Diterbitkan pada: 2026-01-13
Pasar obligasi memasuki tahun 2026 dengan ketegangan yang sudah biasa terjadi: fundamental kredit yang stabil di satu sisi, dan pasokan yang besar di sisi lain. Ketika penerbitan meningkat pesat, variabel kuncinya bukanlah apakah peminjam mampu membayar, tetapi berapa imbal hasil yang diminta pasar untuk mengurangi durasi obligasi.
Kondisi awal tahun sudah terlihat dalam data. Kebutuhan pinjaman pemerintah tetap substansial hingga kuartal pertama, sementara obligasi korporasi dengan peringkat investasi membuka Januari dengan minggu penerbitan yang luar biasa padat. Dalam kondisi seperti ini, penetapan harga sering kali merespons terlebih dahulu terhadap kondisi kliring, hasil lelang, dan konsesi penerbitan baru, bukan terhadap satu data makro saja.
Pasokan obligasi pemerintah menetapkan batas bebas risiko: Ketika pinjaman bersih tetap besar, imbal hasil dapat tetap tinggi bahkan jika pertumbuhan melambat.
Penerbitan obligasi korporasi bersaing untuk mendapatkan pembeli marginal yang sama: Kalender penerbitan primer yang besar dapat memperlebar spread hanya melalui konsesi saja.
Uang tunai berlimpah, tetapi permintaan durasi bersifat opsional: Saldo pasar uang yang besar cenderung menjadi jangkar di sisi depan kecuali jika investor dibayar untuk memperpanjang jatuh tempo.
Premi jangka waktu kembali berperan penting: Premi jangka waktu positif membuat jangka panjang tetap sensitif terhadap penawaran dan ketidakpastian.
Sinyal stres pertama adalah mekanisme pasar: Perhatikan ekor lelang, rasio penawaran terhadap permintaan, spread swap, kondisi repo, dan besarnya konsesi penerbitan baru.
Cara paling sederhana untuk memahami “tekanan pasokan” adalah dengan memulai dari perkiraan pendanaan Departemen Keuangan sendiri. Kebutuhan pinjaman tetap tinggi menjelang akhir tahun, yang penting karena obligasi pemerintah merupakan patokan yang digunakan oleh setiap peminjam lainnya dalam menentukan harga.
Pasokan juga penting secara mekanis. Kalender obligasi pemerintah yang lebih panjang memaksa investor untuk mengalokasikan neraca ke durasi. Hal itu dapat menaikkan imbal hasil bahkan dalam latar belakang makro yang tenang, karena pasar membutuhkan tingkat keseimbangan yang menarik permintaan tambahan.
Pembelian kembali obligasi pemerintah paling baik dipandang sebagai alat yang berfungsi di pasar. Pembelian kembali untuk mendukung likuiditas menciptakan saluran reguler untuk surat berharga yang kurang diminati, sehingga meningkatkan kemampuan perdagangan. Pembelian kembali untuk manajemen kas memperlancar volatilitas saldo kas dan pola penerbitan surat berharga. Baik pembelian kembali untuk mendukung likuiditas maupun pembelian kembali untuk manajemen kas tidak dirancang untuk menghilangkan kebutuhan pinjaman bersih, sehingga pembelian kembali tidak menghilangkan tantangan pasokan yang mendasar.
Aspek penawaran tidak hanya terkait dengan obligasi pemerintah. Penerbitan obligasi korporasi AS berakhir pada tahun 2025 di tingkat yang tinggi, dan tahun 2026 dimulai dengan lonjakan yang signifikan bagi spread.
Ketika pasar primer menjadi ramai, spread dapat melebar bahkan jika risiko gagal bayar rendah. Itu bukanlah sebuah kontradiksi. Itulah cara pasar merasionalisasi neraca keuangannya. Kalender penerbitan yang lebih besar meningkatkan "harga akses" melalui konsesi penerbitan baru, dan spread sekunder sering kali menjadi lebih murah untuk bersaing dengan pasokan baru.
Isu-isu baru memerlukan konsesi yang lebih besar untuk diselesaikan.
Likuiditas sekunder menipis, terutama pada jangka waktu yang lebih panjang.
Penyebaran penyakit meningkat di dalam kelompok BBB dan kelompok dengan kualitas lebih rendah.
Penerbit dengan dukungan sponsor yang lebih lemah akan kehilangan fleksibilitas waktu penerbitan.
Tahun dengan pasokan yang melimpah menguji basis pembeli. Dua kekuatan menentukan kondisi saat ini.
The Fed telah mengakhiri pengurangan neraca Treasury, memperpanjang jatuh tempo obligasi Treasury, dan mengalihkan reinvestasi hipotek ke obligasi Treasury. Mereka juga mulai melakukan pembelian obligasi teknis untuk mendukung manajemen cadangan. Hal itu mengurangi kemungkinan penurunan permintaan Treasury secara bertahap dan mekanis, tetapi juga memusatkan dukungan pada jangka pendek daripada menjamin permintaan yang kuat untuk kupon jangka panjang.
Aset pasar uang sangat besar. Kumpulan uang tunai tersebut merupakan daya tawar yang kuat untuk surat utang dan obligasi jangka pendek, tetapi hanya akan beralih ke obligasi jangka panjang ketika kurva imbal hasil menawarkan kompensasi yang cukup untuk ketidakpastian dan ketika investor mengharapkan stabilitas harga pada obligasi jangka panjang.
Obligasi jangka panjang bukan hanya soal suku bunga kebijakan. Ini adalah soal ekspektasi ditambah premi jangka waktu. Ketika premi jangka waktu positif, imbal hasil obligasi jangka panjang dapat tetap tinggi meskipun pasar mengharapkan pelonggaran kebijakan dari waktu ke waktu.
Cara praktis untuk memahami tahun 2026 adalah sebagai berikut: jika pasokan tetap tinggi dan ketidakpastian inflasi tetap signifikan, premi jangka waktu dapat lebih efektif dalam memperketat inflasi daripada suku bunga kebijakan. Hal ini membuat durasi tetap mahal, dan memaksa kredit untuk mencapai kliring pada imbal hasil total yang lebih tinggi.
| Indikator | Titik Referensi Terbaru | Mengapa Ini Penting |
|---|---|---|
| Kebutuhan pinjaman pemerintah (jangka pendek) | Estimasi pinjaman bersih triwulanan yang besar | Pasokan yang berkelanjutan menstabilkan kurva bebas risiko. |
| Aset dana pasar uang | Mendekati rekor tertinggi | Uang tunai tersedia, tetapi permintaan berdasarkan jangka waktu bersifat kondisional. |
| Ukuran neraca Fed | Masih besar | Memberikan sinyal mengenai rezim likuiditas dan dukungan di lini depan. |
| Imbal hasil obligasi 2 tahun vs 10 tahun | Kemiringan positif yang moderat | Memengaruhi biaya carry, hedging, dan permintaan spread. |
| Premi asuransi jiwa berjangka 10 tahun | Positif | Menjaga agar imbal hasil jangka panjang tetap sensitif terhadap pasokan. |
Jika penawaran adalah pendorong utama, pergerakan harga akan terkonsentrasi di sekitar peristiwa penerbitan daripada peristiwa makro. Sinyal waktu nyata yang paling andal adalah:
Lelang berakhir dengan penurunan dan rasio penawaran terhadap permintaan: melemahnya permintaan memaksa imbal hasil untuk naik lebih tinggi.
Konsesi penerbitan baru: konsesi yang lebih luas menandakan kelelahan pembeli.
Selisih swap dan kondisi repo: kelangkaan neraca keuangan pertama kali terlihat di sini.
Penyebaran dispersi: semakin lebarnya kesenjangan antara peminjam berkualitas tinggi dan peminjam marginal.
Hal ini menggambarkan periode ketika penetapan harga obligasi lebih didorong oleh volume penerbitan dan kapasitas pembeli daripada oleh perubahan fundamental penerbit. Dalam periode tersebut, imbal hasil dan spread dapat meningkat hanya karena pasar membutuhkan lebih banyak kompensasi untuk menyerap durasi dan persediaan.
Ya. Spread mencakup komponen teknis dan likuiditas. Penerbitan obligasi dalam jumlah besar meningkatkan konsesi penerbitan baru yang dibutuhkan untuk menyelesaikan transaksi, dan obligasi sekunder sering kali menjadi lebih murah untuk bersaing. Penyesuaian harga tersebut dapat terjadi tanpa perubahan berarti pada pendapatan atau neraca keuangan.
Dana pasar uang terutama membeli wesel dan surat berharga jangka sangat pendek. Uang tunai bergerak keluar dari kurva ketika investor memperkirakan volatilitas suku bunga akan turun dan ketika kompensasi jangka waktu terlihat menarik. Jika premi jangka waktu meningkat karena ketidakpastian pasokan, pergeseran tersebut dapat memakan waktu lebih lama.
Mengakhiri pengurangan jumlah obligasi pemerintah mengurangi hambatan struktural terhadap permintaan obligasi pemerintah, tetapi tidak menghapus penerbitan bersih. Penekanan The Fed baru-baru ini pada surat utang jangka pendek dan manajemen cadangan juga berarti dukungan lebih terfokus pada jangka pendek daripada jangka panjang.
Metrik lelang, konsesi penerbitan baru, kondisi repo, spread swap, dan dispersi spread di berbagai tingkatan kredit. Ketika semua ini memburuk bersamaan, pasar biasanya bereaksi terhadap tekanan kliring daripada terhadap perubahan fundamental yang tiba-tiba.
Risiko utama pasar obligasi pada tahun 2026 bukanlah penurunan kualitas kredit secara langsung. Ini adalah masalah yang jelas. Kebutuhan pendanaan pemerintah tetap besar, penerbitan obligasi korporasi telah dimulai tahun ini dengan cepat, dan premi jangka waktu positif membuat imbal hasil jangka panjang tetap sensitif terhadap penawaran.
Dalam lingkungan tersebut, spread dapat melebar, dan yield dapat meningkat hanya karena pasar menuntut kompensasi yang lebih besar untuk mempertahankan durasi dalam ukuran yang besar.
Penafian: Materi ini hanya untuk tujuan informasi umum dan tidak dimaksudkan sebagai (dan tidak boleh dianggap sebagai) nasihat keuangan, investasi, atau nasihat lain yang dapat diandalkan. Tidak ada pendapat yang diberikan dalam materi ini yang merupakan rekomendasi dari EBC atau penulis bahwa investasi, sekuritas, transaksi, atau strategi investasi tertentu cocok untuk orang tertentu.
