Дата публикации: 2026-09-02
Общий показатель инфляции резко снизился, а базовая инфляция — нет. Индекс CPIF (целевой показатель инфляции Риксбанка) упал до 0,7% с 1,3%, однако без учета энергоносителей он вырос до 0,6% с 0,4%.
Базовая инфляция прошла минимум в апреле. Показатель CPIF-XE за три месяца поднялся с нуля до 0,6%.
Янссон предупредил о риске, а не о повышении ставки. 31 августа он отметил, что риск ускорения инфляции немного возрос, но у банка есть возможность подождать.
Рост экономики опережает рынок труда. Оценка ВВП за II квартал была пересмотрена в сторону повышения до 1,6%, тогда как скорректированный уровень безработицы остался на отметке 8,7%.
Решение будет принято в сентябре. Данные по инфляции за август выйдут 7 и 14 сентября, а решение Риксбанка по ставке — 24 сентября.
Крона реагирует на траекторию ставки, а не на конкретную цифру. Рынки закладывают в котировки повышение ставки почти на 25 базисных пунктов (б.п.) до конца года.
Проблема инфляции в Швеции в июле никуда не исчезла. Она просто перестала быть заметна в общем показателе.
Индекс CPIF снизился до 0,7% с 1,3%, что стало самым слабым значением с декабря 2020 года, при этом ключевая ставка Риксбанка (центральный банк Швеции) осталась на уровне 1,75% при целевом показателе инфляции в 2%.
Без учета энергоносителей цены двигались в противоположном направлении: рост до 0,6% с 0,4%, что превышает июньский прогноз Риксбанка. 31 августа заместитель управляющего Риксбанка Пер Янссон заявил, что риск повышенной инфляции в дальнейшем немного возрос.
Основной вклад внесло падение цен на энергоносители. Электроэнергия подешевела на 11,6% за месяц, топливо — на 9,4%, что в совокупности снизило индекс на 0,6 процентного пункта (п.п.). По данным Статистического управления Швеции, снижение инфляции в июле было вызвано прежде всего динамикой цен на энергоносители.
Действовал и второй сдерживающий фактор. В июле были временно снижены налоги на бензин и дизельное топливо, а стоимость месячных проездных на общественный транспорт сократилась на 50%, что привело к падению тарифов на транспорт на 26,4%, вдобавок к действующему с апреля снижению НДС на продукты питания в два раза. Риксбанк отмечал, что инфляция без учета энергоносителей и прямого эффекта таких мер уже сейчас находится относительно близко к целевому уровню 2%.
Ни один из этих факторов не будет сдерживать годовой показатель бесконечно. Понижающий эффект каждой меры выпадет из расчета через год после ее введения, а отмена любой из них впоследствии механически подтолкнет инфляцию в обратную сторону.
| Показатель | Июль 2026 | Июнь 2026 |
|---|---|---|
| Инфляция CPIF | 0,7% | 1,3% |
| Инфляция CPI | 0,2% | 0,7% |
| Инфляция CPIF-XE | 0,6% | 0,4% |
| Ключевая ставка | 1,75% | 1,75% |
Базовый показатель инфляции постепенно растет с весны. Индекс CPIF без учета энергоносителей (CPIF-XE) опустился до нуля в апреле, после чего составил 0,5%, 0,4% и 0,6%, увеличившись на 0,4% только за июль. Цены на турпакеты выросли на 17,3% за месяц и на 10,5% за год, на бытовую электронику — на 6,8% (в основном за счет компьютеров), а рестораны и услуги размещения оказались на 3,5% дороже, чем летом прошлого года.
Отставание общего показателя инфляции от цели на 1,3 п.п. в обычной ситуации стало бы аргументом в пользу смягчения политики. Но не в этом случае: решение по ставке, принятое сегодня, отражается на ценах лишь спустя два года.
Выступая перед Шведской банковской ассоциацией, Янссон начал с положительной оценки, назвав исходные позиции Швеции благоприятными. Затем последовала оговорка: неожиданно высокие летние показатели затуманивают картину.
Основной вклад внесли услуги, связанные с путешествиями: эта статья ежегодно растет в июне и июле, а к осени рост сходит на нет. С одной стороны, это можно считать сезонным шумом. Но именно второе толкование предложил сам Янссон.
Рост цен может отражать непропорционально сильные косвенные эффекты сбоев в цепочках поставок, в том числе удорожание авиакеросина. Влияние цен на авиакеросин на стоимость авиабилета ограничено. А вот на общий уровень цен оно не ограничено, и Янссон допустил, что в этом случае рост инфляции может оказаться более продолжительным.
Третий фактор — экономический рост. По окончательным данным национальных счетов, опубликованным 28 августа, ВВП во II квартале увеличился на 1,6% к предыдущему кварталу и на 3,3% в годовом выражении; оценка была пересмотрена в сторону повышения с предварительных 1,4% и заметно превысила прогноз, при этом вклад внесли инвестиции, экспорт и потребительские расходы домохозяйств.
Компаниям, чьи клиенты готовы тратить, легче переносить издержки на цены, чем закладывать их в снижение маржи. Янссон не стал называть экономику «перегретой», однако теперь оценивает риск инфляции, вызванной ростом спроса, выше, чем прежде.
20 августа Риксбанк заявил примерно то же самое, сохранив ставку на уровне 1,75% и отметив, что как рост экономики, так и инфляция превысили июньские прогнозы регулятора.
Если перечитать то же выступление внимательнее, «ястребиный» настрой заметно ослабевает.
Рынок труда почти не изменился. Сезонно скорректированный и сглаженный уровень безработицы составил в июле 8,7%, и на этой отметке он держится весь год, несмотря на ускорение экономического роста. Без корректировки показатель составил 7,8%. В августовском заявлении регулятор признал, что рынок труда развивался слабее, чем ожидал банк, планы компаний по повышению цен остаются сдержанными, а напряженность в цепочках поставок, которая летом подпитывала рост издержек, постепенно снижается.
Остальное держится на доверии к политике регулятора. Долгосрочные инфляционные ожидания находятся около 2%, а переговоры о заработной плате прошли сдержанно, и именно это не позволяет сезонному всплеску цен перерасти в проблему роста зарплат.
Отсюда и итоговый вывод Янссона: у банка есть возможность подождать, с оговоркой, что он будет настаивать на действиях, как только обозначится реальная проблема с инфляцией. В августе Риксбанк оставил ту же дверь открытой, заявив, что вероятность повышения ставки позднее в 2026 году сохраняется. Указание на риск не означает заранее принятого решения о повышении ставки.
Исполнительный совет Риксбанка проведет заседание 23 сентября, а решение будет опубликовано на следующее утро вместе с полным Докладом по денежно-кредитной политике и новыми прогнозами. Августовское заявление было промежуточным обновлением без новых числовых прогнозов, поэтому сентябрьское заседание станет первой полноценной переоценкой ситуации с июня, когда банк охарактеризовал положение как сочетание низкой текущей инфляции с возросшим риском ее последующего ускорения выше целевого уровня.
Перед этим появятся три важных отчета. Статистическое управление Швеции опубликует предварительную оценку инфляции за август 7 сентября и полную детализацию 14 сентября, а данные по рынку труда за август выйдут 16 сентября. Кроме того, 13 сентября в Швеции пройдут всеобщие выборы.
Решение будет зависеть от четырех факторов. Во-первых, широта инфляционного давления: распространяется ли оно за пределы волатильных статей или остается в их границах. Во-вторых, динамика услуг: вернет ли август летний рост цен. В-третьих, рынок труда: безработица на уровне 8,7% ограничивает внутреннее инфляционное давление независимо от динамики импортных цен. В-четвертых, спрос: еще один квартал позитивных сюрпризов дает шведским компаниям возможность повышать цены, которой у них не было уже много лет.
Решение будет приниматься не исходя из того, что инфляция сегодня ниже 2%. Оно будет зависеть от того, верит ли совет директоров, что она останется на этом уровне через два года.
Июльские данные уже учтены в котировках. Крона реагирует на ожидаемую траекторию ключевой ставки, а у этой траектории есть два реалистичных сценария.
Оптимистичный сценарий строится на разнице процентных ставок. Рынки закладывают повышение ставки почти на 25 базисных пунктов до конца года. Если этот прогноз подтвердится, или если снижение ставки будет просто отложено на более поздний срок, доходность шведских активов улучшится относительно еврозоны, где центральный банк по-прежнему ожидает ужесточения политики. В этом случае держатели кроны получают вознаграждение за ожидание.
Пессимистичный сценарий трактует те же данные в обратную сторону. Инфляция более чем на процентный пункт ниже цели и скорректированная безработица на уровне 8,7% сохраняют жизнеспособность сценария смягчения политики, а крона уже потеряла позиции по торгово-взвешенному курсу с июня.
Пара EUR/SEK, торгующаяся около отметки 11,1, дает более чистое представление о ситуации, поскольку изолирует шведский фактор от единственной конкурирующей траектории ставки. Пара USD/SEK, напротив, зависит от политики ФРС и отражает решения Вашингтона не меньше, чем решения Стокгольма.
В любом случае крона будет реагировать на пересмотр прогнозов, а не на уже опубликованные данные.
| Сигнал | Возможные последствия для политики |
|---|---|
| Инфляция в секторе услуг остается устойчивой | Больший риск устойчивой базовой инфляции |
| Индекс CPIF-XE продолжает расти | Общий показатель занижает реальное ценовое давление |
| Индекс CPIF остается заметно ниже 2% | Больше возможностей сохранять ставку неизменной |
| Дальнейшее ослабление рынка труда | Меньше необходимости ужесточать политику |
| Рост экономики продолжает превышать прогнозы | Выше риск инфляции, вызванной спросом |
| Рост инфляционных ожиданий | Более веский аргумент в пользу раннего повышения ставки |
Общий показатель инфляции в Швеции на уровне 0,7% и ключевая ставка 1,75% сложились под влиянием одного и того же летнего сезона: временного налогового послабления, обвала цен на энергоносители и туристического сезона с нетипичной динамикой. Ни один из этих показателей не отвечает на главный вопрос, который стоит перед советом директоров: на каком уровне закрепятся цены после того, как временные меры поддержки прекратят действовать.
Янссон не давал сигнала о повышении ставки. Он лишь сказал, что вероятность такого шага изменилась и что вялый рынок труда и инфляционные ожидания, закрепленные на целевом уровне, позволяют ему дождаться подтверждения, а не действовать на основании одних лишь подозрений.
Для кроны и доходности шведских активов августовские данные по инфляции станут главным индикатором перед заседанием 24 сентября. Июль уже сказал свое слово.
