اريخ النشر: 2026-07-23
بين 22 يونيو و17 يوليو 2026، بدا تحرك أسعار صناديق المؤشرات المتداولة لأشباه الموصلات وكأنه استسلام.
صندوق Roundhill Memory المتداول (DRAM) انخفض بنحو 40% من ذروته، وصندوق iShares لصناعات أشباه الموصلات المتداول (SOXX) خسر 24%، وصندوق VanEck لصناعات أشباه الموصلات المتداول (SMH) فقد 20%، وصندوق Direxion Daily Semiconductor Bull 3X المتداول بالرافعة (SOXL) انهار بنسبة 61%. وما تلا ذلك لم يكن الهجرة التي عادةً ما ترافق هبوطات بهذا الحجم.
تدفقت تقريبًا $24.7 مليار إلى الصناديق الأربعة في أقل من شهر، وبقي الشراء كثيفًا حتى مع تعمق موجة البيع. ثم، في 21 يوليو، ارتفعت أسهم شركات أشباه الموصلات بقوة. السؤال الذي طرحه هذا الشراء ضمنيًا يُختبر الآن في الوقت الحقيقي: هل أدت مشتريات الانخفاض بقيمة $25 مليار إلى تحديد القاع، أم أنها مجرد أوقفت إعادة ضبط أعمق؟
تدفقت نحو $24.7 مليار إلى DRAM وSOXX وSOXL وSMH في أقل من شهر، رغم أن تلك الصناديق انخفضت 40% و24% و61% و20% منذ قممها في 22 يونيو.
ظلّ الشراء كثيفًا مع هبوط الأسعار، معوِّضًا تقريبًا كل خسائر DRAM من ناحية الأصول بدلاً من التحول إلى استردادات.
تعتمد الحجة الصاعدة على ضيق إمدادات الذاكرة حتى 2028 وإنفاق رؤوس الأموال في عصر الذكاء الاصطناعي المرتبط بمزودي السعة الفائقة، والذي تُقدَّر قيمته بمئات المليارات من الدولارات لعام 2026؛ أما الحجة الهابطة فتركز على أن التمركز المكتظ والمنتجات المرفوعة يضعان القطاع عرضة لتصفية عنيفة.
ارتدت أسهم الرقائق بقوة في 21 يوليو، حيث ارتفع مؤشر PHLX لأشباه الموصلات بنسبة 5.21% وعادت Micron إلى ما فوق تقييم بقيمة $1 تريليون، لكن المؤشر ظل دون قمة يونيو والمستويات الفنية الرئيسية.
صاغ الاستراتيجيون موجة البيع على أنها تصفية مواقع فنية أكثر منها انقلابًا في الفرضية، لذا فإن أرباح المنفقين على الذكاء الاصطناعي وصانعي الرقائق المقبلة، وليس الارتداد أحادي اليوم، هي التي ستقرر ما إذا كان مشترو الانخفاض على حق.
حجم التدفقات لافت للنظر. وفقًا لبيانات تدفقات ETF، استقطبت DRAM مبلغ $8.8 مليار، وSOXX $8.5 مليار، وSOXL $5.1 مليار وSMH $2.3 مليار على مدار الفترة منذ ذروة 22 يونيو، بمجموع $24.7 مليار. صندوق الذاكرة هو أوضح مثال على هذه الديناميكية.
فقدت DRAM ما يقرب من 40% من قيمتها، ومع ذلك بلغ صافي أصولها تحت الإدارة حوالي $23.4 مليار بعد ذلك، أي أقل بقليل فقط من ذروة أواخر يونيو البالغة $25.9 مليار. لقد عوضت التدفقات تقريبًا كل خسائر السوق. كانت الأموال تصل بسرعة كافية لسد الحفرة التي حفرتها الأسعار الهابطة.
لم يبطئ الشراء مع تعمق موجة البيع. في الأسبوع المنتهي في 17 يوليو، ومع استمرار تراجع الأسعار، أضافت SOXX وDRAM نحو $2.4 مليار و$1.7 مليار على التوالي، وفقًا لبيانات التدفقات الأسبوعية لصناديق ETF.
بحلول 20 يوليو، كان ما تدفَّق إلى SOXX منذ بداية الشهر وحتى ذلك التاريخ بنحو $6.13 مليار هو الأكبر في سجلات تعود إلى 2018، وجاء ذلك في شهر كان الصندوق فيه منخفضًا بنحو 18.6%، في طريقه ليكون الأسوأ منذ نوفمبر 2008.
وصف محلل أشباه الموصلات في بنك أوف أمريكا، Vivek Arya، الانخفاض بأنه إعادة ضبط صيفية أكثر منها انعكاسًا جوهريًا، والتقارير حول مذكرته عكست المزاج بوضوح: انهارت الأسعار وتدفق المال، مع ميل المستثمرين نحو زاوية تجارة الذكاء الاصطناعي الأكثر ازدحامًا بدلًا من الهروب منها.
هذا ليس الشكل الذي يبدو عليه الاستسلام عادةً. إنه الشكل الذي تبدو عليه القناعة، أو العناد.
كان المشترون يراهنون على جانب العرض لا على الرسم البياني، بناءً على الرأي أن دورة الذاكرة ما تزال أمامها مزيد من الحركة وأن القدرة الإنتاجية ضيقة بالفعل.
رأى Mislav Matejka من JPMorgan أن القطاع يقترب من منطقة البيع المفرط ولم ير أي عرض جديد ذي معنى قبل 2028، وتقدمت تقارير استشهدت بـGoldman Sachs أبعد من ذلك، ووصفت النقص المتراكم حتى 2026 بأنه قد يكون الأشد منذ نحو خمسة عشر عامًا.
كانت Micron قد تعاقدت على كامل إمدادات الذاكرة عالية النطاق لسنة 2026 التقويمية قبل بدء العام ومنذ ذلك الحين رفعت توقعاتها لنفقات رأس المال للسنة المالية 2026 إلى حوالي $27 مليار لملاحقة ذلك، ومع ذلك لا تستطيع السعة تلبية موجة ارتفاع في الأسعار بسرعة: لم تتوقع Micron إنتاج الوايفر الأول من مصنعها الجديد في أيداهو قبل منتصف 2027، مع مزيد من الإمداد الأمريكي لاحقًا.
من هذه الزاوية، تراجع بنسبة 40% في صندوق يتتبع أسهم الذاكرة ليس تحذيراً؛ بل هو خصم على بناء هيكلي جارٍ.
التقييمات تعطي هذا الحجة مصداقية. حول قيعان منتصف يوليو، أظهر أحد القراءات المعاصرة أن Micron تساوي تقريباً ستة أضعاف الأرباح المتوقعة وSanDisk قرب ثمانية، وكلاهما جزء من مضاعف السوق العريض المتوقع الذي يتراوح بين 19 و21 مرة.
خلف هذه الأرقام، بلغت إيرادات Micron للربع الثالث المالي $41.5 billion، مقارنةً بـ $9.3 billion قبل عام، مع هامش إجمالي وفقاً لمعايير GAAP فوق 80%. هذا ليس ملف شركة تتهاوى أرباحها.
تم الإشارة إلى جانب الطلب بوضوح. تقدر توقعات المحللين إنفاق رأس المال المجمع لعام 2026 لأكبر مزودي الحوسبة السحابية، عادةً Alphabet وAmazon وMicrosoft وMeta، بنحو $700 billion أو أكثر، مع حصة كبيرة مخصصة للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي وقدرات مراكز البيانات.
بالنسبة للمستثمر الذي يعتقد أن هذا الإنفاق حقيقي ودائم، تُقرأ موجة البيع الصيفية كنقطة دخول في قصة لم تتغير، أكثر كتنظيف للمراكز بعد ارتفاع ضخم منذ بداية العام منهُ كاختلال في الإعداد الأساسي.
المنطق المضاد يقرأ ذلك المضاعف الرخيص بالعكس. تعد الذاكرة أكثر قطاعات أشباه الموصلات تقلباً، وانهيار المضاعف المتوقع هناك كان تاريخياً تحذيراً بدلاً من خصم، لأنه ينخفض عندما يشعر السوق أن الأرباح التي تقف تحته على وشك الانكماش.
سارت Micron في هذا الطريق من قبل، فبدت الأرخص في أعوامها الأكثر ربحية قبل أن ينقلب الدورة. يمكن أن يعني المضاعف أحادي الرقم أن السهم رخيص، أو أن السوق لا يصدق أن الأرباح الحالية ستستمر.
الطريقة التي اشترى بها المستثمرون هذا الهبوط تزيد الخطر. تدفق رأس المال بسرعة بحيث أن أي اهتزاز في الإنفاق على الذكاء الاصطناعي قد يطلق عملية تفريغ فوضوية، وزاوية التعزيز تضاعف الخطر: SOXL، المصمم لتحقيق ثلاثة أضعاف التحرك اليومي لمؤشره القياسي، هبط بنسبة 61% خلال الانخفاض، تذكير بأن المنتجات ذات التعرض اليومي تتسبب بأضرار دائمة عند الاحتفاظ بها أثناء الانزلاق.
التركيز هو الخطر الأهدأ، وهو يجلس حيث ذهب المال. صندوق المؤشرات للذاكرة الذي جذب أكبر قدر من الأموال يحمل أقل قدر من التنويع، مع نحو 70% من تعرضه للشركات في ثلاثة أسماء، Micron وSK Hynix وSamsung، وبأتعاب تقارب ضعفي أتعاب صندوق رقائق شامل؛ عندما تتحرك هذه الثلاثة معاً، كما حدث في الهبوط، لا يوجد مكان للاختباء في المحفظة.
التاريخ يقدم نقطة مرجعية تبعث على الجدية. في تراجع 2022، هبط SOXX نحو 46% من القمة إلى القاع، وسجلت Arya تسعة هبوطات بأكثر من 10% في مؤشر الرقائق منذ إطلاق ChatGPT في أواخر 2022، بمتوسط نحو 14% على مدى نحو شهر لكل منها. غالباً ما كوفئ شراء القيعان في هذه الدورة، لكن ارتداد واحد لا يثبت كثيراً ما إذا كان القاع قد تحقق.
في 21 يوليو، ارتفع مؤشر PHLX لأشباه الموصلات بنسبة 5.21%، بقيادة أسهم الذاكرة والتخزين. قفزت Micron بنحو 12% وعادت إلى تقييم سوقي بقيمة $1 trillion، بينما حققت SanDisk وWestern Digital مكاسب قوية.
بُني الارتفاع على انتعاش يوم الاثنين من ظروف مبالغ في بيعها وتزامن مع افتتاح قوي لموسم الأرباح، حيث أن الغالبية العظمى من شركات S&P 500 التي كانت قد أعلنت بحلول تلك اللحظة فاقت توقعات الأرباح. على السطح، بدا ذلك وكأنه تبرئة للمشترين.
التفصيل الذي يعقد تلك القراءة هو مكان تواجد المؤشر فعلياً. حتى بعد الارتداد، ظل SOX بعيداً عن ذروته في يونيو وتحت متوسطه المتحرك لمدة 50 يوماً، بعد أن هبط بأكثر من 20% من قمته في يونيو إلى ما يندرج تحت سوق هابطة قبل أن يتعافى.
كان الاستراتيجيون حريصين على تأطير التراجع كأمر فني أكثر منه جوهري، كتصريف للمراكز بدلاً من تغيير في الفرضية، وأشارت التقارير إلى أن صناديق التحوط قلصت تعرضها لأشباه الموصلات وما يتعلق بالذكاء الاصطناعي بشكل حاد خلال الهبوط.
الارتداد من ظروف مفرطة البيع بعد حلقة من البيع القسري نمط مألوف، وليس هو نفس الشيء كقاع مؤكد.
الارتداد بمفرده لا يحل المسألة؛ الأسابيع المقبلة هي الحاسمة. أرباح أكبر المنفقين على الذكاء الاصطناعي وصنّاع الرقائق هي الاختبار الحقيقي لما إذا كان تسييل الصفقة المكتظة قد تلاشى أم أنه توقف مؤقت.
إذا ظلت توجيهات الإنفاق الرأسمالي لمزودي الخدمات السحابية الضخمة سارية وبقيت أسعار الذاكرة قوية، فسيبدو مبلغ 25 مليار دولار المخصص لعمليات الشراء خلال الهبوط تنبؤياً، وينبغي أن تُعاد تسعير هذه المضاعفات الرخيصة إلى مستويات أعلى. وإذا تراجع الإنفاق أو تباطأت زيادات الأسعار، كما حذرت إحدى مذكرات مورغان ستانلي عن قطاع الذاكرة في يوليو عندما أشارت إلى بلوغ معدل التغير ذروته، فستبدو التدفقات الداخلة كنداء مبكر في إعادة ضبط لم تنتهِ بعد.
في الوقت الراهن، لا تتجانس هاتان الحقيقتان بسهولة. التزم المستثمرون بنحو 25 مليار دولار أثناء الهبوط، وقد ارتدّ السوق لكنه لم يلتئم بعد. ما إذا كانت تلك قناعة مُكافأة أم قناعة مُختبرة سيحدده الأساسيات، وليس جلسة قوية واحدة. لقد وضع المشترون رهانهم، والسوق لم يدفع عائد ذلك الرهان بعد.
