Từ chiến tranh thương mại đến chiến tranh vốn: Tác động lên FX

• Trong năm 2026, các thị trường ngoại hối (FX) ngày càng định giá rủi ro 'giấy phép', khi xác suất vốn bị trì hoãn, bị chặn hoặc bị điều hướng lại có ý nghĩa tương đương với chênh lệch tăng trưởng.

• Tác động ban đầu của thay đổi quy định thường ảnh hưởng tới giao dịch hợp đồng kỳ hạn, basis và quyền chọn hơn là tỷ giá giao ngay. Các quy tắc mới thay đổi thời hạn phòng ngừa rủi ro, yêu cầu tài sản đảm bảo và quyền tiếp cận thị trường, dẫn đến việc định giá lại trong cơ sở hạ tầng thị trường FX trước khi các tỷ giá niêm yết chính điều chỉnh.         

• Sự phân mảnh chính sách vẫn gắn chặt với đồng đô la Mỹ, ngay cả khi luận điểm cơ bản không lấy đô la làm trung tâm. Phần lớn hoạt động phòng ngừa rủi ro và thanh toán toàn cầu tiếp tục phụ thuộc vào thanh khoản USD, nên các hạn chế ở mức hành lang có thể làm tăng phí cấp vốn USD.

• Trong 12 đến 18 tháng tới, những chất xúc tác mới như thời hạn rà soát đầu tư ra ngoài của EU, việc hài hòa sàng lọc đầu tư vào EU, và kiểm tra an ninh chặt chẽ hơn ở châu Á được dự báo sẽ duy trì biến động, đặc biệt xung quanh các sự kiện do chính sách dẫn dắt.

Bối cảnh thị trường 2026: Tại sao ngoại hối hiện định giá ma sát vốn

Câu chuyện 'chiến tranh thương mại' không phản ánh đầy đủ các yếu tố chính chi phối việc định giá biên của FX vào đầu năm 2026. Dù thuế quan vẫn có liên quan, thị trường ngày càng tập trung vào hệ quy tắc đang thay đổi điều chỉnh quyền sở hữu xuyên biên giới, bao gồm nhà đầu tư nào được mua tài sản cụ thể, trong các ngành nào, thông qua tổ chức nào, và dưới những nghĩa vụ báo cáo ra sao. Sự chuyển dịch này làm thay đổi trọng tâm của FX từ chênh lệch dựa trên các yếu tố kinh tế vĩ mô sang một thị trường định giá tính phụ thuộc vào lộ trình quy định và phí chuyển đổi, đặc biệt trong các hành lang liên quan tới công nghệ nhạy cảm. 

Bảng dữ liệu chính

Những thay đổi hiện tại: Từ ma sát thương mại sang ma sát vốn

Một diễn biến đáng kể đối với thị trường FX là sự chuyển hướng chính sách từ đánh thuế hàng hóa xuyên biên giới sang điều chỉnh hình thành vốn xuyên biên giới. Hoa Kỳ đã triển khai một chế độ an ninh đầu tư ra nước ngoài chính thức nhằm vào các loại giao dịch cụ thể trong ba ngành chiến lược: bán dẫn và vi điện tử, công nghệ thông tin lượng tử, và trí tuệ nhân tạo liên quan tới các khu vực có liên hệ với Trung Quốc. Chế độ này bao gồm các lệnh cấm và yêu cầu thông báo, được thực thi bằng các hình phạt đáng kể. 

Châu Âu đang tiến hành trên hai hướng song song. Thứ nhất, EU đang tiến gần tới việc thông qua một khung sàng lọc dòng vốn FDI vào được hài hòa, nhằm giảm sự khác biệt giữa các Quốc gia Thành viên và tăng ma sát cơ bản cho các giao dịch ở các ngành chiến lược. (Nghị viện châu Âu) Thứ hai, khuyến nghị về đầu tư ra ngoài của Ủy ban châu Âu bao gồm một mốc thời gian cụ thể, với báo cáo tiến độ và một báo cáo toàn diện đến hạn vào ngày 30 tháng 6 năm 2026, để xác định liệu có cần các biện pháp bổ sung ở cấp EU hoặc quốc gia hay không. 

Châu Á cũng đang triển khai các biện pháp nghiêm ngặt hơn. Nhật Bản hiện đang xem xét việc thành lập một cơ quan thẩm định tập trung, mô phỏng theo Ủy ban Đầu tư Nước ngoài tại Hoa Kỳ (CFIUS), như một phần của chính sách an ninh kinh tế. Sáng kiến này có khả năng chính thức hóa và đẩy nhanh quá trình xem xét các giao dịch đầu tư nhạy cảm từ nước ngoài. Hệ quả đối với thị trường FX là rõ ràng: ngày càng nhiều hành lang sẽ thể hiện một phần bù chính sách dai dẳng, ngay cả khi không có thông báo thuế quan mới.

Cách giới hạn đầu tư truyền dẫn vào FX trong năm 2026

Chuyển hướng dòng vốn thay vì triệt tiêu

Thực tế, những chế định pháp lý này hiếm khi ngăn chặn hoàn toàn dòng vốn; thay vào đó, chúng chuyển hướng chúng. Khi đầu tư ra nước ngoài vào các mục tiêu liên quan tới Trung Quốc bị hạn chế trở nên khó khăn hơn, vốn được tái phân bổ sang các lựa chọn được phép như chi tiêu vốn trong nước, thị trường đồng minh, hoặc các hành lang sản xuất 'friend-shore'. Do đó, những tác động FX có tính giao dịch cao nhất thường xuất hiện ở các cặp tiền tệ liên quan đến các dòng vốn được chuyển hướng này, thay vì trong biến động của chỉ số DXY rộng lớn. 

Phần bù khả năng chuyển đổi được định giá lại

Thị trường FX áp một mức chiết khấu khi nhà đầu tư dự đoán những trở ngại tiềm tàng đối với việc chuyển lợi nhuận về nước, thoái vốn, thanh toán, hoặc xin thông qua tuân thủ. Hiện tượng này có thể quan sát dưới dạng chênh lệch rộng hơn giữa thị trường trên bờ và ngoài bờ và các chênh lệch basis dai dẳng khi các nhóm nhà đầu tư gặp phải các rào cản truy cập khác nhau.

Hợp đồng kỳ hạn và basis phản ứng trước

Dữ liệu từ Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) cho thấy nhu cầu bảo hiểm rủi ro có thể tăng nhanh và không tương xứng trong các hợp đồng kỳ hạn và hoán đổi (swaps). (bis.org) Các ma sát vốn kéo dài thời gian giao dịch và tăng tính lựa chọn 'chờ đợi và quan sát', khiến doanh nghiệp và quỹ bảo hiểm rủi ro sớm hơn và với kỳ hạn dài hơn. Do đó, thị trường giao ngay có thể trông ổn định trong khi điểm kỳ hạn (forward points) và basis điều chỉnh để phản ứng với rủi ro cơ bản.

Những kênh FX cần theo dõi: Hệ thống cảnh báo sớm của thị trường

1) Basis xuyên tiền tệ và khả năng tiếp cận đồng USD

Vì đồng đô la Mỹ tham gia vào gần 90% giao dịch FX, phân đoạn ở cấp hành lang thường dẫn đến vấn đề tài trợ bằng USD. Trong thời kỳ căng thẳng thị trường, các biện pháp hỗ trợ chính thức trở nên quan trọng. Các hợp đồng hoán đổi (swap lines) của Cục Dự trữ Liên bang được thiết kế đặc biệt để hỗ trợ thanh khoản đô la ở nước ngoài khi các thị trường tài trợ toàn cầu bị căng thẳng. 

2) Chênh lệch trên bờ và ngoài bờ ở các đồng tiền bị phân đoạn một phần

Khoảng cách CNH-CNY vẫn là một công cụ đo hữu ích về cách thị trường định giá khả năng truy cập và thanh khoản thị trường. Nghiên cứu của BIS ghi nhận rằng khác biệt về chính sách và thanh khoản có thể tạo ra các chênh lệch định giá dai dẳng giữa thị trường RMB trên bờ và ngoài bờ. 

3) Độ lệch quyền chọn và định giá phần đuôi quanh các mốc chính sách

Tín hiệu then chốt không phải là độ biến động ngụ ý trung bình. Mà là độ lệch và các đảo chiều rủi ro (risk reversals) quanh những chất xúc tác chính sách đã biết (ví dụ, các hạn chót xem xét đầu ra của EU hoặc các hành động thực thi của Hoa Kỳ). Khi nhà đầu tư lo ngại về "đình trệ đột ngột" trong các kênh vốn, họ mua bảo hiểm bất đối xứng, và phần bù đó có thể kéo dài.

12–18 tháng tới: Những chất xúc tác chính sách có khả năng xảy ra và kịch bản FX

Kịch bản cơ sở: Thêm rào chắn, không tách rời tài chính hoàn toàn

Kịch bản có khả năng nhất là mở rộng dần dần, bao gồm các định nghĩa chặt chẽ hơn, tăng yêu cầu báo cáo và mở rộng phạm vi sàng lọc, trong khi các nhà hoạch định chính sách tránh các kiểm soát vốn toàn diện có thể làm mất ổn định thị trường tài trợ. Lộ trình xem xét đầu ra của châu Âu duy trì động lực này đến giữa năm 2026, với khả năng có thêm hành động ở cấp EU tùy theo kết quả xem xét.

Kịch bản leo thang: Phân mảnh hành lang và phần bù thanh khoản USD cao hơn

Nếu các chế độ đầu tư ra nước ngoài mở rộng để bao gồm thêm các ngành, nhiều 'quốc gia đáng lo ngại' hơn, hoặc thực thi nghiêm ngặt hơn, thị trường FX có khả năng định giá phần bù hành lang cao hơn thông qua basis rộng hơn và biến động kỳ hạn tăng. Động lực này có thể làm đồng đô la mạnh hơn do nhu cầu tài trợ tăng lên, ngay cả khi dữ liệu vĩ mô của Hoa Kỳ yếu đi, vì phân mảnh làm tăng chi phí trung gian hóa bằng USD.

Kịch bản đặt lại một phần: Quy tắc tiêu chuẩn hóa giảm biến động, nhưng không giảm phần bù

Ngay cả những kết quả thuận lợi, chẳng hạn như ngưỡng sàng lọc rõ ràng hơn và việc phê duyệt nhanh hơn, cũng không loại bỏ mức bù rủi ro chính sách. Thay vào đó, chúng tăng khả năng giao dịch của mức bù đó. Thị trường có thể phòng hộ trước những quy tắc đã được thiết lập nhưng gặp khó khăn khi đối phó với rủi ro mang tính tùy ý.

Tại sao Chiến lược Dự trữ Quan trọng hơn trong năm 2026 so với một thập kỷ trước

Sự đa dạng hóa dự trữ ngày càng được thúc đẩy bởi khả năng chống trừng phạt và tùy chọn thanh toán, hơn là bởi lợi suất kỳ hạn hay carry. Ngân hàng Trung ương châu Âu báo cáo rằng tỷ trọng dự trữ vàng trong tổng dự trữ chính thức đã tăng lên 20% vào cuối năm 2024, vượt qua tỷ trọng của đồng euro theo đánh giá thị trường. (Ngân hàng Trung ương Châu Âu) Đây không phải là yếu tố ảnh hưởng đến FX hằng ngày, nhưng là xu hướng cấu trúc có lợi cho một thế giới nơi các nhà làm chính sách cho rằng các kênh vốn có thể bị vũ khí hóa. 

Về mặt biên, những xu hướng này hỗ trợ việc thử nghiệm nhiều hơn các thỏa thuận thanh toán song phương và tăng sự quan tâm tới các tài sản dự trữ không truyền thống. Dữ liệu SWIFT cho thấy các khoản thanh toán bằng RMB đang gia tăng nhưng vẫn chiếm tỷ lệ nhỏ trong thanh toán toàn cầu, củng cố quan điểm rằng cấu trúc tài khoản vốn, thay vì chỉ việc lập hóa đơn thương mại, là rào cản chính.

Câu hỏi thường gặp (FAQ)

Các giới hạn đầu tư xuyên biên giới có thường khiến tỷ giá giao ngay biến động ngay lập tức không?

Không liên tục. Tác động ban đầu thường xuất hiện ở hợp đồng kỳ hạn, chênh lệch cơ sở giữa các đồng tiền và độ lệch giá quyền chọn, vì thay đổi quy định ảnh hưởng đến thời hạn phòng hộ và quyền tiếp cận tài trợ. Tỷ giá giao ngay thường phản ứng muộn hơn, thường xảy ra khi các luồng bị chuyển hướng trở nên dai dẳng hoặc khi bất ổn chính sách ảnh hưởng rộng đến khẩu vị rủi ro.

Những đồng tiền nào dễ bị tổn thương nhất trong chu kỳ hiện tại?

Những đồng tiền liên quan tới các hệ thống tài chính bị phân đoạn một phần, nhu cầu tài trợ bên ngoài lớn, hoặc các hành lang nhạy cảm về địa chính trị có xu hướng biểu hiện sớm nhất "mức bù rủi ro chính sách". Tín hiệu hiếm khi chỉ là mức giao ngay. Hãy theo dõi cơ sở (basis), chênh lệch trong nước - ngoài nước và chi phí phòng ngừa rủi ro đuôi xung quanh các mốc chính sách.

Tại sao đồng đô la Mỹ vẫn giữ vị thế trung tâm ngay cả khi các hạn chế nhắm vào các hành lang không dùng đô la?

Đô la Mỹ vẫn là đồng tiền chi phối cho thanh toán và phòng hộ trong khối lượng giao dịch FX toàn cầu. Khi rủi ro ở một hành lang tăng lên, các tổ chức thường cần thêm thanh khoản và tài sản đảm bảo bằng USD, điều này có thể làm mạnh đồng đô la thông qua các kênh tài trợ ngay cả khi không có cú sốc tăng trưởng.

Động lực tiên đoán lớn nhất cho năm 2026 là gì?

Lộ trình xem xét đầu tư ra nước ngoài của châu Âu là một sự kiện đáng chú ý trên lịch: báo cáo toàn diện của các Quốc gia thành viên phải được nộp trước ngày 30 tháng 6 năm 2026, rõ ràng nhằm cung cấp thông tin để quyết định liệu có cần thêm các biện pháp kiểm soát của EU hoặc quốc gia hay không. Điều này tạo ra một cửa sổ biến động chính sách vào khoảng giữa năm 2026.

Các nhà giao dịch và thủ quỹ nên theo dõi rủi ro "chiến tranh vốn" hàng ngày như thế nào?

Theo dõi rủi ro "chiến tranh vốn" tương tự như theo dõi rủi ro tín dụng hơn là rủi ro kinh tế vĩ mô truyền thống. Giám sát cơ sở, điểm kỳ hạn, độ lệch giá quyền chọn và chênh lệch trong-nước/ngoài-nước, và điều chỉnh tỷ lệ tiếp xúc theo lịch chính sách, bao gồm cập nhật quy tắc sàng lọc, hành động thực thi và các thời hạn lập pháp. Thị trường thường báo hiệu căng thẳng qua những kênh này trước khi có biến động đáng kể ở tỷ giá giao ngay.

Kết luận

Thị trường FX hiện tại đang chuyển từ việc định giá chính sách thuế quan sang việc định giá quyền chuyển vốn. Trong năm 2026, các chế độ sàng lọc đầu tư ra nước ngoài, việc rà soát FDI vào ngày càng chặt và rủi ro tuân thủ liên quan tới trừng phạt đang định hình lại nơi vốn dài hạn có thể chảy tới và cách thức phải được phòng vệ. Bài học mang tính hành động là hướng về tương lai: hãy theo dõi các kênh dẫn vốn. Hợp đồng kỳ hạn, cơ sở và độ lệch giá quyền chọn là nơi "chiến tranh vốn" xuất hiện đầu tiên, và các thời hạn chính sách giữa năm 2026 có khả năng giữ cho mức bù này tồn tại. 

Miễn trừ trách nhiệm: Tài liệu này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin chung và không nhằm (và không nên được coi là) tư vấn tài chính, đầu tư hoặc các tư vấn khác để dựa vào. Không ý kiến nào được nêu trong tài liệu này cấu thành một khuyến nghị của EBC hoặc của tác giả rằng bất kỳ khoản đầu tư, chứng khoán, giao dịch hoặc chiến lược đầu tư cụ thể nào là phù hợp cho bất kỳ cá nhân cụ thể nào.