اريخ النشر: 2026-01-13
تدخل أسواق السندات عام 2026 بتوتر مألوف: استقرار أساسيات الائتمان من جهة، ووفرة المعروض من جهة أخرى. عندما يزداد إصدار السندات بشكل كبير، لا يكمن المتغير الرئيسي في قدرة المقترضين على السداد، بل في العائد الذي يطلبه السوق لتقليص مدة الاستحقاق.
تتضح ملامح الوضع في بداية العام من خلال البيانات. لا تزال احتياجات الاقتراض من سندات الخزانة كبيرة حتى الربع الأول، بينما شهدت سندات الشركات ذات التصنيف الاستثماري بدايةً قوية لشهر يناير بإصدارات مكثفة بشكل غير معتاد. في مثل هذه البيانات، غالباً ما تتأثر الأسعار أولاً بظروف المقاصة ونتائج المزادات والتنازلات المقدمة في الإصدارات الجديدة، وليس بمؤشر اقتصادي كلي واحد.
يحدد عرض سندات الخزانة العتبة الخالية من المخاطر: فعندما يظل صافي الاقتراض كبيرًا، يمكن أن تظل العوائد ثابتة حتى لو تباطأ النمو.
تتنافس إصدارات الشركات على نفس المشتري الهامشي: يمكن أن تؤدي جداول الإصدارات الأولية الكبيرة إلى توسيع هوامش الربح من خلال التنازل وحده.
السيولة متوفرة بكثرة، لكن الطلب على مدة الاستحقاق اختياري: تميل أرصدة سوق المال الكبيرة إلى تثبيت الطرف الأمامي ما لم يتم دفع مبالغ للمستثمرين لتمديد مدة الاستحقاق.
تؤدي علاوة الأجل دورها الحقيقي مرة أخرى: فعلاوة الأجل الإيجابية تجعل الطرف الطويل حساساً للعرض وعدم اليقين.
أول إشارة للضغط هي بنية السوق: راقب ذيول المزادات، ونسبة العرض إلى التغطية، وفروق أسعار المقايضة، وشروط إعادة الشراء، وحجم التنازلات في الإصدارات الجديدة.
أبسط طريقة لفهم "ضغط العرض" هي البدء بتقديرات التمويل الصادرة عن وزارة الخزانة نفسها. لا تزال احتياجات الاقتراض مرتفعة مع بداية العام الجديد، وهذا أمر بالغ الأهمية لأن سندات الخزانة هي المعيار الذي يستند إليه جميع المقترضين الآخرين في تحديد أسعارهم.
يُعدّ العرض عاملاً مهماً أيضاً من الناحية الميكانيكية. فزيادة مدة استحقاق سندات الخزانة تجبر المستثمرين على تخصيص جزء من ميزانيتهم العمومية وفقاً لآجال الاستحقاق. وهذا بدوره قد يرفع العائدات حتى في ظل استقرار الاقتصاد الكلي، لأن السوق يحتاج إلى مستوى توازن يجذب طلباً إضافياً.
يُنظر إلى عمليات إعادة شراء سندات الخزانة على أنها أداة فعّالة لتحسين أداء السوق. فعمليات إعادة الشراء لدعم السيولة تُوفر منفذًا منتظمًا للسندات غير المتداولة، مما يُحسّن من قابليتها للتداول. أما عمليات إعادة الشراء لإدارة النقد فتُخفف من تقلبات الأرصدة النقدية وأنماط إصدار السندات. ولا يهدف أيٌّ من هذين الإجراءين إلى إلغاء الحاجة إلى الاقتراض الصافي، لذا فإن عمليات إعادة الشراء لا تُزيل التحدي الأساسي في العرض.
لا تقتصر قصة العرض على السندات السيادية فحسب. فقد أنهت إصدارات الشركات الأمريكية عام 2025 عند مستوى مرتفع، وبدأ عام 2026 بانطلاقة مؤثرة على فروق الأسعار.
عندما تشهد الأسواق الأولية ازدحامًا، قد تتسع هوامش الربح حتى لو كان خطر التخلف عن السداد منخفضًا. وهذا ليس تناقضًا، بل هو آلية السوق لترشيد الميزانية العمومية. فزيادة حجم التداولات في السوق الثانوية ترفع "سعر الوصول" من خلال التنازلات المقدمة للإصدارات الجديدة، وغالبًا ما تنخفض هوامش الربح في السوق الثانوية لمنافسة العرض الجديد.
تتطلب القضايا الجديدة تنازلات أكبر لحلها.
يقلّ حجم السيولة الثانوية، لا سيما في آجال الاستحقاق الأطول.
يزداد تشتت الانتشار داخل مجموعات BBB والمجموعات ذات الجودة الأقل.
الجهات المصدرة التي تحظى برعاية أضعف تفقد مرونة التوقيت.
يختبر هذا العام الذي يشهد وفرة في المعروض قاعدة المشترين. ويحدد عاملان الوضع الحالي.
أوقف الاحتياطي الفيدرالي استنزاف ميزانية الخزانة، وجدّد سندات الخزانة المستحقة، وحوّل استثمارات الرهن العقاري نحو سندات الخزانة. كما بدأ عمليات شراء فنية لسندات الخزانة لدعم إدارة الاحتياطيات. يقلل هذا من احتمالية حدوث استنزاف مستمر وآليّ للطلب على سندات الخزانة، ولكنه يركز الدعم في آجال الاستحقاق القصيرة بدلاً من ضمان طلب قوي على السندات طويلة الأجل.
أصول سوق المال كبيرة. هذا الرصيد النقدي يمثل عرضاً قوياً لأذونات الخزانة والسندات قصيرة الأجل، ولكنه لا ينتقل إلى آجال استحقاق أطول إلا عندما يوفر منحنى العائد تعويضاً كافياً عن عدم اليقين وعندما يتوقع المستثمرون استقراراً في أسعار السندات طويلة الأجل.
لا يقتصر الأمر في المدى الطويل على سعر الفائدة فقط، بل يشمل أيضاً توقعات السوق بالإضافة إلى علاوة الأجل. فعندما تكون علاوة الأجل موجبة، قد تبقى عوائد السندات طويلة الأجل مرتفعة حتى لو توقع السوق بعض التيسير النقدي مع مرور الوقت.
يمكن صياغة توقعات عام 2026 عملياً على النحو التالي: إذا استمر العرض مرتفعاً وظل عدم اليقين بشأن التضخم كبيراً، فإن علاوة الأجل قد تُسهم في تشديد السياسة النقدية أكثر من سعر الفائدة. وهذا يُبقي مدة الاستحقاق مرتفعة، ويُجبر الائتمان على التسوية بعوائد إجمالية أعلى.
| مؤشر | أحدث نقطة مرجعية | لماذا يهم ذلك |
|---|---|---|
| احتياجات وزارة الخزانة من الاقتراض (على المدى القريب) | تقديرات كبيرة للاقتراض الصافي الفصلي | يُرسّخ العرض المستمر منحنى العائد الخالي من المخاطر |
| أصول صناديق سوق النقد | مستويات شبه قياسية | السيولة النقدية متوفرة، لكن الطلب على مدة السداد مشروط. |
| حجم الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي | لا يزال كبيرًا | يشير إلى نظام السيولة ودعم الواجهة الأمامية |
| عوائد السندات لمدة سنتين مقابل عوائد السندات لمدة عشر سنوات | ميل إيجابي متواضع | يؤثر ذلك على تكاليف الحمل والتحوط والطلب على فروق الأسعار |
| قسط تأمين لمدة 10 سنوات | إيجابي | يحافظ على غلة طويلة حساسة للإمداد |
إذا كان العرض هو المحرك الرئيسي، فإن تحركات الأسعار تتجمع حول أحداث الإصدار بدلاً من الأحداث الاقتصادية الكلية. أما الإشارات الأكثر موثوقية في الوقت الفعلي فهي:
ذيول المزادات ونسبة تغطية العروض: ضعف الطلب يجبر العوائد على الارتفاع.
تنازلات الإصدارات الجديدة: تشير التنازلات الأوسع إلى إرهاق المشترين.
فروق أسعار المقايضة وشروط إعادة الشراء: يظهر هنا أولاً ندرة الميزانية العمومية.
تشتت الانتشار: اتساع الفجوات بين المقترضين ذوي الجودة العالية والمقترضين ذوي الجودة الهامشية.
يصف هذا المصطلح الفترات التي تتأثر فيها أسعار السندات بحجم الإصدار وقدرة المشترين أكثر من تأثرها بتغيرات أساسيات الجهة المصدرة. في هذه الفترات، قد ترتفع العوائد وفروق الأسعار ببساطة لأن السوق يحتاج إلى تعويض أكبر لاستيعاب مدة الاستحقاق والمخزون.
نعم. تشمل فروق الأسعار مكونات فنية وسيولة. يؤدي الإصدار المكثف إلى زيادة التنازلات المطلوبة لإتمام الصفقات، وغالبًا ما تنخفض أسعار السندات الثانوية للمنافسة. ويمكن أن تحدث إعادة التسعير هذه دون أي تغيير جوهري في الأرباح أو الميزانيات العمومية.
تستثمر صناديق سوق المال بشكل أساسي في سندات الخزانة والأوراق المالية قصيرة الأجل. وتنتقل السيولة النقدية إلى آجال استحقاق أطول عندما يتوقع المستثمرون انخفاض تقلبات أسعار الفائدة وعندما تبدو عوائد الأجل الطويل جذابة. وإذا ارتفعت علاوة الأجل الطويل بسبب عدم اليقين بشأن العرض، فقد يستغرق هذا التحول وقتاً أطول.
يُخفف وقف إصدار سندات الخزانة من الضغط الهيكلي على الطلب عليها، ولكنه لا يُلغي صافي الإصدار. كما أن تركيز الاحتياطي الفيدرالي مؤخراً على أذون الخزانة وإدارة الاحتياطيات يعني أن الدعم مُوجّه نحو آجال الاستحقاق القصيرة أكثر من آجال الاستحقاق الطويلة.
مؤشرات المزادات، وتنازلات الإصدارات الجديدة، وشروط إعادة الشراء، وفروق أسعار المقايضة، وتفاوت الفروقات بين فئات الائتمان. عندما تتفاقم هذه العوامل مجتمعة، فإن السوق عادةً ما يتفاعل مع ضغوط المقاصة وليس مع انهيار جوهري مفاجئ.
لا يكمن الخطر الرئيسي الذي يهدد سوق السندات في عام 2026 في التدهور الفوري للجودة الائتمانية، بل في مشكلة واضحة. فمتطلبات تمويل الخزانة لا تزال كبيرة، وإصدارات الشركات بدأت العام بوتيرة سريعة، وعلاوة الأجل الإيجابية تجعل عوائد السندات طويلة الأجل حساسة للعرض.
في ظل هذه البيئة، يمكن أن تتسع الفروقات السعرية، ويمكن أن ترتفع العوائد ببساطة لأن السوق يطالب بمزيد من التعويضات للحفاظ على مدة الاستحقاق بحجم أكبر.
تنويه: هذه المعلومات مُخصصة لأغراض إعلامية عامة فقط، ولا تُعتبر (ولا ينبغي اعتبارها) نصيحة مالية أو استثمارية أو غيرها من النصائح التي يُعتمد عليها. لا يُشكل أي رأي وارد في هذه المعلومات توصية من شركة EBC أو المؤلف بأن أي استثمار أو ورقة مالية أو معاملة أو استراتيجية استثمارية مُحددة مناسبة لأي شخص بعينه.
