Publicado em: 2026-01-13
Os mercados de títulos entram em 2026 com uma tensão já conhecida: fundamentos de crédito estáveis de um lado, e oferta excessiva do outro. Quando a emissão se torna intensa, a variável crucial não é se os tomadores de empréstimo podem pagar, mas sim qual o rendimento que o mercado exige para reduzir a duração do título.
A configuração do início do ano já é visível nos dados. As necessidades de financiamento do Tesouro permanecem substanciais no primeiro trimestre, enquanto os títulos corporativos com grau de investimento iniciaram janeiro com uma semana de emissões excepcionalmente densa. Nesse tipo de fluxo de dados, a precificação geralmente responde primeiramente às condições de liquidação, aos resultados dos leilões e às concessões de novas emissões, e não a um único indicador macroeconômico.
A oferta de títulos do Tesouro estabelece o limite livre de risco: quando o endividamento líquido permanece elevado, os rendimentos podem permanecer rígidos mesmo que o crescimento se modere.
A emissão corporativa compete pelo mesmo comprador marginal: grandes calendários primários podem ampliar os spreads apenas por meio de concessões.
Dinheiro em espécie é abundante, mas a demanda por prazos mais longos é opcional: grandes saldos no mercado monetário tendem a ancorar os prazos mais curtos, a menos que os investidores sejam remunerados para estender o vencimento.
O prêmio de prazo está novamente desempenhando um papel importante: um prêmio de prazo positivo mantém a ponta longa sensível à oferta e à incerteza.
O primeiro sinal de estresse é o funcionamento interno do mercado: observe as caudas dos leilões, a relação entre lances e cobertura, os spreads de swaps, as condições de recompra e o tamanho das concessões de novas emissões.
A maneira mais simples de entender a “pressão da oferta” é começar com as próprias estimativas de financiamento do Tesouro. As necessidades de empréstimo permanecem elevadas na virada do ano, o que é importante porque os títulos do Tesouro são a referência que todos os outros tomadores de empréstimo usam como base para seus preços.
A oferta também é importante do ponto de vista mecânico. Um calendário de vencimentos do Tesouro mais extenso força os investidores a alocar recursos do balanço patrimonial à duração dos títulos. Isso pode elevar os rendimentos mesmo em um cenário macroeconômico tranquilo, porque o mercado precisa de um nível de equilíbrio que atraia demanda adicional.
As recompras de títulos do Tesouro são melhor compreendidas como uma ferramenta de funcionamento do mercado. As recompras para suporte de liquidez criam uma saída regular para títulos fora de circulação, melhorando a negociabilidade. As recompras para gestão de caixa suavizam a volatilidade do saldo de caixa e os padrões de emissão de títulos. Nenhuma delas visa eliminar as necessidades líquidas de empréstimos, portanto, as recompras não resolvem o desafio subjacente de oferta.
A questão da oferta não se restringe apenas aos títulos soberanos. A emissão de títulos corporativos nos EUA encerrou 2025 em um patamar elevado, e 2026 começou com um aumento expressivo que impacta os spreads.
Quando os mercados primários ficam saturados, os spreads podem aumentar mesmo que o risco de inadimplência seja baixo. Isso não é uma contradição. É assim que o mercado racionaliza seu balanço patrimonial. Um calendário de emissões maior eleva o "preço de acesso" por meio de concessões na emissão de novas ações, e os spreads no mercado secundário geralmente ficam mais baratos para competir com a nova oferta.
Novas questões exigem concessões maiores para serem resolvidas.
A liquidez secundária diminui, especialmente em prazos mais longos.
A dispersão da disseminação aumenta dentro da barreira hematoencefálica e em grupos de menor qualidade.
Emissores com patrocínio mais fraco perdem flexibilidade em relação ao prazo de entrega.
Um ano com excesso de oferta testa a base de compradores. Duas forças definem o cenário atual.
O Fed encerrou a redução do balanço patrimonial do Tesouro, renovou os títulos do Tesouro com vencimento e redirecionou os reinvestimentos de hipotecas para títulos do Tesouro. Também iniciou compras técnicas de títulos para apoiar a gestão de reservas. Isso reduz as chances de uma drenagem mecânica e constante da demanda por títulos do Tesouro, mas também concentra o apoio no curto prazo, em vez de garantir uma forte demanda por títulos de longo prazo.
Os ativos do mercado monetário são volumosos. Esse montante em caixa representa uma forte demanda por títulos de curto prazo, mas migra para títulos de maior duração apenas quando a curva de juros oferece compensação suficiente pela incerteza e quando os investidores esperam estabilidade de preços nos títulos de longo prazo.
O longo prazo não se resume apenas à taxa básica de juros. É uma questão de expectativas somada ao prêmio de prazo. Quando o prêmio de prazo é positivo, os rendimentos dos títulos de longo prazo podem permanecer elevados mesmo que o mercado espere alguma flexibilização ao longo do tempo.
Uma maneira prática de encarar 2026 é a seguinte: se a oferta permanecer elevada e a incerteza em relação à inflação continuar significativa, o prêmio de prazo poderá exercer um impacto mais significativo no aperto monetário do que a taxa básica de juros. Isso mantém a duração cara e força o crédito a ser liquidado com rendimentos totais mais altos.
| Indicador | Ponto de referência mais recente | Por que isso importa |
|---|---|---|
| Necessidades de financiamento do Tesouro (curto prazo) | Estimativas de empréstimos líquidos trimestrais de grande porte | A oferta persistente ancora a curva livre de risco. |
| ativos de fundos do mercado monetário | Níveis próximos aos recordes | O dinheiro está disponível, mas a demanda por prazo é condicional. |
| tamanho do balanço patrimonial do Fed | Ainda grande | Sinaliza o regime de liquidez e o suporte inicial. |
| Rendimentos de 2 anos versus rendimentos de 10 anos | Inclinação positiva moderada | Afeta o carry trade, os custos de hedge e a demanda por spread. |
| Prêmio de prazo de 10 anos | Positivo | Mantém os rendimentos de longo prazo sensíveis à oferta. |
Se a oferta for o principal fator determinante, a movimentação dos preços se concentra em eventos de emissão, e não em eventos macroeconômicos. Os sinais em tempo real mais confiáveis são:
Caudas de leilão e lances para cobertura: demanda mais fraca força os rendimentos a subirem.
Concessões para novos clientes: concessões mais amplas sinalizam fadiga do comprador.
Spreads de swap e condições de recompra: a escassez de balanço patrimonial se manifesta primeiro aqui.
Dispersão do spread: aumento da diferença entre mutuários de alta qualidade e mutuários marginais.
Descreve períodos em que a precificação de títulos é impulsionada mais pelo volume de emissão e pela capacidade de compra do que por mudanças nos fundamentos do emissor. Nesses períodos, os rendimentos e os spreads podem subir simplesmente porque o mercado precisa de mais compensação para absorver a duração e o estoque.
Sim. Os spreads incluem componentes técnicos e de liquidez. Emissões expressivas aumentam a concessão necessária para liquidar as transações, e os títulos secundários frequentemente se desvalorizam para competir. Essa reprecificação pode ocorrer sem qualquer alteração significativa nos lucros ou nos balanços patrimoniais.
Os fundos do mercado monetário compram principalmente letras e títulos de curtíssimo prazo. O dinheiro migra para títulos de longo prazo quando os investidores esperam uma queda na volatilidade das taxas de juros e quando a remuneração por prazo se torna atrativa. Se o prêmio de prazo aumentar devido à incerteza na oferta, essa migração pode levar mais tempo.
O fim do escoamento dos títulos do Tesouro reduz um obstáculo estrutural à demanda por esses títulos, mas não elimina a emissão líquida. A recente ênfase do Fed em letras de câmbio e na gestão de reservas também significa que o apoio está mais focado no curto prazo do que no longo prazo.
Métricas de leilão, concessões de novas emissões, condições de recompra, spreads de swap e dispersão de spreads entre diferentes níveis de crédito. Quando esses fatores pioram simultaneamente, o mercado geralmente está reagindo à pressão de compensação, e não a uma quebra fundamental repentina.
O principal risco do mercado de títulos em 2026 não é uma deterioração imediata da qualidade do crédito. Trata-se de um problema evidente. As necessidades de financiamento do Tesouro permanecem elevadas, as emissões corporativas começaram o ano em ritmo acelerado e um prêmio de prazo positivo mantém os rendimentos de longo prazo sensíveis à oferta.
Nesse ambiente, os spreads podem aumentar e os rendimentos podem subir simplesmente porque o mercado exige mais compensação para manter posições de longo prazo em grande escala.
Aviso: Este material destina-se apenas a fins informativos gerais e não constitui (nem deve ser considerado como) aconselhamento financeiro, de investimento ou de qualquer outra natureza que deva ser levado em consideração. Nenhuma opinião expressa neste material constitui uma recomendação da EBC ou do autor de que qualquer investimento, título, transação ou estratégia de investimento em particular seja adequado para qualquer pessoa específica.
