2025-10-06
يختبئ تحت سطح الأسواق المالية العالمية تيارٌ هائلٌ غير مرئي: التداول المؤسسي. ومثل تيارٍ خفيٍّ عميق في المحيط، تدفع التدفقات المؤسسية مستويات الأسعار وتجذبها، محدثةً تياراتٍ متقلبةً من السيولة قد يشعر بها المتداولون الأفراد لكنهم نادرًا ما يرونها. يركب المتداولون الأفراد الأمواج المتقلبة في الأعلى، متفاعلين مع الحركة السطحية، بينما تُوجِّه المؤسسات الجزء الأكبر من رأس المال من الأسفل، أحيانًا بشكلٍ غير محسوس حتى تنهار الموجة التالية.
في أسواق الأسهم والعملات الأجنبية، ومن العقود الآجلة إلى أدوات الدخل الثابت، يُشكّل التداول المؤسسي جزءًا كبيرًا من حجم التداول وتأثيره. فهم آلية عمله ليس أمرًا اختياريًا للمتداولين الجادين، بل هو أمرٌ أساسي. في القسم التالي، نبدأ بتعريف التداول المؤسسي وتوضيح أهميته لكل من يرغب في فهم الأسواق من الداخل والخارج.
يشير التداول المؤسسي إلى شراء وبيع الأصول المالية التي تُجريها جهات كبيرة، مثل بنوك الاستثمار، وصناديق التحوط، وصناديق الاستثمار المشترك، وصناديق التقاعد، وصناديق الثروة السيادية، وشركات التأمين، وشركات إدارة الأصول الكبرى. تُجري هذه الجهات تداولات نيابةً عن العملاء أو المحافظ الاستثمارية على نطاق واسع، وغالبًا ما يكون الهدف هو تخصيص الأصول، أو التحوط، أو إدارة السيولة، أو توليد عوائد مجزية.
بخلاف تجار التجزئة، تعمل المؤسسات برأس مال أكبر، وإمكانية الوصول إلى تقنيات وبنية تحتية مُصممة خصيصًا، ورقابة تنظيمية أشد. غالبًا ما تهدف صفقاتها إلى تقليل تأثير السوق، وتنفذ على مدار ساعات أو أيام طويلة، وتعتمد استراتيجيات تستغل بنية السوق بدلًا من المضاربة البحتة. ولأن التداول المؤسسي يهيمن على حجم التداول العالمي في معظم الأسواق، فإن قراراته وتدفقاته تؤثر بشكل كبير على تشكيل الأسعار وتقلباتها وسيولتها.
التداول المؤسسي ليس مجرد طلب كبير على أمل تحقيق أفضل النتائج، بل هو عملية مُحكمة تتضمن التكنولوجيا، والوصول، وتدفق المعلومات، واستراتيجية التنفيذ.
غالبًا ما تستخدم المؤسسات الوصول المباشر إلى السوق (DMA) أو الوصول عبر وسطاء رئيسيين لتقديم أوامر مباشرة إلى البورصات أو عبر مزودي السيولة. وقد تُقسّم هذه المؤسسات الأوامر الكبيرة، المعروفة باسم الأوامر الفوقية، إلى أوامر فرعية أصغر، وتُوجّهها على مدار الوقت أو عبر منصات متعددة لتقليل الانزلاق، وهو الفرق بين السعر المقصود وسعر التنفيذ.
في الصفقات الضخمة، قد تستخدم المؤسسات "مجمعات سرية"، وهي منصات تداول خاصة تُخفى فيها تفاصيل الأوامر عن الأسواق العامة لتجنب الكشف عن نوايا التداول. ويُقال إن حوالي 40% من تداولات الأسهم الأمريكية تتم في "مجمعات سرية" أو تُدار داخليًا عبر شركات الوساطة.
ومن الأمثلة الموثقة جيدًا كيفية قيام المشاركين المؤسسيين بالتنقل بين دفاتر الطلبات واستخدام أجهزة توجيه الطلبات الذكية للبحث عن أفضل تنفيذ عبر مجموعات السيولة المضاءة والمظلمة دون الكشف عن أيديهم.
تعتمد المؤسسات عادةً على استراتيجيات التنفيذ الخوارزمية. وتشمل هذه الاستراتيجيات:
VWAP (متوسط السعر المرجح للحجم) ، يتم تنفيذه بما يتناسب مع حجم السوق على مدى فترة زمنية
TWAP (متوسط السعر المرجح زمنيًا) ، يقسم إجمالي الطلب بالتساوي على مدار الوقت
تحاول خوارزميات العجز في التنفيذ تحسين التوقيت لتقليل التكلفة الإجمالية نسبة إلى سعر القرار
نماذج التحكيم الإحصائي أو نماذج العوامل ، باستخدام الإشارات الكمية للكشف عن التسعير الخاطئ أو القيمة النسبية
تأخذ هذه الخوارزميات في الاعتبار البنية الدقيقة للسوق، وعمق السيولة، والتقلبات، وقوائم الطلبات، وتأثير الأسعار التاريخي. ويمكنها تعديل حدة السوق وفقًا للظروف.
عادةً ما تتمتع المؤسسات بإمكانية الوصول إلى مجموعات بيانات واسعة النطاق: تقارير الاقتصاد الكلي، وأبحاث الملكية، وصور الأقمار الصناعية، وبيانات بديلة مثل تدفقات الشحن أو سلوكيات المستهلكين، ومصادر بيانات ذات زمن وصول أقل. هذا يسمح لها بتوقع ردود فعل السوق والتداول قبل أو أثناء إصدار البيانات.
تُظهر الدراسات الأكاديمية أن التداول المؤسسي غالبًا ما يتفاعل مع الأحداث الإخبارية بطرق منهجية. في إحدى الدراسات التي تناولت التداول المؤسسي في أعقاب إعلانات أخبار الشركات، ارتبط صافي البيع بالأخبار السلبية يوم الإعلان.
وعلاوة على ذلك، باستخدام قاعدة بيانات آبل نوسر، وهي واحدة من أكثر مجموعات بيانات المعاملات المؤسسية مرجعية، وثّق الباحثون أكثر من 232 مليون صفقة مؤسسية شملت 1.26 تريليون سهم و37.5 تريليون دولار أميركي من القيمة بين عامي 1999 و2011.
وهكذا فإن التداول المؤسسي يعتمد على البيانات والسلوك النموذجي والقرارات الاستراتيجية، وليس على النبضات.
وبما أن التداول المؤسسي يشكل حصة كبيرة من السيولة والحجم، فإن تدفقاته تشكل سمات السوق الأساسية.
يُساعد تدفق الطلبات المؤسسية على تحديد الأسعار. فمع امتصاص الصفقات الكبيرة للسيولة أو دفعها، تتكيف الأسعار. في الأسواق الهادئة، تُوفر الهيئات المؤسسية السيولة من خلال وضع أوامر حدّ ثابتة، مما يُقلّص فروق أسعار العرض والطلب. أما في أوقات الشدة، فقد تسحب هذه الهيئات السيولة، مما يُوسّع فروق الأسعار، كما هو الحال في أوقات الأزمات.
غالبًا ما ترتبط التدفقات المؤسسية الإجمالية بحركات المؤشرات. وقد أظهرت إحدى الدراسات التي أُجريت على صناديق الأسهم الأمريكية أن أيام التدفق الصافي الإيجابية غير المتوقعة تقابل مكاسب في المؤشرات بنحو 0.25%، والعكس صحيح بالنسبة لأيام التدفق السلبي.
هناك مجال آخر يتمثل في تأثير التأثير المشترك أو التزاحم، فعندما تصطف عدة أوامر ميتا في اتجاه واحد، يمكن أن يؤدي هذا التأثير المشترك إلى ارتفاع الأسعار أكثر من مجموع كل منها على حدة. تشير الأبحاث إلى أن تعدد أوامر الميتا المؤسسية المتداخلة يؤدي إلى تأثير غير خطي على الأسعار، ويتفاعل السوق بشكل أساسي مع صافي تدفق الأوامر بدلاً من كل صفقة على حدة.
في أوقات ضغوط السوق، يتفاقم السلوك المؤسسي. خلال الأزمة المالية العالمية بين عامي 2007 و2009، واجهت المؤسسات ارتفاعًا حادًا في تكاليف المعاملات ونقصًا في السيولة. تشير الدراسات إلى أن عمليات الاسترداد القسري والبيع المترابط عبر المحافظ الاستثمارية دفعت المؤسسات إلى تصفية العديد من الأصول، حتى تلك غير المرتبطة أساسًا، لتلبية احتياجات السيولة.
في دراسة أخرى حول تحركات السوق المتطرفة، واصلت المؤسسات التي كانت تشتري قبل الصدمة الشراء يوم وقوعها في 83% من الحالات، بينما واصلت المؤسسات التي باعت أسهمها البيع في 79% من الحالات. تُبرز هذه الأنماط كيف تُعزز التدفقات المؤسسية الزخم خلال فترات الاضطراب.
من أجل العمل على نطاق واسع، تستخدم المؤسسات أطر عمل وحواجز مخاطر متطورة تتجاوز بكثير تلك التي يستخدمها معظم المتداولين الأفراد.
تغطي المحافظ المؤسسية العديد من فئات الأصول والمناطق وعوامل الخطر. وغالبًا ما تستخدم المشتقات، مثل العقود الآجلة والخيارات والمقايضات، للتحوط من المخاطر. على سبيل المثال، قد يتحوط صندوق الأسهم العالمية من مخاطر العملات عبر عقود الصرف الأجنبي الآجلة. وتُستخدم الخيارات للحماية من مخاطر الذيل.
وتستخدم المؤسسات أيضًا نماذج القيمة المعرضة للخطر، واختبارات الإجهاد، وتحليل السيناريوهات، ومصفوفات الارتباط لإدارة المخاطر النظامية والخاصة.
يجب على المؤسسات الالتزام بالأنظمة التنظيمية، مثل هيئة السلوك المالي (FCA)، وMiFID II في أوروبا، أو قواعد هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) وقانون دود-فرانك في الولايات المتحدة. وتحتفظ هذه المؤسسات بسجلات تدقيق، وضوابط داخلية للمخاطر، وتفرض قيودًا على حجم المراكز، والرافعة المالية، والتعرض للطرف المقابل، وكفاية رأس المال.
يجب عليهم أيضًا تجنب إساءة استخدام السوق، مثل التداول بناءً على معلومات داخلية، أو التلاعب بالبيانات، أو الاستباق في ظل الأطر القانونية. ومن الأمثلة الشهيرة فضيحة صناديق الاستثمار المشتركة عام 2003، والتي شملت تداولات متأخرة غير مشروعة وانتهاكات لتوقيت السوق من قِبل كيانات صناديق الاستثمار المشتركة وصناديق التحوط.
ويجب على المؤسسات أيضًا تقديم إفصاحات دورية مثل النموذج 13F في الولايات المتحدة عن حيازات الأسهم المؤسسية.
تستثمر المؤسسات بكثافة في البنية التحتية، مثل الخوادم المشتركة، والشبكات منخفضة زمن الوصول، وأنظمة التعافي من الكوارث، وأنظمة التعافي من الأعطال. كما تُشغّل أنظمة مراقبة لكشف الصفقات الشاذة، والأنماط التلاعبية، وسلوكيات المطلعين. يُعدّ الأمن السيبراني وسلامة البيانات من أهمّ أولوياتنا.
وبما أن تجارتهم تتفاعل مع العديد من الأطراف المقابلة، فإن أي انهيار أو استغلال قد ينتشر عبر الأسواق.
تستخدم المؤسسات مجموعة متنوعة من الاستراتيجيات، متداخلة أو مجتمعة في بعض الأحيان، لتحقيق الأهداف.
بعض التداولات المؤسسية طويلة الأجل، مثل شراء صناديق الثروة السيادية للأسهم على مدى سنوات. أما التداولات الأخرى فهي تكتيكية، مصممة لاغتنام الفرص قصيرة الأجل.
التحكيم أو القيمة النسبية : استغلال التباينات في الأسعار، على سبيل المثال بين الأسواق أو بين الأصول، عندما تتباعد الأوراق المالية المترابطة.
صناعة السوق أو توفير السيولة : تعمل بعض المؤسسات كمزودي سيولة، وتضع أوامر الحد الأقصى للراحة وتستفيد من الفروقات.
إعادة التوازن للمؤشرات والتدفقات السلبية : عندما تتغير المعايير المرجعية، يتعين على المؤسسات إعادة التوازن لمحافظها الكبيرة، وهو ما يخلق تدفقات اتجاهية كبيرة.
استراتيجيات التحوط والتغطية : تقوم المؤسسات بتغطية المشتقات المالية لتخفيف المخاطر أو تعديل بيتا.
خوارزميات التنفيذ وتقليل تكاليف المعاملات : تقسيم الأوامر، وتوقيت التنفيذ، والعمل عبر أماكن السيولة.
إن الحدث الحقيقي الكلاسيكي هو حوت لندن الذي استحوذ على بنك جي بي مورجان في عام 2012، حيث نمت تجارة المشتقات المالية إلى حد كبير حتى أنها شوهت أسعار السوق وتسببت في خسارة بلغت ستة مليارات دولار.
وهناك حالة تاريخية أخرى تتعلق ببنك دايوا، حيث قام أحد المتداولين المارقين في فرع البنك بالولايات المتحدة بإخفاء الخسائر على مدى اثني عشر عاماً، وفي نهاية المطاف تكبد خسائر فادحة بلغت نحو 1.1 مليار دولار من خلال تداولات سندات غير مصرح بها.
وتسلط هذه الأحداث الضوء على مدى ضعف حتى المؤسسات التي تتمتع بقدرات هائلة عندما تفشل في فرض ضوابط المخاطر أو التنفيذ أو الإشراف.
تعتمد التجارة المؤسسية على مجموعات التكنولوجيا القوية.
تعمل أنظمة إدارة الطلبات (OMS) وأنظمة إدارة التنفيذ (EMS) على تنظيم سير عمل الطلبات، والتحقق من الامتثال، ومنطق التوجيه.
بروتوكول FIX هو لغة مراسلة قياسية تستخدم في جميع أماكن التداول.
يضمن التواجد المشترك أن تكون الخوادم قريبة فعليًا من البنية التحتية للتبادل لتقليل زمن الوصول.
يعمل تجميع السيولة على توحيد عروض الأسعار من مصادر متعددة للعثور على أفضل عمليات التعبئة.
تتيح الروابط ذات التردد العالي وزمن الوصول المنخفض للغاية التنفيذ التنافسي أثناء النوافذ المتقلبة.
قد تُشغّل المؤسسات أيضًا محركات مطابقة خاصة، ومجموعات تكامل داخلي، وأجهزة توجيه أوامر ذكية. هذه الأنظمة مكلفة من حيث الصيانة والتوسع، لكنها ضرورية لفعالية التداول المؤسسي.
في 6 مايو 2010، شهدت أسواق الأسهم الأمريكية تراجعًا حادًا في غضون دقائق قبل أن تتعافى. وقد نتج هذا التراجع عن طلب ضخم على عقود E-mini الآجلة لمؤشر ستاندرد آند بورز، والذي استنفد السيولة المتاحة، ثم تفاقم مع تضخيم الخوارزميات عالية التردد لهذا التحرك. وقد أدت التدفقات المؤسسية والاستجابات الخوارزمية إلى تفاقم التقلبات، وكشفت عن مدى هشاشة السيولة عند تفاعل الطلبات الكبيرة عبر منصات التداول.
خلال الأزمة، واجهت المؤسسات نقصًا حادًا في السيولة، وفوارق واسعة بين أسعار العرض والطلب، وعمليات بيع مترابطة قسرية. واضطرت العديد من الصناديق والبنوك إلى تصفية حيازاتها من الأصول لتلبية طلبات الاسترداد، وهي ظاهرة تُعرف باسم "البيع بأسعار بخسة"، مما أدى إلى انخفاض الأسعار بشكل كبير.
قام مكتب الاستثمار الرئيسي في جي بي مورغان بجمع استثمارات ضخمة في المشتقات المالية، مما شوّه أسواق الائتمان، وأدى إلى خسارة بلغت ستة مليارات دولار. وقد كشف هذا الحدث كيف يمكن للاستراتيجيات المؤسسية، عند تضخمها أو سوء إدارتها، أن تأتي بنتائج عكسية وتؤثر على شفافية التسعير.
كشف تحليل مجموعة بيانات آبل نوسر من عام ١٩٩٩ إلى عام ٢٠١١ عن ٢٣٢.٦ مليون معاملة مؤسسية شملت ١.٢٦ تريليون سهم، بقيمة تُقدر بنحو ٣٧.٥ تريليون دولار. كما وجد الباحثون أن أحجام التداول المؤسسي قد انخفضت بمرور الوقت، مما يعكس ازدياد تقسيم الطلبات، والتنفيذ الخوارزمي، وتجزئة السوق.
وفي دراسات سلوك التداول حول الإعلانات المؤسسية، ترتفع المبيعات الصافية المؤسسية في أيام الإعلان عن الأخبار السلبية، مما يشير إلى أن المؤسسات تدمج المعلومات العامة وتتداول بنشاط في نوافذ زمنية قريبة من الإعلانات.
تشمل المؤسسات التجارية بنوك الاستثمار، وصناديق التحوط، وصناديق الاستثمار المشترك، وصناديق التقاعد، وشركات التأمين، وصناديق الثروة السيادية، والهيئات الاستثمارية الكبيرة. لكل منها مهامها وآفاقها الزمنية واستراتيجياتها الخاصة.
إنهم يقومون بتقسيم الطلبات الكبيرة إلى طلبات فرعية أصغر، ويستخدمون التنفيذ الخوارزمي مثل VWAP أو TWAP، ويقومون بالتوجيه عبر أماكن متعددة، ويستخدمون المجمعات المظلمة أو مقدمي السيولة لإخفاء أو تخفيف بصماتهم.
نعم، إلى حد ما، من خلال اعتماد أطر عمل منضبطة للمخاطر، واستراتيجيات مُختبرة، واتخاذ قرارات مبنية على البيانات. مع ذلك، يفتقر المتداولون الأفراد إلى الحجم والبنية التحتية المتميزة والوصول المباشر إلى السوق، لذا فإن التكيف أمر بالغ الأهمية.
يُشكّل التداول المؤسسي جوهر الأسواق العالمية، إذ يُغذّي السيولة، واكتشاف الأسعار، وتوجيه التدفقات عبر فئات الأصول. بدءًا من التنفيذ الخوارزمي والأوامر الفوقية، وصولًا إلى أطر إدارة المخاطر، تعمل المؤسسات بمستوى من التطور والبنية التحتية والرقابة، يُمكن للمتداولين الأفراد الاستفادة منه، ولكن نادرًا ما يُطبّقونه بالكامل.
من خلال دراسة كيفية تعامل كبار اللاعبين مع الوصول، وإخفاء الهوية، والمعلومات، والتكنولوجيا، يكتسب المتداولون الجادون رؤية أعمق لحركة السوق، ليس كمراقبين خارجيين، بل كمراقبين مطلعين. وكما يستطيع راكبو الأمواج مشاهدة أمواج المحيط وركوبها، فإن من يفهمون خبايا التداول المؤسسي يستطيعون ركوب الأمواج بوعي وفهم عميقين.
إخلاء مسؤولية: هذه المادة لأغراض إعلامية عامة فقط، وليست (ولا ينبغي اعتبارها كذلك) نصيحة مالية أو استثمارية أو غيرها من النصائح التي يُعتمد عليها. لا يُمثل أي رأي مُقدم في المادة توصية من EBC أو المؤلف بأن أي استثمار أو ورقة مالية أو معاملة أو استراتيجية استثمارية مُعينة مُناسبة لأي شخص مُحدد.
