุสถานะการลงทุนระหว่างประเทศสุทธิของญี่ปุ่นที่ ¥533,050bn ณ สิ้นปี 2024 ปริมาณสินทรัพย์นี้สำคัญเพราะสร้างกระแสรายได้จากต่างประเทศจำนวนมากและสามารถสนับสนุนเยนในช่วงความเครียดของตลาดได้
อย่างไรก็ตาม ไดนามิกของกระแสเงินไหลอาจทำให้นักลงทุนเข้าใจผิดได้ ในขณะที่ดุลบัญชีเดินสะพัดของญี่ปุ่นเป็นของจริง แต่ปัจจุบันขับเคลื่อนเพิ่มขึ้นโดยรายได้จากการลงทุน ซึ่งไม่ได้แปลว่าจะมีการซื้อเยนในสปอตทันทีเสมอไป
ในเดือนธันวาคม 2025 ดุลการชำระเงินของญี่ปุ่นแสดง:
บัญชีเดินสะพัด: 7,288 (¥100m), หรือประมาณ ¥728.8bn
รายได้ขั้นต้น: 11,894 (¥100m), หรือประมาณ ¥1,189.4bn
ดุลการค้า (สินค้า): 1,349 (¥100m)
ดุลบริการ: -3,401 (¥100m)
ดุลภายนอกของญี่ปุ่นตอนนี้ขับเคลื่อนหลักโดยรายได้จากการลงทุนแทนที่จะเป็นส่วนเกินการค้าที่ยั่งยืน ข้อมูลการค้าสนับสนุนประเด็นนี้ การส่งออกในปีปฏิทิน 2025 ของญี่ปุ่นอยู่ที่ประมาณ ¥110.448tn และการนำเข้าประมาณ ¥113.099tn ทำให้เกิดขาดดุลการค้าราว ¥2.651tn ขาดดุลการค้าที่ต่อเนื่องลด "การสนับสนุนโดยอัตโนมัติ" ที่นักลงทุนมักเชื่อมโยงกับวัฏจักรญี่ปุ่นในอดีต
หากการชะลอตัวของเงินเฟ้อในสหรัฐฯ ดำเนินต่อและเฟดเคลื่อนไหวไปในทิศทางที่ ‘เปลี่ยนเป็นฝั่งผ่อนคลาย’ อย่างน่าเชื่อถือ ส่วนปลายด้านหน้า (front end) ของโค้งผลตอบแทนสหรัฐฯ มักเป็นตัวที่เคลื่อนไหวมากที่สุดสำหรับ USD/JPY คำแถลงของเฟดในเดือนมกราคมเน้นการคงที่ที่ 3.50%-3.75% แต่ตลาดยังคงไวต่อสัญญาณใดๆ ที่บ่งชี้ว่าการเคลื่อนไหวครั้งต่อไปอาจต่ำลงอย่างมีนัยสำคัญ หากเงินเฟ้อพื้นฐานของญี่ปุ่นยังคงยึดตัว BOJ อาจเดินหน้าปรับนโยบายกลับสู่ภาวะปกติ การตัดสินใจของ BOJ ในเดือนมกราคมและความเห็นคัดค้านที่เรียกร้องอัตราที่สูงขึ้นทำให้ความเป็นไปได้นั้นยังคงมีอยู่
ความผันผวนเป็นตัวตัดสินว่าเยนจะทำหน้าที่เป็นสกุลปลอดภัยหรือสกุลเงินต้นทุนการระดมทุน ช่วงที่นักลงทุนหลีกเลี่ยงความเสี่ยงอาจกระตุ้นการแข็งค่าของเยนอย่างรุนแรงผ่านการคืนเลเวอเรจและความต้องการป้องกันความเสี่ยง ขณะที่ช่วงเปิดรับความเสี่ยงอาจให้ผลตรงกันข้าม แม้ว่าดัชนีดอลลาร์จะลดลงก็ตาม
เมื่อการตั้งราคาสว็อปสกุลเงินและเศรษฐศาสตร์การป้องกันความเสี่ยงเปลี่ยน นักสถาบันญี่ปุ่นอาจปรับอัตราส่วนการป้องกันความเสี่ยงหรือมองว่าพันธบัตรสหรัฐฯ น่าสนใจขึ้นเมื่อคิดเป็นดุลยภาพหลังการป้องกันความเสี่ยง เนื่องจากการปรับเหล่านั้นมักเกิดผ่านตลาดสว็อป จึงสามารถส่งผลต่อ USD/JPY โดยไม่ทิ้งร่องรอยสปอตขนาดใหญ่ ตัวเลขมูลค่าการซื้อขายรายวันของ BOJ ชี้ชัดเรื่องนี้
| สถานการณ์ / ระบอบ | ปัจจัยบีบตัวสเปรดอัตราดอกเบี้ย | ทิศทางความเสี่ยง | ผลลัพธ์ค่าเงินที่เป็นไปได้ |
|---|---|---|---|
| การลดระดับเงินเฟ้อของสหรัฐฯ แข็งแกร่งขึ้น; ตลาดราคา Fed สำหรับการลดอัตราที่ลึกขึ้น | การบีบตัวอย่างมากจากฝั่งสหรัฐฯ | เป็นกลางถึงลดความเสี่ยงเล็กน้อย | USD/JPY ปรับตัวลง; JPY ทำผลงานได้เหนือกว่า |
| เงินเฟ้อญี่ปุ่นยังแข็งแกร่ง; BOJ ส่งสัญญาณการกลับสู่ภาวะปกติเพิ่มขึ้น | การบีบตัวจากฝั่งญี่ปุ่น | ผสม | JPY ทำผลงานได้เหนือกว่า โดยเฉพาะเมื่อเทียบกับคู่สกุลเงินอื่นๆ |
| การหมุนเงินเสี่ยงระดับโลกออกจาก USD | การบีบตัวจำกัด | ต่ำ | JPY มักตามหลัง; USD/JPY อาจยังคงอยู่ในระดับสูง |
| ช็อกนโยบายเพิ่มความไม่แน่นอนและพรีเมียมความเสี่ยง | ผสม | สูง | JPY อาจดีดตัวแรงในฐานะสกุลปลอดภัย |
เหตุการณ์หลายประการในปี 2026 เพิ่มความน่าจะเป็นของความผันผวนครั้งใหญ่ใน USD/JPY แม้ว่า USD จะอ่อนค่า:
รายงานประชุมของ Fed แสดงความกังวลว่าความคืบหน้าไปสู่เงินเฟ้อ 2% อาจ “ช้ากว่าและไม่สม่ำเสมอมากขึ้น” และการถกเถียงเกี่ยวกับแนวทางนโยบายยังคงมีความเคลื่อนไหว
เงินเฟ้อสหรัฐฯ ตาม CPI เย็นลงที่ 2.4% แต่ตัววัดเงินเฟ้อ PCE ที่ Fed นิยมใช้แสดง 2.9% YoY ในเดือน ธ.ค. เป็นการเตือนว่านโยบายผ่อนคลายอาจไม่เป็นเส้นตรง
ตลาดพันธบัตรญี่ปุ่นมีการปรับราคาใหม่อย่างมีนัยสำคัญเมื่อเทียบกับปีก่อนๆ สื่อมวลชนรายงานเหตุการณ์ที่ผลตอบแทน JGB เคลื่อนไปยังระดับที่ไม่เคยเห็นตั้งแต่ก่อนวิกฤตการเงินโลก ซึ่งทำให้ความต่างของผลตอบแทนระดับโลกที่เคยหนุน USD/JPY ในรอบก่อนๆ แคบลง
หน่วยงานญี่ปุ่นยังคงรู้สึกไวต่อการเคลื่อนไหวทางเดียว ความสนใจของตลาดต่อสัญญาณจากทางการเพิ่มขึ้น และเหตุการณ์ที่เงินเยนเคลื่อนไหวอย่างรวดเร็วมักเชื่อมโยงกับการถูกจับตามองด้านนโยบาย
ปัจจัยเหล่านี้ไม่ได้การันตีว่าเยนจะแข็งค่า แต่เพิ่มความน่าจะเป็นของการเปลี่ยนระบอบ ซึ่งเป็นช่วงที่เยนมักเคลื่อนไหวอย่างเด็ดขาดที่สุด
| ตัวชี้วัด | ระดับปัจจุบัน | สัญญาณ/สิ่งที่ต้องจับตา | นัยต่อภาวะตลาด |
|---|---|---|---|
| ท่าทีการดำเนินนโยบายของ Fed | 3.50%–3.75% | เส้นทางชัดเจนสู่ระดับอัตราดอกเบี้ยปลายสุดที่ต่ำกว่า | กดดันคาร์รีและพอยต์ฟอร์เวิร์ด |
| ท่าทีการดำเนินนโยบายของ BOJ | ~0.75% | ให้แนวทางว่าการกลับสู่ภาวะปกติยังคงดำเนินต่อไป | ทำให้ความต่างจากฝั่งญี่ปุ่นแคบลง |
| ผลตอบแทน 10 ปีสหรัฐฯ | 4.03% (23 ก.พ.) | การลดลงอย่างต่อเนื่องจากเงินเฟ้อที่อ่อนตัว | ลดพรีเมียมระยะเวลาของ USD |
| ผลตอบแทน 10 ปีญี่ปุ่น | 2.12% (24 ก.พ.) | ทรงตัวถึงปรับขึ้นหากไม่มีเหตุการณ์ชะลอการเติบโต | เพิ่มผลตอบแทนทางเลือกภายในประเทศ |
| CPI สหรัฐฯ | 2.4% YoY (ม.ค.) | การเย็นตัวต่อเนื่อง | สนับสนุนแนวคิดการผ่อนคลายนโยบายของ Fed |
| CPI ญี่ปุ่น | 1.5% (ระดับรวม), 2.0% (แกนหลัก), 2.6% (แกนหลัก-ลึก) (ม.ค.) | ความยืนตัวของเงินเฟ้อพื้นฐาน | ช่วยรักษาความน่าเชื่อถือของ BOJ |
| โครงสร้างพื้นฐานตลาด FX | สวอป $66.214bn vs สปอต $3.837bn | ความตึงตัวด้านการระดมทุนหรือลดความเสี่ยง | เคลื่อนตำแหน่งอย่างรวดเร็วเข้าสู่สปอต |
ไม่ใช่ ตั้งแต่ 20 ก.พ. 2025 ถึง 20 ก.พ. 2026 ดัชนีดอลลาร์ทั่วไปลดลง -7.18% ขณะที่ USD/JPY ปรับขึ้น +3.58% การอ่อนค่าทั่วไปของ USD อาจเกิดขึ้นควบคู่กับการอ่อนค่าของเยนได้ หากความต่างผลตอบแทนและความอยากเสี่ยงยังทำให้การเทรดคาร์รีน่าสนใจ
การบีบตัวอย่างยั่งยืนของเส้นทางอัตราดอกเบี้ยคาดการณ์ระหว่างสหรัฐฯ–ญี่ปุ่น โดยที่ Fed อยู่ที่ 3.50%–3.75% และ BOJ ประมาณ 0.75% เยนจำเป็นต้องเห็นความต่างแคบลงอย่างมีนัยสำคัญเพื่อชนะจากปัจจัยพื้นฐาน แทนที่จะเป็นการแข็งค่าชั่วคราวจากการหลีกเลี่ยงความเสี่ยง
เพราะว่าดุลเกินดุลนั้นขับเคลื่อนมากขึ้นโดยรายได้จากการลงทุนมากกว่าการค้า และรายได้สามารถนำไปลงทุนซ้ำหรือป้องกันความเสี่ยงโดยไม่สร้างความต้องการซื้อ JPY ในตลาดสปอตทันที ในเดือน ธ.ค. 2025 รายได้หลักอยู่ที่ 11,894 (¥100m), เทียบกับดุลบัญชีเดินสะพัดเกินดุลที่ 7,288 (¥100m).
มีบทบาทสำคัญ รายงานประจำวันของ BOJ แสดงให้เห็นว่ามูลค่าการซื้อขายสว็อป USD/JPY อยู่ที่ $66.214bn ขณะที่มูลค่าการซื้อขายสปอตอยู่ที่ $3.837bn ในตลาดที่สว็อปมีบทบาทโดดเด่น เงื่อนไขด้านการป้องกันความเสี่ยงและการระดมทุนสามารถเปลี่ยนทิศทางของ USD/JPY ได้โดยไม่จำเป็นต้องมีการไหลเข้าของสปอตที่เพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน
ได้ หากผลตอบแทน JGB ที่สูงขึ้นยังคงอยู่และลดแรงจูงใจให้นักลงทุนญี่ปุ่นถือพันธบัตรต่างประเทศ หรือหากผลตอบแทนเหล่านั้นยกระดับอัตราผลตอบแทนจริงของญี่ปุ่นจนเพียงพอที่จะหนุนแนวทางการดำเนินนโยบายที่สูงขึ้น ผลตอบแทนพันธบัตรญี่ปุ่น 10Y อยู่ที่ 2.12% เมื่อวันที่ 24 กุมภาพันธ์ 2026.
การที่ดอลลาร์อ่อนค่าลงในปี 2026 ไม่ได้หมายความว่าเงินเยนจะให้ผลตอบแทนเหนือกว่าโดยอัตโนมัติ เงินเยนจะแข็งค่าขึ้นอย่างยั่งยืนเมื่อช่องว่างผลตอบแทนระหว่างสหรัฐกับญี่ปุ่นหดตัว เมื่อความผันผวนเพิ่มขึ้นจนเพียงพอที่จะทำให้สถานะที่ใช้เลเวอเรจคลายตัว หรือเมื่อการกลับสู่ภาวะปกติของ BOJ ยังคงมีความน่าเชื่อถือในขณะที่เส้นทางการดำเนินนโยบายของ Fed ถูกประเมินใหม่ต่ำลง หากความอ่อนค่าของ USD เกิดขึ้นในสภาพแวดล้อมที่ความผันผวนน้อยและเป็นสภาวะพร้อมรับความเสี่ยง (risk-on) เงินเยนอาจล้าหลังแม้ว่าแนวโน้มของ USD โดยรวมจะอ่อนลง นั่นไม่ใช่ความขัดแย้ง มันคือวิธีที่ USD/JPY ถูกขับเคลื่อน
ข้อจำกัดความรับผิด: เนื้อหานี้จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ด้านข้อมูลทั่วไปเท่านั้น และมิได้มีจุดมุ่งหมายให้เป็น (และไม่ควรถือเป็น) คำแนะนำด้านการเงิน การลงทุน หรือคำแนะนำประเภทอื่นที่ควรใช้เป็นเกณฑ์ในการตัดสินใจใดๆ ความคิดเห็นใดๆ ในเนื้อหาไม่ได้ถือเป็นการแนะนำจาก EBC หรือผู้เขียนว่า การลงทุน หลักทรัพย์ ธุรกรรม หรือกลยุทธ์การลงทุนใดเหมาะสมกับบุคคลใดบุคคลหนึ่ง
1) ดุลการชำระเงินของญี่ปุ่น (ธันวาคม 2025)
2) FRED
