Дата публикации: 2025-12-29
В течение прошедшего года мировые рынки заново усваивали старый урок. Когда риск инфляции снижается, а процентные ставки перестают расти, движения цен перестают быть случайными и начинают выстраиваться в единую цепочку по всем активам. Этот сдвиг был заметен на фондовом рынке, рынке облигаций и металлургии и определил четкие направления на следующий год.
К декабрю 2025 года американские политики снизили целевой диапазон ставки федеральных фондов до 3,50–3,75%, в то время как потребительская инфляция снизилась до 2,7% в годовом исчислении согласно последним опубликованным данным. [1]
Эти две цифры объясняют большую часть причин, по которым так произошло в этом году, а также то, почему 2026 год будет определяться противостоянием между более мягкими краткосрочными процентными ставками и по-прежнему жесткими долгосрочными финансовыми условиями.
Возможность в 2026 году заключается не в гадании на основе заголовков новостей. Она состоит в формировании позиций вокруг небольшого набора измеримых факторов: динамики инфляции, динамики процентных ставок, темпов государственных заимствований и скорости поглощения мировой экономикой инвестиций, связанных с искусственным интеллектом.
Наиболее наглядный пример — разница между краткосрочными и долгосрочными ставками на конец года. 26 декабря 2025 года кривая доходности казначейских облигаций США показала примерно 3,46% по 2-летним и 4,14% по 10-летним облигациям. [2]
По меркам постпандемического периода это крутая кривая, и она важна, потому что показывает, что долгосрочные затраты на заимствования оставались высокими, даже несмотря на смягчение денежно-кредитной политики центрального банка.
Данные по инфляции подтвердили это смягчение. Последний отчет о потребительских ценах показал инфляцию в годовом исчислении на уровне 2,7% в ноябре 2025 года. Этот показатель не означает, что инфляционный риск исчез, но он означает, что политика процентных ставок больше не находится в режиме чрезвычайной ситуации.
Индекс крупных американских компаний закрылся на отметке 6929,94 26 декабря 2025 года. Этот уровень отражает сразу две идеи: экономика избежала глубокого спада, и инвесторы по-прежнему были готовы платить за долгосрочные потоки прибыли, когда процентная ставка начала снижаться.
Драгоценные металлы отразили аналогичную смену режима. В конце декабря цена наиболее активно торгуемого фьючерсного контракта на золото в США составляла около 4519 долларов за унцию, а аналогичного контракта на серебро — около 78,84 долларов за унцию. Когда долгосрочная доходность остается высокой, но процентная ставка снижается, цены на металлы, как правило, зависят от спроса на валюту и страховые услуги в той же мере, что и от инфляции.
| Рыночная мера | Уровень конца 2025 года | Почему это важно для позиционирования |
|---|---|---|
| Целевой диапазон процентной ставки США | от 3,50% до 3,75% | Цикл смягчения денежно-кредитной политики уже начался, но «легких денег» нет. |
| Индекс потребительских цен США (последние данные) | 2,7% в годовом исчислении | Снижение инфляции создало условия для сокращения расходов. |
| Десятилетние казначейские облигации США | 4,14% | Долгосрочные процентные ставки по заимствованиям оставались ограничительными. |
| Закрытие индекса S&P 500 | 6 929,94 | Премия за риск по акциям оставалась низкой. |
| Золото (активные фьючерсы на золото в США) | ~4519 долларов за унцию | Спрос на страхование материальных активов оставался высоким. |
| Серебро (активные фьючерсы на рынке США) | ~78,84 долл./унция | Промышленный и денежный спрос двигались синхронно. |
Самым важным событием на рынке в 2025 году стало возвращение предсказуемой инфляции. Инфляция не исчезла; она просто перестала ускоряться. Этот сдвиг дал центральным банкам возможность снижать краткосрочные ставки, не вызывая паники.
В США в декабре процентная ставка была снижена до целевого диапазона от 3,50% до 3,75%. Последние доступные данные по инфляции на конец года показали 2,7% в годовом исчислении. Эти два факта помогли объяснить, почему рисковые активы продолжали находить покупателей даже в условиях резонансных новостей.
Многие инвесторы сосредоточились на изменении процентной ставки и упустили из виду более важную деталь: доходность долгосрочных облигаций не рухнула. При доходности 10-летних облигаций около 4,14% 26 декабря, долгосрочные затраты на финансирование оставались значительными. Это продолжало оказывать давление на чувствительные к процентным ставкам секторы и повысило планку для спекулятивных историй о денежных потоках.
Это ключевой промежуток на период до 2026 года. Снижение учетной ставки способствует росту оценок, но если доходность долгосрочных облигаций останется стабильной, выгода будет избирательной, и качество прибыли будет иметь большее значение.
В течение большей части года рынки облигаций занимались переоценкой конечного результата. Сдвиг заключался не просто в «снижении ставок». Это была дискуссия о том, на каком уровне ставки остановятся, когда инфляция приблизится к 2-3%, а правительство по-прежнему будет активно занимать средства.
Кривая доходности в конце декабря ясно показала следующее. Показатели доходности 2-летних облигаций около 3,46% и 10-летних облигаций около 4,14% подразумевали мир, в котором краткосрочное смягчение политики реально, но долгосрочные инвесторы по-прежнему требуют компенсации за инфляционную неопределенность и риски предложения.
Практический вывод : в 2025 году инвесторы, которые различали краткосрочное направление изменения процентных ставок и долгосрочную стабильность ставок, получили вознаграждение. Вероятно, это же разделение будет иметь еще большее значение в 2026 году.
Показатели фондового рынка были высокими, но распределение было неравномерным. Лидерство сосредоточилось вокруг компаний с видимым потенциалом получения прибыли и прямым участием в развитии ИИ. Уровень индекса около 6930 в конце года отражает рынок, который учел в ценах продолжающийся рост и сдержал риск рецессии.
Фундаментальные показатели Nvidia объясняют, почему чипы для ИИ доминировали на рынке. В третьем квартале 2026 финансового года (квартал, закончившийся 26 октября 2025 года) компания сообщила о выручке в размере 57,0 млрд долларов и выручке от центров обработки данных в размере 51,2 млрд долларов, при этом валовая маржа составила 73,4% по стандартам GAAP.[3] Эти цифры не отражают «настроения». Они представлены в масштабе денежных потоков.
За полный 2025 финансовый год компания Nvidia сообщила о выручке в размере 130,5 млрд долларов и прибыли на разводненную акцию по GAAP в размере 2,94 доллара. Это сочетание роста и прибыльности стало основой для развития рынка искусственного интеллекта в целом до 2025 года.
Когда рост индекса обусловлен одной-единственной тенденцией увеличения потребительских расходов, снижение становится более резким, когда ожидания падают. Для этого не обязательно должен произойти обвал. Достаточно нескольких кварталов, в течение которых темпы наращивания производственных мощностей превышают конечный спрос, или когда клиенты замедляют размещение заказов, чтобы переработать запасы.
Урок 2025 года прост: инвестиции в ИИ реальны, но рыночная цена может опередить график внедрения.
В 2025 году золото и серебро не только следовали за инфляцией. Инвесторы рассматривали золото как безопасный актив, когда на рынки влияли процентные ставки, геополитическая ситуация и риски государственных заимствований. Серебро также демонстрировало стремление к статусу «тихой гавани», но его цена отражала ограниченное физическое предложение и высокий промышленный спрос в таких секторах, как электроника и центры обработки данных.
К концу декабря спотовая цена на золото составляла около 4495,73 долларов за унцию, а спотовая цена на серебро в азиатские часы — около 76,47 долларов за унцию. Эти уровни были достигнуты после резких колебаний в конце года, включая скачок, который поднял цену на серебро выше 80 долларов за унцию и установил новый рекорд.
Золото: 2644,60 долл./унция 2 января 2025 г. (лондонский фиксинг) до 4495,73 долл./унция сейчас, рост на +70,0%. [4]
Серебро: Используя тот же набор эталонных цен, цена чистого серебра 2 января 2025 года составляла 902,30 евро/кг при курсе EUR/USD 1,03180. В пересчете на доллары/унцию (1 кг = 32,1507 тройских унций) это составляет примерно 28,96 долларов/унцию. С 28,96 долларов/унцию до 76,47 долларов/унцию цена серебра выросла на 164,1%. [5]
Исторический максимум цен на золото (спот): 4549,92 доллара за унцию, достигнут в пятницу, 26 декабря 2025 года.
Исторический максимум цен на серебро (спот): 84,00 доллара за унцию, достигнут 29 декабря 2025 года.
Распространенная ошибка — полагать, что более высокая доходность долгосрочных облигаций всегда негативно сказывается на ценах на металлы. Взаимосвязь с реальной доходностью более тесная, и рынок больше беспокоился о направлении политики и надежности мер по контролю инфляции. При снижении процентных ставок и сохранении стабильной доходности долгосрочных облигаций цены на металлы могли расти за счет валютной страховки даже без обвала номинальной доходности.
Серебро торгуется как гибридный актив. Оно имеет денежную ценность в периоды снижения рисков и промышленную ценность, когда высок спрос на производство и электроэнергию. Такое сочетание может вызывать более значительные колебания в любом направлении, чем золото.
Наилучшей отправной точкой для 2026 года является форма кривой доходности и уровень инфляции. Целевой диапазон процентной ставки в США составляет от 3,50% до 3,75%, а доходность 10-летних облигаций близка к 4,14%, что создает разрыв, который можно сократить двумя способами: либо доходность долгосрочных облигаций снизится, либо краткосрочные ставки снова вырастут.
Если инфляция останется в пределах 2-3%, наиболее вероятным сценарием будет постепенное смягчение краткосрочных процентных ставок с медленным снижением доходности долгосрочных облигаций. Если инфляция снова ускорится, доходность долгосрочных облигаций может остаться высокой, а снижение краткосрочных ставок может прекратиться, что обычно быстро ужесточает финансовые условия.
Основное внимание следует уделить небольшому набору ежемесячных показателей:
Тенденция инфляции, ни одного отчета, и особенно инфляция в сфере услуг.
Рост заработной платы и напряженность на рынке труда
Темпы государственных заимствований и охват аукциона
Пересмотр прогнозов по корпоративной прибыли, особенно в цепочках расходов, связанных с ИИ.
Валютный кризис в экономиках, зависящих от импорта энергоносителей или продовольствия.
Каждый из них напрямую связан с процентными ставками, оценкой акций и ценами на металлы.
Это системы мониторинга, а не универсальные рекомендации. Размер позиции и контроль рисков важнее самой идеи.
Ситуация : Долгосрочные облигации могут показать хорошие результаты, если инфляция останется под контролем и продолжится смягчение денежно-кредитной политики.
Фактор риска: Инфляция останется на уровне последних данных в 2,7% или начнет снижаться.
Риск: Возобновление восходящего тренда инфляции удержит доходность 10-летних облигаций на уровне около 4-4% или выше, ограничивая потенциал роста.
Настройка: В конце года кривая имела восходящий наклон, при этом доходность 2-летних облигаций составляла около 3,46%, а 10-летних — около 4,14%.
Оптимистичный сценарий: краткосрочные процентные ставки падают быстрее, чем доходность долгосрочных облигаций, что приводит к увеличению крутизны кривой доходности.
Напряженный сценарий: доходность долгосрочных облигаций растет из-за предложения и дефицита, что снова сглаживает кривую доходности.
Это простая макроэкономическая сделка, поскольку она не требует прогнозирования прибыли; она требует лишь оценки баланса между государственной политикой и предложением облигаций.
Настройка : Квартальный объем выручки Nvidia в 2025 году стал индикатором спроса на инфраструктуру искусственного интеллекта в режиме реального времени.
На что следует обратить внимание : темпы роста заказов по сравнению с пропускной способностью, стабильность валовой прибыли и темпы инвестиций в центры обработки данных.
Риск: Любая пауза в оформлении заказов клиентами может быстро негативно сказаться на настроениях, поскольку ожидания и без того высоки.
Ситуация : В конце декабря золото удерживалось на высоких уровнях, около $4519 за унцию, в рамках активных фьючерсных торгов.
Оптимистичный сценарий: смягчение денежно-кредитной политики продолжается, в то время как геополитическая и фискальная неопределенность остается высокой.
Сценарий «пессимистичного прогноза»: укрепление валюты и рост реальной доходности снижают потребность в монетарном страховании.
Практический подход заключается в том, чтобы рассматривать золото как страхование портфеля и определять его размер как страховой случай, а не как инвестицию с использованием заемных средств.
Ситуация на рынке : в конце декабря цена на серебро составляла около 78,84 доллара за унцию, что отражает как спрос со стороны денежно-кредитной отрасли, так и спрос со стороны промышленности.
Оптимистичный сценарий: спрос в обрабатывающей промышленности останется стабильным, а спрос на монетарное хеджирование сохранится.
Сценарий «пессимистичного прогноза» : экономический рост замедляется, волатильность снижается, в результате чего серебро падает быстрее, чем золото.
Серебро, как правило, вознаграждает за дисциплинированное ограничение риска, поскольку колебания его стоимости более значительные.
Условия : процентная ставка по депозитам оставалась на уровне 2,00% в декабре 2025 года.
Возможность : Если инфляция останется под контролем, владение высокодоходными денежными инструментами может оставаться привлекательным.
Риск: Более резкое замедление экономического роста приведет к более быстрому снижению процентных ставок, что может быстро изменить динамику валютных курсов и процентных ставок.
Основной движущей силой стала дефляция. Согласно последним данным по США, инфляция снизилась до 2,7% в годовом исчислении, а процентная ставка была снижена до целевого диапазона от 3,50% до 3,75%. Это изменило подход инвесторов к оценке риска по различным активам.
Долгосрочная доходность отражает ожидания роста, неопределенность инфляции и предложение государственных облигаций. В конце декабря доходность 10-летних облигаций приблизилась к 4,14%, в то время как краткосрочные ставки были ниже, что говорит о том, что инвесторы по-прежнему требуют компенсации за долгосрочные риски и за предложение облигаций.
Расходы на ИИ отразились не только в прогнозах, но и в отчетной выручке. Компания Nvidia сообщила о квартальной выручке в размере 57,0 млрд долларов за квартал, закончившийся 26 октября 2025 года, из которых 51,2 млрд долларов приходится на центры обработки данных. Такой масштаб привлек капитал в потоки доходов, связанные с ИИ.
Инфляция имела значение, но доверие к политике и страхование валютного курса были не менее важны. Цены на фьючерсы в конце декабря около 4519 долларов за унцию золота и 78,84 долларов за унцию серебра указывали на сохраняющийся спрос на защиту материальных активов, а в случае серебра — на промышленное использование.
Кривая доходности — наиболее четкий сигнал. Учитывая, что доходность 2-летних облигаций составляет около 3,46%, а 10-летних — около 4,14% в конце декабря, вопрос о том, будут ли краткосрочные ставки падать быстрее, чем долгосрочные, или наоборот, будет иметь место, когда доходность краткосрочных облигаций снизится быстрее.
Самым большим сюрпризом стало бы возобновление инфляции, поскольку это поставило бы под сомнение курс на смягчение денежно-кредитной политики. Рынки вошли в конец года с показателем инфляции в 2,7% и более низким диапазоном процентных ставок. Разворот в этом направлении быстро бы ужесточил условия.
Наиболее надежный способ понять ситуацию в 2025 году — сосредоточиться на цифрах, которые изменили ценовой режим: инфляция замедлилась, процентные ставки начали снижаться, а доходность долгосрочных облигаций оставалась достаточно высокой, чтобы сохранить жесткие условия финансирования.
В 2026 году наиболее качественными торговыми идеями являются те, которые связаны с теми же факторами. Следите за динамикой инфляции, следите за кривой доходности и рассматривайте акции и драгоценные металлы, связанные с ИИ, как выражение политических и экономических ожиданий, а не как отдельные истории.
Предупреждение: Данный материал предназначен исключительно для общего ознакомления и не является (и не должен рассматриваться как) финансовая, инвестиционная или иная консультация, на которую следует полагаться. Ни одно из мнений, содержащихся в данном материале, не является рекомендацией EBC или автора о том, что какая-либо конкретная инвестиция, ценная бумага, сделка или инвестиционная стратегия подходит для какого-либо конкретного лица.
[1] https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20251210a.htm
[3] https://nvidianews.nvidia.com/news/nvidia-announces-financial-results-for-third-quarter-fiscal-2026
[4] https://www.westmetall.com/en/markdaten.php?action=table&field=USD_ozt_London
[5] https://www.westmetall.com/en/markdaten.php?action=table&field=Ag
