انخفض معدل التضخم في السويد إلى 0.7%. لماذا لا يزال بنك ريكسبانك قلقاً من ارتفاعه؟

النقاط الرئيسية

• تراجع الرقم الرئيسي للتضخم بينما لم يتراجع التضخم الأساسي. انخفض مؤشر CPIF إلى 0.7% من 1.3%، لكنه ارتفع باستثناء الطاقة إلى 0.6% من 0.4%.

• بلغ التضخم الأساسي أدنى مستوياته في أبريل. صعد مؤشر CPIF-XE من الصفر إلى 0.6% خلال ثلاثة أشهر.

• أشار يانسون إلى مخاطر لا إلى رفع للفائدة. في 31 أغسطس، رأى أن مخاطر ارتفاع التضخم في الفترة المقبلة زادت قليلًا، مع وجود مجال للانتظار.

• النمو يتجاوز سوق العمل. عُدّل الناتج المحلي الإجمالي للربع الثاني صعودًا إلى 1.6%، في حين استقر معدل البطالة المعدل عند 8.7%.

• سبتمبر هو الفاصل الحاسم. تصدر بيانات تضخم أغسطس في 7 و14 سبتمبر، ويعلن الريكسبنك قراره في 24 سبتمبر.

• الكرونة السويدية تتحرك وفق المسار المتوقع لا وفق البيانات الحالية. تسعّر الأسواق حاليًا ما يقارب رفعًا واحدًا بمقدار 25 نقطة أساس بحلول نهاية العام.

لم تختفِ مشكلة التضخم في السويد خلال يوليو، بل توقفت فقط عن الظهور في الرقم الرئيسي.

تراجع مؤشر CPIF إلى 0.7% من 1.3%، وهو أضعف قراءة منذ ديسمبر 2020، في حين ظل سعر الفائدة الرئيسي عند 1.75% مقابل هدف يبلغ 2%.

لكن باستثناء الطاقة، اتجهت الأسعار في المسار المعاكس، فارتفعت إلى 0.6% من 0.4%، متجاوزة توقعات الريكسبنك الصادرة في يونيو. وفي 31 أغسطس، قال بير يانسون، نائب محافظ البنك المركزي السويدي، إن مخاطر ارتفاع التضخم في الفترة المقبلة زادت بشكل طفيف.

معدل التضخم في السويد عند 0.7% لا يروي القصة كاملة

كانت أسعار الطاقة المنخفضة هي السبب المباشر في هذا التراجع: انخفضت الكهرباء 11.6% على أساس شهري والوقود 9.4%، ليخفضا معًا 0.6 نقطة مئوية من المؤشر، وعزت هيئة الإحصاء السويدية تراجع يوليو إلى الطاقة في المقام الأول.

وثمة عامل ضاغط ثانٍ يعمل بالتوازي معه؛ فقد شهد يوليو تخفيضًا مؤقتًا لضريبة البنزين والديزل، وخفضًا بنسبة 50% في أسعار بطاقات النقل العام الشهرية، ما أدى إلى تراجع أجور النقل بنسبة 26.4%، إضافة إلى خفض ضريبة القيمة المضافة على الغذاء إلى النصف المطبق منذ أبريل. وقال الريكسبنك إن التضخم باستثناء الطاقة والآثار المباشرة لهذه الإجراءات يقترب فعليًا من مستوى 2%.

ولا يمكن لأي من هذه العوامل أن يبقي المعدل السنوي منخفضًا إلى الأبد، فأثر كل إجراء يخرج من المقارنة بعد مرور عام على تطبيقه، وأي إلغاء لاحق لأحدها يضيف دفعة آلية في الاتجاه المعاكس.

يواصل المؤشر الأساسي ارتفاعه التدريجي منذ الربيع؛ فقد بلغ مؤشر CPIF باستثناء الطاقة (CPIF-XE) أدنى مستوى له عند الصفر في أبريل، ثم سجل 0.5% و0.4% و0.6% في الأشهر التالية، بزيادة قدرها 0.4% في يوليو وحده. وارتفعت أسعار الرحلات السياحية الشاملة 17.3% على أساس شهري و10.5% على أساس سنوي، وصعدت الأجهزة الإلكترونية المنزلية 6.8% بقيادة الحواسيب، فيما جاءت أسعار المطاعم والإقامة أعلى بنسبة 3.5% مقارنة بالصيف الماضي.

عادة ما يعزز تراجع الرقم الرئيسي بمقدار 1.3 نقطة مئوية دون الهدف مبررات خفض تكلفة الاقتراض، لكن الأمر يختلف هذه المرة، لأن أي قرار بشأن سعر الفائدة اليوم ينعكس على الأسعار بعد عامين من الآن.

لماذا يرى يانسون أن مخاطر التضخم ارتفعت؟

افتتح يانسون كلمته أمام رابطة المصارف السويدية بنظرة إيجابية، واصفًا نقطة انطلاق السويد بأنها مواتية، قبل أن يأتي التحفظ: أن الأرقام المرتفعة بشكل غير متوقع خلال الصيف تُلقي بظلالها على هذه الصورة.

وتحمّلت خدمات السفر الجزء الأكبر من هذا الارتفاع، وهو بند يصعد عادة في يونيو ويوليو من كل عام قبل أن يتراجع مجددًا مع الخريف. ووفق قراءة أولى، يُعد هذا مجرد تشوّه موسمي، لكن يانسون نفسه طرح قراءة ثانية.

فقد تحمل هذه الزيادات آثارًا غير مباشرة أكبر من المعتاد ناجمة عن اضطرابات في سلاسل التوريد، منها ارتفاع أسعار وقود الطائرات. وتأثير وقود الطائرات على سعر تذكرة الطيران محدود، أما تأثيره على مستوى الأسعار العام فليس كذلك، وأقر يانسون بأن الارتفاع قد يكون أكثر ديمومة في هذه الحالة.

ويأتي النمو كعامل ثالث؛ فقد أظهرت الحسابات القومية النهائية الصادرة في 28 أغسطس ارتفاع الناتج المحلي الإجمالي للربع الثاني بنسبة 1.6% على أساس فصلي و3.3% على أساس سنوي، بعد تعديله صعودًا من قراءة أولية بلغت 1.4%، وهو رقم تجاوز التوقعات بوضوح بمساهمة من الاستثمار والصادرات والإنفاق الاستهلاكي.

والشركات التي تتعامل مع عملاء ينفقون بسخاء تجد تمرير التكاليف إلى المستهلك أسهل من استيعابها في هوامش الربح. ولم يذهب يانسون إلى حد وصف الاقتصاد بأنه "ساخن"، لكنه بات يقيّم مخاطر التضخم الناجم عن الطلب بمستوى أعلى مما كان عليه سابقًا.

وقال الريكسبنك ما يشبه ذلك في 20 أغسطس، حين أبقى على سعر الفائدة عند 1.75%، مشيرًا إلى أن النمو والتضخم تجاوزا كلاهما توقعاته الصادرة في يونيو.

لماذا يستطيع الريكسبنك الانتظار رغم كل ذلك؟

لكن قراءة الكلمة نفسها مرة أخرى تُظهر أن نغمتها التشددية أخف مما تبدو.

فسوق العمل بالكاد تحرك؛ فقد بلغ معدل البطالة المعدل موسميًا والمصفّى 8.7% في يوليو، وهو المستوى الذي استقر عنده كل شهر هذا العام حتى مع تسارع الإنتاج، بينما بلغ الرقم غير المعدل 7.8%. وأقر بيان أغسطس بأن سوق العمل تطور بوتيرة أضعف من توقعات البنك، وأن خطط التسعير لدى الشركات باتت أكثر تحفظًا، وأن ضغوط سلاسل التوريد التي غذّت التكاليف في الصيف بدأت تتراجع.

وتتولى المصداقية الجزء المتبقي من المهمة؛ فتوقعات التضخم على المدى الطويل تقترب من 2%، وجاءت جولة الأجور منضبطة، وهو ما يمنع أي ارتفاع موسمي في الأسعار من التحول إلى مشكلة في الأجور.

ومن هنا خلاصته: ثمة مجال للانتظار، مع تحفظ مفاده أنه سيدفع نحو التحرك فور تشكّل مشكلة تضخم حقيقية. وترك البنك الباب مفتوحًا نفسه في أغسطس، قائلًا إن احتمال رفع الفائدة في وقت لاحق من 2026 لا يزال قائمًا. والإشارة إلى وجود مخاطر ليست التزامًا مسبقًا برفع الفائدة.

قرار سبتمبر سيتوقف على مسار التضخم أكثر من رقمه الحالي

يجتمع مجلس الإدارة التنفيذي في 23 سبتمبر ويعلن قراره صباح اليوم التالي، مشفوعًا هذه المرة بتقرير سياسة نقدية كامل وتوقعات جديدة. وكان بيان أغسطس تحديثًا مؤقتًا لم يحمل أرقامًا جديدة، وبذلك يُعد اجتماع سبتمبر أول إعادة تقييم كاملة منذ يونيو، حين وصف البنك الوضع بأنه تضخم منخفض حاليًا مع تزايد مخاطر ارتفاعه المفرط لاحقًا.

وتسبق الاجتماع ثلاث بيانات رئيسية: تنشر هيئة الإحصاء السويدية التقدير الأولي لتضخم أغسطس في 7 سبتمبر، والتفصيل الكامل في 14 سبتمبر، تليها بيانات القوى العاملة لشهر أغسطس في 16 سبتمبر. وتشهد السويد أيضًا انتخابات عامة في 13 سبتمبر.

وستحسم أربعة عوامل نتيجة الاجتماع: مدى الاتساع، أي هل تنتشر الضغوط إلى ما هو أبعد من البنود المتقلبة أم تبقى محصورة فيها؟ والخدمات، أي هل يتراجع بند الخدمات في أغسطس ليعوض ارتفاعه الصيفي؟ وسوق العمل، لأن معدل بطالة عند 8.7% يحد من ضغوط التكاليف المحلية بصرف النظر عن مسار أسعار الواردات. والطلب، لأن ربع آخر من المفاجآت الإيجابية يمنح الشركات السويدية قدرة على التسعير لم تتمتع بها منذ سنوات.

ولن يرتكز القرار على ما إذا كان التضخم أقل من 2% اليوم، بل على ما إذا كان المجلس لا يزال يعتقد أنه سيصل إلى هذا المستوى بعد عامين.

ماذا تعني معضلة التضخم في السويد للكرونة السويدية؟

بيانات يوليو مسعّرة في السوق بالفعل، فالكرونة السويدية تتحرك وفق المسار المتوقع لسعر الفائدة، وهناك سيناريوهان محتملان لهذا المسار.

السيناريو الإيجابي يمر عبر فرق أسعار الفائدة؛ فالأسواق تسعّر حاليًا ما يقارب رفعًا واحدًا بمقدار 25 نقطة أساس بحلول نهاية العام. وإذا تأكد ذلك، أو حتى إذا تأخر أي خفض محتمل للفائدة، فإن عوائد السويد تتحسن مقابل منطقة اليورو التي لا يزال بنكها المركزي متوقعًا أن يشدد سياسته، وهو ما يعني أن حائزي الكرونة يحصلون على مقابل مالي لقاء انتظارهم.

أما السيناريو الهبوطي فيقرأ البيانات نفسها من الزاوية المعاكسة؛ فتضخم أدنى من الهدف بأكثر من نقطة مئوية وبطالة معدلة عند 8.7% يبقيان سيناريو التيسير النقدي قائمًا، وقد تراجعت العملة بالفعل على أساس مرجح بالتجارة منذ يونيو.

ويُعد زوج EUR/SEK، المتداول عند نحو 11.1، التعبير الأوضح عن هذه الديناميكية، لأنه يعزل الشق السويدي في مواجهة مسار فائدة منافس واحد. في حين يجرّ زوج USD/SEK الفيدرالي إلى المعادلة، فيعكس ما يجري في واشنطن بقدر ما يعكس ما يجري في ستوكهولم.

وفي كل الحالات، تتحرك الكرونة وفق التعديلات المقبلة على التوقعات، لا وفق البيانات التي صدرت بالفعل.

ما الذي قد يغيّر نظرة الريكسبنك؟

الريكسبنك يراقب تضخم الغد لا تضخم الأمس

إن الرقم الرئيسي للتضخم في السويد البالغ 0.7% وسعر الفائدة الرئيسي البالغ 1.75% نتاج الصيف نفسه: تخفيضات ضريبية مؤقتة، وانهيار في أسعار الطاقة، وموسم سفر تصرف بشكل غير معتاد. ولا يجيب أي من الرقمين عن السؤال الذي يجب أن يجيب عنه المجلس فعليًا، وهو أين ستستقر الأسعار بعد انتهاء هذه التخفيضات.

ولم يشر يانسون إلى رفع مرتقب للفائدة، بل قال إن احتمالات ذلك تغيرت، وإن ضعف سوق العمل وثبات التوقعات عند مستوى الهدف يتيحان له الانتظار حتى يتوفر دليل قاطع بدلًا من التحرك بناءً على شكوك.

وبالنسبة للكرونة والعوائد السويدية، ستكون بيانات تضخم أغسطس الاختبار الأكثر وضوحًا قبل موعد 24 سبتمبر، أما يوليو فقد قال كلمته بالفعل.