ทำไมการใช้จ่ายด้าน AI ถึงดันหุ้นบิ๊กเทคบางตัวขึ้น แต่กดหุ้นบางตัวลง

การใช้จ่ายด้าน AI ส่งผลต่อราคาหุ้นกลุ่มบิ๊กเทคในทิศทางตรงข้ามกัน เพราะตลาดกำลังประเมินผลตอบแทนที่ได้กลับมา ไม่ใช่แค่ขนาดของเงินที่ใช้จ่าย หุ้น Amazon, Microsoft และ Alphabet ได้รับแรงหนุนเมื่อการเติบโตของธุรกิจคลาวด์และกำไรจากการดำเนินงานเร่งตัวขึ้น ขณะที่ Meta เผชิญแรงกดดันมากกว่า เนื่องจากต้นทุนเพิ่มขึ้นเร็วกว่ารายได้ 

ผลประกอบการล่าสุดของ Amazon แสดงให้เห็นเส้นแบ่งนี้ชัดเจน โดยรายได้ AWS เพิ่มขึ้น 37% และกำไรจากการดำเนินงานเพิ่มขึ้น 64% แม้ว่างบลงทุนที่คาดการณ์ไว้สำหรับปี 2026 จะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 2.2 แสนล้านดอลลาร์

ประเด็นสำคัญ

• การใช้จ่ายด้าน AI จะได้รับการยอมรับจากตลาด เมื่อความต้องการที่สร้างรายได้จริง การเติบโตของรายได้ และกำไรจากการดำเนินงานเพิ่มขึ้นไปพร้อมกัน

• แผนใช้จ่าย 2.2 แสนล้านดอลลาร์ของ Amazon สร้างความกังวลน้อยลง หลังรายได้ AWS เติบโต 37% และกำไรจากการดำเนินงานเพิ่มขึ้น 64%

• การลงทุนโครงสร้างพื้นฐานสามารถฉุดกระแสเงินสดอิสระ (free cash flow) ให้ลดลงได้นานก่อนที่สินทรัพย์ที่สร้างเสร็จจะสร้างรายได้เต็มที่

• Microsoft และ Alphabet ใช้จ่ายหนักควบคู่ไปกับกำไรธุรกิจคลาวด์ที่แข็งแกร่งขึ้น ขณะที่กำไรจากการดำเนินงานของ Meta ลดลง 8% เพราะต้นทุนพุ่งสูงขึ้น

• อัตรากำไรธุรกิจคลาวด์และกระแสเงินสดอิสระจะเป็นตัวชี้วัดว่ารอบการใช้จ่ายในปัจจุบันกำลังสร้างผลตอบแทนที่ยั่งยืน หรือเพียงแค่ฐานต้นทุนที่ใหญ่ขึ้น

ทำไมการใช้จ่ายด้าน AI ถึงสร้างทั้งผู้ชนะและผู้แพ้

โดยทั่วไปมีสัญญาณ 4 ข้อที่กำหนดว่าการลงทุน AI ขนาดใหญ่จะได้รับการตอบรับที่ดีจากตลาดหรือไม่

• ความต้องการที่สร้างรายได้จริงปรากฏชัดเจน ลูกค้าใช้บริการอยู่แล้ว เซ็นสัญญาผูกพันระยะยาว หรือรอกำลังการผลิตเพิ่มเติม

• รายได้ที่เพิ่มขึ้นแปลงเป็นกำไร การเติบโตส่งผลถึงกำไรจากการดำเนินงานจริง แทนที่จะถูกกลืนไปกับค่าเสื่อมราคา ต้นทุนพลังงาน และการแข่งขันด้านราคา

• แรงกดดันด้านกระแสเงินสดยังอยู่ในระดับที่รับมือได้ ธุรกิจปัจจุบันสร้างกระแสเงินสดเพียงพอสำหรับสนับสนุนการขยายกิจการ โดยไม่ทำให้ความยืดหยุ่นทางการเงินอ่อนแอลงเรื่อยๆ

• ผลประกอบการดีกว่าที่คาดการณ์ไว้ การเติบโตที่แข็งแกร่งก็ยังอาจสร้างความผิดหวังได้ หากตลาดตั้งราคาไว้ล่วงหน้าโดยคาดหวังผลลัพธ์ที่ดียิ่งกว่านั้น

บริษัทไม่จำเป็นต้องมีผลลัพธ์ที่สมบูรณ์แบบในทุกตัวชี้วัดภายในไตรมาสเดียว เหตุผลสนับสนุนการใช้จ่ายที่แข็งแกร่งที่สุดจะปรากฏ เมื่อความต้องการ รายได้ และกำไรดีขึ้นก่อนที่แรงกดดันด้านกระแสเงินสดจะกลายเป็นปัญหาถาวร

รูปแบบตรงข้ามคือสิ่งที่สร้างความกังวล การเติบโตที่ชะลอตัว อัตรากำไรที่อ่อนแอลง และงบลงทุนที่เพิ่มขึ้น บ่งชี้ว่าโครงสร้างพื้นฐานใหม่กำลังเกิดขึ้นเร็วกว่าที่ลูกค้าจะสามารถใช้งานอย่างสร้างกำไรได้ทัน

ทำไมแผนใช้จ่าย 2.2 แสนล้านดอลลาร์ของ Amazon จึงผ่านบททดสอบ

Amazon รายงานกำไรสุทธิ 6.26 หมื่นล้านดอลลาร์ แม้ว่า 5.34 หมื่นล้านดอลลาร์จะมาจากกำไรก่อนหักภาษีที่ไม่ได้เกิดจากการดำเนินงานปกติ ซึ่งส่วนใหญ่เกี่ยวข้องกับการลงทุนใน Anthropic ขณะที่ AWS ให้ภาพที่ชัดเจนกว่าเกี่ยวกับผลการดำเนินงานจริงในไตรมาสนี้

รายได้ AWS เพิ่มขึ้น 37% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน (YoY) แตะ 4.22 หมื่นล้านดอลลาร์ นับเป็นการเติบโตเร็วที่สุดในรอบ 18 ไตรมาส กำไรจากการดำเนินงานเพิ่มขึ้นจาก 1.02 หมื่นล้านดอลลาร์ เป็น 1.66 หมื่นล้านดอลลาร์ ส่งผลให้อัตรากำไรจากการดำเนินงาน (operating margin) ของกลุ่มธุรกิจนี้ขยายตัวจาก 32.9% เป็น 39.4%

AWS สร้างกำไรจากการดำเนินงานคิดเป็นประมาณ 60% ของ Amazon ทั้งบริษัท ทั้งที่มีสัดส่วนรายได้เพียงราวหนึ่งในห้าเท่านั้น ทำให้ธุรกิจคลาวด์กลายเป็นเหตุผลหลักที่นักลงทุนยอมรับการใช้จ่ายที่สูงขึ้น

• ธุรกิจ AI และธุรกิจชิปออกแบบเฉพาะ (custom-chip) ของ AWS ต่างมีอัตรารายได้ต่อปี (annualised revenue run rate) เกิน 2.5 หมื่นล้านดอลลาร์

• Amazon ระบุว่าโครงสร้างพื้นฐานที่มีอยู่ยังคงต่ำกว่าความต้องการของลูกค้าที่คาดการณ์ไว้

• Anthropic และ OpenAI ได้ทำสัญญาผูกพันระยะเวลาหลายปีที่เชื่อมโยงกับโครงสร้างพื้นฐานและชิป Trainium ของ Amazon

ตัวเลขเหล่านี้เปิดทางให้ Amazon เพิ่มการใช้จ่ายได้ เพราะการใช้งานที่สร้างรายได้จริงและความต้องการที่มีสัญญาผูกพันปรากฏชัดเจนอยู่แล้ว ทั้งนี้ แผนงบประมาณ 2.2 แสนล้านดอลลาร์ยังครอบคลุมชิปออกแบบเฉพาะ สินทรัพย์ด้านการจัดส่งสินค้า หุ่นยนต์ และเทคโนโลยีดาวเทียม จึงไม่ควรมองว่าเป็นงบประมาณที่มุ่งเน้น AI ทั้งหมด

ทำไมการใช้จ่ายด้าน AI ถึงกระทบกระแสเงินสดก่อนเป็นอันดับแรก

การใช้จ่ายด้าน AI สร้างช่องว่างด้านเวลา บริษัทต้องจ่ายเงินสำหรับโครงสร้างพื้นฐานก่อนที่จะได้รับรายได้จากมัน

เมื่อบริษัทสร้างกำลังการผลิตด้าน AI:

• เงินสดไหลออกทันที: บริษัทใช้จ่ายเงินหลายพันล้านดอลลาร์กับชิป เซิร์ฟเวอร์ ศูนย์ข้อมูล และโครงสร้างพื้นฐานด้านพลังงาน ก่อนที่ลูกค้าจะเริ่มใช้กำลังการผลิตนั้น

• รายได้มาทีหลัง: ลูกค้าจะสร้างรายได้ก็ต่อเมื่อภาระงาน (workload) ถูกย้ายมาใช้โครงสร้างพื้นฐานใหม่แล้วเท่านั้น

• ต้นทุนยังคงเกิดขึ้นต่อเนื่องหลังเปิดใช้งาน: ค่าเสื่อมราคา ค่าไฟฟ้า ค่าบำรุงรักษา และค่าใช้จ่ายด้านบุคลากรเพิ่มขึ้นเมื่อโครงสร้างพื้นฐานเริ่มใช้งานจริง

หลักการบัญชีทำให้ช่องว่างนี้กว้างขึ้นไปอีก การซื้อโครงสร้างพื้นฐานฉุดกระแสเงินสดลงทันทีตั้งแต่ต้น ขณะที่ต้นทุนถูกกระจายออกไปหลายปีผ่านค่าเสื่อมราคา ทำให้กำไรจากการดำเนินงานยังคงแข็งแกร่งได้ แม้กระแสเงินสดอิสระจะลดลงก็ตาม

Amazon สร้างกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน 1.614 แสนล้านดอลลาร์ ในช่วง 12 เดือนจนถึงเดือนมิถุนายน เพิ่มขึ้น 33% อย่างไรก็ตาม การซื้อทรัพย์สินและอุปกรณ์เพิ่มขึ้น 6.61 หมื่นล้านดอลลาร์จากปีก่อนหน้า ส่งผลให้กระแสเงินสดอิสระย้อนหลัง 12 เดือน (trailing free cash flow) พลิกจากบวก 1.82 หมื่นล้านดอลลาร์ กลายเป็นติดลบ 7.6 พันล้านดอลลาร์

กระแสเงินสดอิสระที่ติดลบเพียงช่วงเดียวไม่ได้พิสูจน์ว่าการใช้จ่ายด้าน AI ล้มเหลว สิ่งที่น่ากังวลจริงๆ คือหาก AWS เติบโตช้าลง อัตรากำไรอ่อนแอลง และแรงกดดันด้านกระแสเงินสดยังคงอยู่ต่อเนื่อง โดยไม่มีการเติบโตของรายได้มากพอที่จะคุ้มค่ากับการลงทุน

Amazon เทียบกับ Microsoft, Alphabet และ Meta

ตารางด้านล่างแสดงให้เห็นว่าเหตุใดแผนใช้จ่ายด้าน AI ที่คล้ายกันจึงสร้างปฏิกิริยาตลาดที่แตกต่างกันได้ ตัวเลขที่ควรจับตาคือการเติบโตและกำไรที่เกิดจากการลงทุน ตามด้วยแรงกดดันด้านกระแสเงินสดที่จำเป็นต้องแบกรับเพื่อสนับสนุนการลงทุนนั้น

• รายได้จาก Azure และบริการคลาวด์อื่นๆ ของ Microsoft เติบโต 43% ขณะที่กำไรจากการดำเนินงานของกลุ่มธุรกิจ Intelligent Cloud เพิ่มขึ้น 31% ส่วนรายได้ Google Cloud ของ Alphabet เพิ่มขึ้น 82% โดยกำไรจากการดำเนินงานเพิ่มขึ้นกว่า 3 เท่า แตะ 8.8 พันล้านดอลลาร์

• Meta เผชิญภาพรวมที่ยากลำบากกว่า รายได้เติบโต 28% แต่ต้นทุนและค่าใช้จ่ายเพิ่มขึ้นถึง 55% ทำให้กำไรจากการดำเนินงานลดลง 8% และกระแสเงินสดอิสระร่วงลงเหลือ 784 ล้านดอลลาร์ ค่าใช้จ่ายด้านกฎหมายและค่าชดเชยพนักงานก็มีส่วนทำให้ต้นทุนเพิ่มขึ้นด้วย ดังนั้นการลงทุน AI จึงเป็นเพียงส่วนหนึ่งของแรงกดดันนี้เท่านั้น

• Amazon, Microsoft และ Alphabet ขยายโครงสร้างพื้นฐานควบคู่ไปกับความสามารถในการทำกำไรของธุรกิจคลาวด์ที่แข็งแกร่งขึ้น ขณะที่ผลประกอบการของ Meta แสดงให้เห็นความเสี่ยงเมื่อต้นทุนที่สูงขึ้นปรากฏในงบการเงินก่อนที่กำไรจะเพิ่มขึ้นในระดับที่ทัดเทียมกัน

แต่ละบริษัทรายงานผลการดำเนินงานธุรกิจคลาวด์ในรูปแบบที่แตกต่างกัน ตัวเลขเปอร์เซ็นต์เหล่านี้จึงไม่สามารถใช้จัดอันดับเปรียบเทียบกันโดยตรงได้ แต่ก็ยังสะท้อนให้เห็นว่าความก้าวหน้าเชิงพาณิชย์กำลังตามทันโครงการใช้จ่ายหรือไม่

สิ่งที่กลุ่มบิ๊กเทคต้องพิสูจน์ต่อไป

ขั้นตอนถัดไปของการลงทุนโครงสร้างพื้นฐาน AI จะถูกตัดสินด้วยอัตรากำไรและความสามารถในการสร้างกระแสเงินสด ไม่ใช่จากการประกาศแผนใช้จ่ายเพียงอย่างเดียว

มีสัญญาณ 3 ข้อที่จะบ่งชี้ว่าการลงทุนนี้ยังคงสร้างผลตอบแทนคุ้มค่าหรือไม่:

• การเติบโตของธุรกิจคลาวด์ยังคงแข็งแกร่ง แม้กำลังการผลิตใหม่จะเปิดใช้งานเพิ่มขึ้น

• อัตรากำไรของกลุ่มธุรกิจยังทนทานต่อค่าเสื่อมราคาและต้นทุนดำเนินงานที่สูงขึ้น

• กระแสเงินสดอิสระเริ่มฟื้นตัว เมื่อโครงสร้างพื้นฐานที่สร้างเสร็จเริ่มสร้างรายได้

ยอดสั่งซื้อค้างส่ง (backlog) และสัญญาระยะยาวช่วยสนับสนุนความต้องการในอนาคต แต่จะกลายเป็นรายได้จริงก็ต่อเมื่อลูกค้าเริ่มใช้กำลังการผลิตนั้น ความล่าช้าในการก่อสร้าง การขาดแคลนพลังงาน หรือการใช้งานที่ช้ากว่าคาด อาจผลักผลตอบแทนให้ยืดออกไปไกลกว่าเดิม

อัตรากำไรของ AWS และกระแสเงินสดอิสระที่ไหลออกของ Amazon เป็นตัวอย่างหนึ่งของบททดสอบนี้ ส่วน Microsoft, Alphabet และ Meta ต่างเผชิญแรงกดดันแบบเดียวกันผ่านโมเดลธุรกิจที่ต่างกัน แต่ละบริษัทต้องพิสูจน์ให้เห็นว่าการลงทุนรอบก่อนหน้าสามารถช่วยสนับสนุนเงินทุนสำหรับรอบถัดไปได้

คำถามที่พบบ่อย

ทำไมการใช้จ่ายด้าน AI ถึงดันหุ้นบิ๊กเทคบางตัวขึ้น

ตลาดตอบรับในเชิงบวกมากขึ้น เมื่อการใช้จ่ายมาพร้อมกับการเติบโตของรายได้ที่เร็วขึ้น กำไรจากการดำเนินงานที่แข็งแกร่งขึ้น และความต้องการของลูกค้าที่มองเห็นได้ชัดเจน งบประมาณขนาดใหญ่จะได้รับการสนับสนุนง่ายขึ้น เมื่อสินทรัพย์ที่เปิดใช้งานอยู่แล้วเริ่มสร้างผลตอบแทนเชิงพาณิชย์

กระแสเงินสดอิสระติดลบหมายความว่าการใช้จ่ายด้าน AI กำลังล้มเหลวหรือไม่

ไม่จำเป็นเสมอไป การซื้อโครงสร้างพื้นฐานฉุดกระแสเงินสดอิสระลงก่อนที่สินทรัพย์ที่สร้างเสร็จจะสร้างรายได้เต็มที่ สัญญาณเตือนจะชัดเจนขึ้นก็ต่อเมื่อกระแสเงินสดอิสระติดลบต่อเนื่อง ควบคู่ไปกับการเติบโตที่ชะลอตัวและอัตรากำไรที่อ่อนแอลง

ตัวเลขใดบ้างที่บ่งชี้ว่าการลงทุน AI คุ้มค่าหรือไม่

ตัวชี้วัดที่มีประโยชน์ที่สุดคือการเติบโตของรายได้จากธุรกิจคลาวด์หรือที่เกี่ยวข้องกับ AI กำไรจากการดำเนินงานของกลุ่มธุรกิจ อัตรากำไรจากการดำเนินงาน งบลงทุน และกระแสเงินสดอิสระ ส่วนสัญญาผูกพันของลูกค้าและอัตราการใช้กำลังการผลิตก็เป็นหลักฐานเพิ่มเติมที่บ่งชี้ความต้องการในอนาคต

อัตราการเติบโตของ AWS, Azure และ Google Cloud เปรียบเทียบกันโดยตรงได้หรือไม่

เปรียบเทียบกันโดยตรงไม่ได้ Amazon รายงาน AWS แยกเป็นกลุ่มธุรกิจเฉพาะ Microsoft รายงานการเติบโตของ Azure รวมกับบริการคลาวด์อื่นๆ ส่วนกลุ่มธุรกิจ Google Cloud ของ Alphabet ครอบคลุมผลิตภัณฑ์ที่หลากหลายกว่า ตัวเลขเหล่านี้จึงเหมาะสำหรับติดตามทิศทางของแต่ละบริษัทมากกว่าการนำมาจัดอันดับเทียบกัน

อะไรที่จะบ่งชี้ว่ากลุ่มบิ๊กเทคกำลังใช้จ่ายเกินตัวกับ AI

หากการเติบโตของธุรกิจคลาวด์ชะลอตัวต่อเนื่องหลายไตรมาส อัตรากำไรลดลง ค่าเสื่อมราคาเพิ่มขึ้น และแรงกดดันด้านกระแสเงินสดอิสระยังคงอยู่ต่อเนื่อง นี่จะเป็นสัญญาณเตือนที่ชัดเจนที่สุด ซึ่งบ่งชี้ว่ากำลังการผลิตกำลังขยายตัวเร็วกว่าความต้องการของลูกค้าที่สร้างกำไรได้จริง

การแข่งขันด้านการใช้จ่ายจะตัดสินกันที่กระแสเงินสด