USD/BRL ใกล้ระดับ R$5.09: การค้าแบบ Carry Trade ของบราซิลจะรับมือกับภาษีนำเข้าใหม่ 25% ของสหรัฐฯ ได้หรือไม่?

เมื่อวันที่ 16 กรกฎาคม ค่าเงินดอลลาร์สหรัฐต่อเรียลบราซิลซื้อขายอยู่ที่ประมาณ 5.09 ดอลลาร์สหรัฐฯ ส่งผลให้เรียลบราซิลแข็งค่าขึ้นประมาณ 8% เมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐฯ เมื่อเทียบกับปีก่อน ตั้งแต่วันที่ 22 กรกฎาคม สหรัฐฯ จะเรียกเก็บภาษีเพิ่มเติม 25% สำหรับสินค้านำเข้าจากบราซิลที่ไม่ได้รับการยกเว้น แต่รายการสินค้าที่ได้รับการยกเว้นจำนวนมากและอัตราดอกเบี้ยนโยบายของบราซิลที่ 14.25% น่าจะช่วยจำกัดความเสียหายในระยะสั้นต่อค่าเงินได้

คำถามที่สำคัญกว่านั้นไม่ใช่ว่าข่าวเรื่องภาษีศุลกากรจะส่งผลอย่างไรในวันแรก แต่เป็นว่าข้อพิพาททางการค้าจะผนวกกับความไม่แน่นอนของการเลือกตั้ง ความกังวลด้านการคลัง หรือการลดอัตราดอกเบี้ยที่รวดเร็วกว่านั้น จะเริ่มทำให้ภาวะการเก็งกำไรระยะสั้น (carry trade) ที่ทำให้ค่าเงินเรียลแข็งแกร่งนั้นเริ่มสลายไปหรือไม่

ประเด็นสำคัญ

• สหรัฐฯ จะเรียกเก็บภาษีเพิ่มเติมอีก 25% สำหรับสินค้านำเข้าจากบราซิลที่ไม่ได้รับการยกเว้น ตั้งแต่วันที่ 22 กรกฎาคมเป็นต้นไป

• กาแฟ เนื้อวัว น้ำส้ม ผลิตภัณฑ์พลังงานบางชนิด และสินค้าเกี่ยวกับการบินและอวกาศบางประเภท ได้รับการยกเว้น

• อัตราดอกเบี้ย Selic ของบราซิลที่ 14.25% ยังคงเป็นแหล่งสนับสนุนที่แข็งแกร่งที่สุดเพียงแหล่งเดียวสำหรับค่าเงินเรียล

• มีการเสนออัตราภาษีแรงงานบังคับแยกต่างหากที่ 12.5% แต่ยังไม่ได้ข้อสรุป

• มาตรการภาษีดังกล่าวมีแนวโน้มที่จะทำให้ค่าเงินดอลลาร์สหรัฐ/เรียลบราซิลเปลี่ยนแปลงอย่างรวดเร็ว หากเริ่มส่งผลกระทบต่อกระแสเงินทุน ความคาดหวังด้านเงินเฟ้อ หรือแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยของบราซิล แม้ว่าภาวะความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นทั่วโลกอาจทำให้ค่าเงินเรียลอ่อนค่าลงได้โดยอิสระก็ตาม

มีอะไรเปลี่ยนแปลงบ้าง?

ผู้แทนการค้าสหรัฐฯ ได้เสร็จสิ้นการสอบสวนตามมาตรา 301 เกี่ยวกับแนวทางการค้าของบราซิล และประกาศเรียกเก็บภาษีเพิ่มเติมอีก 25% สำหรับสินค้าที่ได้รับผลกระทบ โดยมีผลบังคับใช้เวลา 00:01 น. ตามเวลาภาคตะวันออกของวันที่ 22 กรกฎาคม

ที่สำคัญคือ ภาษีนำเข้าไม่ได้ตกอยู่กับสินค้าส่งออกของบราซิลอย่างเท่าเทียมกัน สินค้าที่ได้รับการยกเว้น ได้แก่ กาแฟ เนื้อวัว ส้มและน้ำส้ม ผลิตภัณฑ์พลังงานบางประเภท และชิ้นส่วนอากาศยานบางชนิด ส่วนสินค้าที่อยู่นอกเหนือรายการยกเว้น เช่น เครื่องจักรและเอทานอลเชื้อเพลิง จะต้องเสียภาษี (การจัดอันดับว่าภาคส่วนใดได้รับผลกระทบหนักที่สุด จำเป็นต้องจับคู่มูลค่าการนำเข้าของสหรัฐฯ กับรหัสศุลกากรที่ได้รับผลกระทบ ซึ่งประกาศของ USTR ไม่ได้ระบุไว้ )

ข้อยกเว้นเหล่านั้นมีความสำคัญอย่างมากต่อค่าเงินเรียล เพราะสินค้าส่งออกที่เป็นที่ยอมรับในระดับนานาชาติหลายรายการของบราซิลจะได้รับการยกเว้นภาษีใหม่ทั้งหมด ซึ่งจะช่วยบรรเทาผลกระทบในระยะสั้นต่อรายได้จากการส่งออกและดุลการค้า

มีรายละเอียดทางเทคนิคเล็กน้อยที่ควรทราบคือ อัตราภาษีดังกล่าวจะซ้อนทับกับภาษีอื่นๆ ที่เกี่ยวข้อง และค่าธรรมเนียมนำเข้าทั่วโลกชั่วคราว 10% ที่นำมาใช้ภายใต้มาตรา 122 มีกำหนดใช้จนถึงวันที่ 24 กรกฎาคม ทำให้มีช่วงเวลาสั้นๆ ที่มาตรการทั้งสองซ้อนทับกัน

อีกหนึ่งความเสี่ยงด้านภาษีที่ยังไม่ได้รับการสรุปขั้นสุดท้าย

นอกจากตัวเลขหลักแล้ว ยังมีภัยคุกคามที่สองซึ่งยังไม่ได้รับการยืนยัน การสอบสวนแยกต่างหากของสหรัฐฯ เกี่ยวกับการบังคับใช้กฎหมายแรงงานบังคับได้นำไปสู่ข้อเสนอการเก็บภาษีเพิ่มเติม 12.5% ครอบคลุมหลายประเทศ รวมถึงบราซิลด้วย ณ วันที่ 16 กรกฎาคม มาตรการดังกล่าวยังคงเป็นเพียงข้อเสนอ ไม่ใช่ภาษีที่บังคับใช้แล้ว

หากนำมาใช้ในรูปแบบปัจจุบันและนำไปใช้เพิ่มเติมจากอัตรา 25% อัตราภาษีที่แท้จริงสำหรับสินค้าที่ไม่ได้รับการยกเว้นจะสูงถึง 37.5% ตัวเลขนี้ควรอยู่ในหมวดความเสี่ยง ไม่ใช่หมวดนโยบายปัจจุบัน ซึ่งเป็นความแตกต่างที่สำคัญสำหรับ USD/BRL เพราะในขณะที่ตลาดอาจคาดการณ์ความเป็นไปได้ของการเก็บภาษีที่สูงขึ้น แต่ค่าเงินเรียลยังไม่เผชิญกับอัตราภาษี 37.5% ที่ได้รับการยืนยันอย่างแน่นอน

ข้อพิพาทดังกล่าวลุกลามมาถึง 25% ได้อย่างไร

อัตราภาษีล่าสุดนี้เป็นเพียงขั้นตอนล่าสุดในข้อพิพาทที่ได้ผ่านกระบวนการทางกฎหมายมาหลายขั้นตอนแล้ว ในเดือนกรกฎาคม 2568 วอชิงตันได้กำหนดภาษีเพิ่มเติมอีก 40% สำหรับสินค้าบราซิลโดยเฉพาะ ซึ่งเมื่อรวมกับมาตรการ 10% ที่มีอยู่เดิม ทำให้ภาษีรวมสำหรับสินค้าที่ได้รับผลกระทบสูงถึง 50%

โครงสร้างดังกล่าวไม่คงอยู่: เมื่อวันที่ 20 กุมภาพันธ์ 2026 ศาลฎีกาสหรัฐฯ ตัดสินว่ากฎหมายอำนาจฉุกเฉินที่เป็นพื้นฐานของภาษีศุลกากรหลายรายการนั้น แท้จริงแล้วไม่ได้ให้อำนาจในการกำหนดภาษีเหล่านั้น

สี่วันต่อมา ในวันที่ 24 กุมภาพันธ์ วอชิงตันได้ประกาศใช้ภาษีนำเข้าเพิ่มเติมชั่วคราว 10% สำหรับสินค้าทั่วโลกภายใต้มาตรา 122 ซึ่งเป็นมาตรการใหม่ที่ครอบคลุมกว้างขวาง ไม่ใช่การนำภาษีเฉพาะบราซิลที่เคยใช้กลับมาใช้ใหม่ จากนั้นกระบวนการตามมาตรา 301 ก็ส่งผลให้เกิดผลลัพธ์ในปัจจุบัน ซึ่งประกาศเมื่อวันที่ 15 กรกฎาคม และเริ่มใช้ในวันที่ 22 กรกฎาคม คือ ภาษีเพิ่มเติมอีก 25% สำหรับสินค้าบราซิลที่ได้รับผลกระทบ

โดยผิวเผินแล้ว อัตราภาษี 25% ดูเบากว่าอัตราภาษีรวม 50% เดิม และการยกเว้นใหม่ยังช่วยลดผลกระทบโดยตรงต่อสินค้าส่งออกหลักหลายรายการ แต่ทั้งสองระบบไม่สามารถเปรียบเทียบกันได้โดยตรง เนื่องจากมีพื้นฐานทางกฎหมายที่แตกต่างกัน ครอบคลุมสินค้าที่แตกต่างกัน และมีปฏิสัมพันธ์กับภาษีอื่นๆ แตกต่างกัน ดังนั้น อัตราภาษีใหม่จึงดูไม่รุนแรงเท่าอัตราภาษีเดิมในภาพรวม แต่ก็ไม่ใช่การลดระดับภาษีลงอย่างสิ้นเชิง

เหตุใดเงินเรียลบราซิลจึงแข็งแกร่งมาก

ปัจจัยหลักที่ทำให้ค่าเงินเรียลของบราซิลแข็งแกร่งคือความได้เปรียบด้านอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางบราซิล ธนาคารกลางได้ลดอัตราดอกเบี้ย Selic จาก 15% เหลือ 14.25% โดยลดลงครั้งละ 0.25% ติดต่อกันสามครั้ง แต่ถึงกระนั้น อัตราดอกเบี้ยก็ยังคงสูงกว่าช่วงเป้าหมายของธนาคารกลางสหรัฐฯ ที่ 3.50%-3.75% มาก

ด้วยอัตราเงินเฟ้อของบราซิลที่ 4.64% ในเดือนมิถุนายน อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริง (ปรับตามเงินเฟ้อ) จึงอยู่ที่ประมาณ 9% หรือประมาณ 9.6 จุดเปอร์เซ็นต์หากคำนวณแบบง่ายๆ หรือประมาณ 9.2% เมื่อคำนึงถึงดอกเบี้ยทบต้น หากใช้อัตราเงินเฟ้อที่คาดการณ์ไว้ที่ประมาณ 5.2% จะทำให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงอยู่ที่ประมาณ 8.5%-9%

นั่นไม่ได้หมายความว่าจะได้ผลตอบแทนที่แท้จริงอย่างแน่นอน เพราะราคาพันธบัตร ภาษี ต้นทุนการป้องกันความเสี่ยง และการเคลื่อนไหวของอัตราแลกเปลี่ยนล้วนมีผลต่อผลลัพธ์สุดท้าย อย่างไรก็ตาม มันอธิบายได้ว่าทำไมตราสารหนี้ของบราซิลจึงยังคงน่าสนใจเมื่อเทียบกับตลาดที่มีผลตอบแทนต่ำกว่า และทำไมการเก็งกำไรระยะสั้น (carry trade) จึงยังคงได้ผล: นักลงทุนสามารถกู้ยืมในสกุลเงินที่มีต้นทุนการกู้ยืมถูกกว่าและถือครองสินทรัพย์ของบราซิลที่มีผลตอบแทนสูงกว่า และกระแสเงินทุนไหลเข้าเหล่านั้นสร้างความต้องการเงินเรียลอย่างต่อเนื่อง

ค่าเงินดอลลาร์สหรัฐที่อ่อนลงได้ส่งผลกระทบเพิ่มเติม เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อของสหรัฐที่ลดลงได้ลดความคาดหวังเกี่ยวกับการขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) และยังกัดเซาะข้อได้เปรียบด้านอัตราดอกเบี้ยของดอลลาร์เองด้วย

เหตุใดภาษีนำเข้าจึงไม่ทำลายความเป็นจริง

การเก็บภาษีนำเข้าไม่ได้ทำให้ค่าเงินอ่อนลงโดยอัตโนมัติ ผลกระทบขึ้นอยู่กับปริมาณการค้าที่ได้รับผลกระทบจริง ๆ ว่าผู้ส่งออกจะสูญเสียส่วนแบ่งการตลาดหรือไม่ ประเทศที่ได้รับผลกระทบจะตอบสนองอย่างไร และข้อพิพาทนั้นจะส่งผลต่อความคาดหวังเกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อหรืออัตราดอกเบี้ยหรือไม่

ในกรณีของบราซิล ข้อยกเว้นดังกล่าวช่วยจำกัดผลกระทบทางการค้าในระยะสั้น ในขณะที่ความได้เปรียบด้านอัตราดอกเบี้ยภายในประเทศเป็นเหมือนเบาะรองรับที่แข็งแกร่งเป็นพิเศษ ซึ่งเป็นเหตุผลว่าทำไม USD/BRL จึงทรงตัวอยู่ใกล้ระดับ R$5.09 แทนที่จะพุ่งสูงขึ้นหลังจากมีการประกาศ

ในขณะนี้ ตลาดให้ความสำคัญกับผลตอบแทนจากการลงทุนของบราซิลมากกว่าต้นทุนโดยตรงจากภาษีนำเข้า อย่างไรก็ตาม ความสมดุลนี้อาจเปลี่ยนแปลงได้อย่างรวดเร็ว หากภาษีเริ่มลดรายได้จากการส่งออก กระตุ้นให้เกิดการตอบโต้ หรือบั่นทอนความต้องการสินทรัพย์ของบราซิล

อะไรบ้างที่อาจทำให้ความจริงอ่อนแอลง

ความเสี่ยงที่ชัดเจนที่สุดคือการขยายขอบเขตของมาตรการภาษี ภาษีแรงงานบังคับที่เสนอ 12.5% การตอบโต้จากบราซิล หรือข้อจำกัดเพิ่มเติมจากสหรัฐฯ ล้วนอาจเพิ่มต้นทุนทางเศรษฐกิจ และตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราน่าจะตอบสนองก่อนที่สิ่งเหล่านี้จะปรากฏในข้อมูลการค้า

การตอบโต้ก็มีความซับซ้อนในตัวเองเช่นกัน มาตรการที่มุ่งเป้าไปที่สินค้าของสหรัฐฯ อาจช่วยปกป้องอุตสาหกรรมบางส่วนของบราซิลได้ แต่ก็อาจทำให้ราคาสินค้าภายในประเทศสูงขึ้นและบั่นทอนความเชื่อมั่นได้เช่นกัน โดยปฏิกิริยาของค่าเงินจะขึ้นอยู่กับว่าตลาดมองว่าการตอบโต้ดังกล่าวเป็นการควบคุมสถานการณ์หรือเป็นการเปิดฉากความขัดแย้งที่กว้างขึ้น

การเมืองเป็นปัจจัยกดดันประการที่สอง การเลือกตั้งประธานาธิบดีของบราซิลจะเปิดฉากรอบแรกในวันที่ 4 ตุลาคม และการหาเสียงในลักษณะนี้มักนำมาซึ่งคำมั่นสัญญาเกี่ยวกับการใช้จ่าย ภาษี และการสนับสนุนครัวเรือน หากนักลงทุนสรุปว่ารัฐบาลชุดต่อไปจะยอมรับการขาดดุลที่มากขึ้นหรือผ่อนคลายกรอบการคลัง พวกเขาจะเรียกร้องค่าความเสี่ยงที่สูงขึ้น และผลตอบแทนพันธบัตรที่สูงซึ่งสะท้อนความกังวลเรื่องหนี้สินนั้นไม่เอื้อต่อค่าเงินเท่ากับผลตอบแทนที่สูงซึ่งดึงดูดเงินทุนโดยตรง

ภาพรวมทางการคลังพื้นฐานตอกย้ำประเด็นนี้: ภาคส่วนภาครัฐโดยรวมมีงบประมาณขาดดุลขั้นต้น 56.1 พันล้านเรียลบราซิลในเดือนพฤษภาคม เพิ่มขึ้นจาก 33.7 พันล้านเรียลบราซิลในปีก่อนหน้า โดยงบประมาณขาดดุลตลอด 12 เดือนอยู่ที่ 149 พันล้านเรียลบราซิล หรือประมาณ 1.14% ของ GDP

ตัวเลขเหล่านั้นไม่ได้บ่งชี้ถึงวิกฤตการณ์ในทันที แต่เป็นการอธิบายว่าเหตุใดการคาดการณ์เกี่ยวกับการใช้จ่ายและหนี้สินจึงยังคงเป็นประเด็นสำคัญเมื่อเดือนตุลาคมใกล้เข้ามา และเหตุใดการเสื่อมถอยอย่างต่อเนื่องอาจทำให้ค่าเงินที่แท้จริงอ่อนค่าลง แม้ว่าอัตราดอกเบี้ย Selic จะอยู่ในระดับสูงก็ตาม

เรื่องของอัตราดอกเบี้ยระยะยาวนั้นขึ้นอยู่กับว่าบราซิลจะรักษาส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยไว้ได้กว้างแค่ไหน ซึ่งทำให้ความเร็วในการผ่อนคลายนโยบายเป็นความเสี่ยงในตัวเอง คณะกรรมการนโยบายการเงินของบราซิล (Copom) ยังไม่ได้ประกาศว่าวัฏจักรเศรษฐกิจใกล้จะสิ้นสุดลงแล้ว แต่ได้เชื่อมโยงการตัดสินใจในอนาคตกับอัตราเงินเฟ้อ กิจกรรมทางเศรษฐกิจ และความคาดหวัง ผลสำรวจล่าสุดของ Focus ระบุว่าค่าเฉลี่ยการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ย Selic สิ้นปีอยู่ที่ 14.00% ซึ่งต่ำกว่า 14.25% ในปัจจุบันเพียงเล็กน้อย ดังนั้นหากอัตราดอกเบี้ยลดลงเร็วกว่านี้ จะทำให้ส่วนต่างกับสหรัฐฯ แคบลง และทำให้การถือครองอัตราดอกเบี้ยระยะยาวในบราซิลน่าสนใจน้อยลง

สุดท้ายนี้ เงินเรียลยังคงเป็นสกุลเงินของตลาดเกิดใหม่ และการเทขายหุ้นทั่วโลก วิกฤตการณ์ทางภูมิรัฐศาสตร์ หรือการแย่งชิงดอลลาร์อย่างฉับพลัน อาจทำให้เงินเรียลอ่อนค่าลงได้โดยไม่คำนึงถึงปัจจัยพื้นฐานภายในประเทศ โดยเฉพาะอย่างยิ่งการเทรดแบบ Carry Trade จะมีความเสี่ยงสูงเมื่อความผันผวนเพิ่มสูงขึ้นและมีการปิดสถานะที่มีเลเวอเรจอย่างรวดเร็ว

สถานการณ์ USD/BRL ที่ต้องจับตา

ใกล้ระดับ R$5.09 ค่าเงิน USD/BRL อยู่ในช่วงล่างของช่วงราคาล่าสุด ซึ่งบ่งชี้ว่าตลาดในปัจจุบันเชื่อมั่นในข้อได้เปรียบด้านอัตราดอกเบี้ยของบราซิลมากกว่าความกังวลเกี่ยวกับภาษีนำเข้า ช่วงราคาด้านล่างเป็นเพียงสถานการณ์จำลอง ไม่ใช่เป้าหมายราคาที่ตายตัว

ระดับราคา 5.00 เรียลบราซิลนั้น ควรทำความเข้าใจว่าเป็นจุดเปลี่ยนทางจิตวิทยามากกว่าจะเป็นจุดต่ำสุดที่มั่นคง USD/BRL เคยซื้อขายต่ำกว่าระดับนี้มาก่อน และความผันผวนทางการเมืองหรือเหตุการณ์ระดับโลกสามารถผลักดันคู่เงินนี้ให้ผ่านระดับตัวเลขกลมๆ ได้อย่างรวดเร็ว

วันที่สำคัญสำหรับ USD/BRL

ในช่วงหลายเดือนข้างหน้า มีสี่เหตุการณ์สำคัญที่น่าสนใจ ได้แก่ อัตราภาษีใหม่ 25% ตามมาตรา 301 เริ่มใช้ในวันที่ 22 กรกฎาคม ค่าธรรมเนียมเพิ่มเติมชั่วคราวตามมาตรา 122 จะหมดอายุในวันที่ 24 กรกฎาคม การประชุมนโยบายการเงินของ Copom ครั้งต่อไปจะจัดขึ้นในวันที่ 4-5 สิงหาคม และการเลือกตั้งประธานาธิบดีรอบแรกของบราซิลจะมีขึ้นในวันที่ 4 ตุลาคม

ปัจจัยเหล่านี้เพียงอย่างเดียวจะไม่สามารถกำหนดทิศทางของ USD/BRL ได้ แต่แต่ละปัจจัยมีศักยภาพที่จะเปลี่ยนแปลงความคาดหวังเกี่ยวกับด้านการค้า อัตราเงินเฟ้อ นโยบายการคลัง หรืออัตราดอกเบี้ย ซึ่งเป็นตัวแปรที่มีแนวโน้มที่จะส่งผลต่อคู่เงินนี้มากกว่า

สรุป

อัตราภาษีนำเข้าใหม่ของสหรัฐฯ ที่ 25% นั้น ไม่ได้ทำให้ข้อดีของเงินเรียลหมดไปโดยสิ้นเชิง การยกเว้นภาษีทำให้ผลกระทบโดยตรงลดลง และอัตราดอกเบี้ย Selic ของบราซิลที่ 14.25% ยังคงให้ข้อได้เปรียบด้านอัตราดอกเบี้ยที่กว้างที่สุดแห่งหนึ่งในบรรดาตลาดเกิดใหม่ขนาดใหญ่ที่มีสภาพคล่องสูง

การสนับสนุนนั้นเป็นเรื่องจริงแต่มีเงื่อนไข: ค่าเงินจะอ่อนค่าลงหากมีการขยายขอบเขตของภาษีนำเข้า หากบราซิลตอบโต้ หากความกังวลด้านการคลังทวีความรุนแรงขึ้นก่อนการเลือกตั้ง หรือหาก Copom ลดงบประมาณอย่างรุนแรงกว่าที่คาดไว้

สำหรับผู้ที่ติดตามค่าเงิน USD/BRL ตัวแปรแรกที่ควรจับตามองคือส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ย ส่วนอัตราภาษีศุลกากรจะมีความสำคัญก็ต่อเมื่อเริ่มส่งผลกระทบต่อกระแสเงินทุน ความคาดหวังด้านเงินเฟ้อ หรือแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยของบราซิลที่คาดการณ์ไว้