หุ้นยุโรปหรือหุ้นสหรัฐฯ - 4 ปัจจัยหลักที่มีผลต่อแนวโน้มตลาด

ตลาดหุ้นสหรัฐฯ มีแรงส่งด้านราคาที่แข็งแกร่งขึ้นในเดือนสิงหาคม ขณะที่ยุโรปกำลังเผชิญฤดูกาลประกาศผลประกอบการที่แข็งแกร่งที่สุดในรอบหลายปี แต่เบื้องหลังความแตกต่างนี้ซ่อนการแข่งขันที่ซับซ้อนกว่านั้น ความเป็นผู้นำของสหรัฐฯ พึ่งพากำไรจากกลุ่มเทคโนโลยีและแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยที่เอื้ออำนวยเป็นหลัก ในขณะที่การฟื้นตัวของกำไรในยุโรปมีความกว้างกว่าที่ผลตอบแทนของดัชนีสะท้อนออกมา และส่วนหนึ่งได้รับแรงหนุนจากภาวะช็อกด้านพลังงานเดียวกันที่กำลังเพิ่มต้นทุนในส่วนอื่น ๆ ของเศรษฐกิจ

ภายในวันที่ 14 สิงหาคม ดัชนี STOXX 600 ปรับตัวขึ้นราว 1.3% จากระดับปิดเมื่อวันที่ 31 กรกฎาคม เทียบกับดัชนี S&P 500 ที่เพิ่มขึ้นประมาณ 4.0% ในช่วงเดียวกัน ทำให้ยุโรปยังตามหลังสหรัฐฯ ในด้านผลตอบแทนราคาระยะสั้น แม้นักวิเคราะห์จะยังคงปรับเพิ่มประมาณการกำไรของยุโรปต่อเนื่องก็ตาม

ปัจจัย 4 ประการต่อไปนี้จะช่วยให้เห็นภาพชัดขึ้นว่า ความเป็นผู้นำของสหรัฐฯ จะยืนหยัดต่อไปได้หรือยุโรปจะสามารถไล่ตามช่องว่างนี้ทันได้

1. กำไรของยุโรปฟื้นตัวกว้างขึ้น ขณะที่ดัชนีสหรัฐฯ ยังอ่อนไหวต่อหุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่

ข้อมูลจาก LSEG ที่รอยเตอร์อ้างอิงระบุว่า กำไรไตรมาส 2 ของบริษัทในดัชนี STOXX 600 คาดว่าจะเติบโต 23.4% ณ วันที่ 13 สิงหาคม โดยประมาณการนี้ปรับเพิ่มขึ้นต่อเนื่องเป็นสัปดาห์ที่ 8 และในจำนวนบริษัท 268 แห่งที่ประกาศผลประกอบการแล้ว มีถึง 58.6% ที่ทำกำไรได้ดีกว่าที่นักวิเคราะห์คาดการณ์ เนื่องจากยังมีบริษัทในดัชนีไม่ถึงครึ่งที่ประกาศผลประกอบการ ฤดูกาลประกาศงบครั้งนี้จึงยังคงมีแรงปรับเพิ่มประมาณการกำไรต่อไป

องค์ประกอบของการเติบโตนี้น่าสนใจเป็นพิเศษ กำไรของกลุ่มพลังงานคาดว่าจะเพิ่มขึ้นมากกว่า 2 เท่าจากปีก่อน ส่วนกำไรของกลุ่มวัสดุพื้นฐานคาดว่าจะเพิ่มขึ้นเกือบ 70% ขณะที่กำไรเมื่อไม่รวมกลุ่มพลังงานยังคาดว่าจะเติบโต 12.3% ซึ่งสะท้อนว่าการฟื้นตัวของยุโรปไม่ได้จำกัดอยู่เฉพาะกลุ่มผู้ผลิตน้ำมันเท่านั้น

ผลประกอบการรายบริษัทตอกย้ำแนวโน้มนี้ หุ้น Vestas พุ่งขึ้นราว 19% ในการซื้อขายวันที่ 12 สิงหาคม หลังปรับเพิ่มเป้าอัตรากำไรทั้งปี ส่วนหุ้น Balfour Beatty เพิ่มขึ้นประมาณ 7% หลังปรับเพิ่มคาดการณ์กำไรจากการดำเนินงานประจำปี นอกจากนี้กลุ่มธนาคาร บริษัทโครงสร้างพื้นฐาน กลุ่มกลาโหม และธุรกิจอุตสาหกรรมบางส่วนยังช่วยพยุงให้ดัชนี STOXX 600 ยังอยู่ใกล้ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์

กำไรของบริษัทสหรัฐฯ ก็ยังแข็งแกร่งไม่แพ้กัน แต่ความแข็งแกร่งส่วนใหญ่กระจุกตัวอยู่ในกลุ่มบริษัทเทคโนโลยีรายใหญ่ การกระจุกตัวนี้ช่วยหนุนผลตอบแทนของดัชนีให้โดดเด่นกว่า แต่ก็ยกระดับมาตรฐานที่ตลาดคาดหวังจากผลประกอบการในอนาคตให้สูงขึ้นไปด้วย ตัวอย่างที่ชัดเจนคือหุ้น Applied Materials ที่ร่วงลง 5.5% ในวันที่ 14 สิงหาคม ทั้งที่บริษัทให้แนวโน้มเชิงบวก สะท้อนว่าเมื่อตลาดตั้งความคาดหวังไว้สูง ผลประกอบการที่ไม่โดดเด่นพอก็อาจถูกลงโทษอย่างรวดเร็ว

การแข่งขันครั้งนี้จึงเป็นเรื่องของแหล่งที่มาของกำไรที่แตกต่างกันมากขึ้น การฟื้นตัวของยุโรปกระจายไปทั่วกลุ่มพลังงาน วัสดุ การเงิน และอุตสาหกรรม ขณะที่ผลตอบแทนของดัชนีสหรัฐฯ ยังคงอ่อนไหวเป็นพิเศษต่อการเติบโตของบริษัทเทคโนโลยีรายใหญ่

2. โครงสร้างกลุ่มอุตสาหกรรมทำให้ช็อกเดียวกันส่งผลต่อแต่ละตลาดต่างกัน

ดัชนี STOXX 600 และ S&P 500 ตอบสนองต่อการเปลี่ยนแปลงทางเศรษฐกิจแตกต่างกัน เนื่องจากโครงสร้างกลุ่มอุตสาหกรรมของทั้งสองดัชนีแตกต่างกันโดยพื้นฐาน

หุ้นสหรัฐฯ มีสัดส่วนการลงทุนในบริษัทเทคโนโลยีรายใหญ่และวงจรการลงทุนที่เกี่ยวข้องกับปัญญาประดิษฐ์ (AI) สูงกว่า ขณะที่ดัชนียุโรปมีสัดส่วนกลุ่มการเงิน อุตสาหกรรม พลังงาน และกลุ่มวัฏจักรอื่น ๆ มากกว่า โครงสร้างนี้ทำให้ S&P 500 ได้เปรียบโดยธรรมชาติในช่วงที่การลงทุนด้านเทคโนโลยียังแข็งแกร่ง และการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยที่ต่ำลงช่วยหนุนมูลค่าหุ้นกลุ่มเติบโต

ในขณะที่ยุโรปได้รับประโยชน์จากปัจจัยอีกชุดหนึ่ง กลุ่มธนาคารได้ประโยชน์จากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ที่แข็งแกร่ง กลุ่มกลาโหมได้ประโยชน์จากงบด้านความมั่นคงที่เพิ่มขึ้น บริษัทโครงสร้างพื้นฐานได้ประโยชน์จากการลงทุนด้านระบบไฟฟ้าและการก่อสร้าง และกลุ่มผู้ผลิตพลังงานได้ประโยชน์จากราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่สูงขึ้น

ความหลากหลายนี้ช่วยอธิบายได้ว่าเหตุใดกำไรของยุโรปจึงยังแข็งแกร่งได้ แม้ดัชนีจะยังตามหลังสหรัฐฯ ในด้านราคา แต่ก็ทำให้เกิดความกระจายตัวภายในดัชนีที่มากขึ้นเช่นกัน

การขยายตัวที่นำโดยกลุ่มเทคโนโลยีเป็นผลดีต่อ S&P 500 ส่วนวงจรกำไรที่กว้างขึ้นในกลุ่มอุตสาหกรรม การเงิน โครงสร้างพื้นฐาน และพลังงาน เปิดทางให้ยุโรปไล่ตามได้แข็งแรงกว่า สถานการณ์ปัจจุบันมีทั้งสองปัจจัยผสมกันอยู่ แม้ว่าการมีสัดส่วนหุ้นเทคโนโลยีของสหรัฐฯ จะยังเป็นตัวขับเคลื่อนราคาที่แข็งแกร่งกว่าในตอนนี้

3. น้ำมัน เงินเฟ้อ และอัตราดอกเบี้ย เชื่อมโยงเป็นห่วงโซ่เดียวกัน ยุโรปอยู่ใกล้ช็อกด้านพลังงานมากกว่า

ความย้อนแย้งที่ชัดเจนที่สุดในกำไรของยุโรปเริ่มต้นจากราคาน้ำมัน

ราคาน้ำมันดิบที่สูงขึ้นช่วยเพิ่มรายได้และกระแสเงินสดให้กับผู้ผลิตพลังงาน แต่ในเวลาเดียวกันก็เพิ่มต้นทุนเชื้อเพลิง ค่าขนส่ง และต้นทุนการผลิตให้กับสายการบิน ผู้ผลิตรถยนต์ บริษัทเคมี และธุรกิจที่ใช้พลังงานเข้มข้นอื่น ๆ ช็อกเดียวกันจึงสามารถดันกำไรรวมของยุโรปให้สูงขึ้น ขณะเดียวกันก็บีบอัตรากำไรของเศรษฐกิจอีกส่วนใหญ่ให้แคบลง

ข้อมูลเงินเฟ้อเดือนกรกฎาคมสอดคล้องกับแรงกดดันที่เริ่มปรากฏชัดขึ้นแล้ว โดยอัตราเงินเฟ้อยูโรโซนปรับขึ้นเป็นประมาณ 2.9% ในเดือนกรกฎาคม จากระดับ 2.8% ในเดือนมิถุนายน ขณะที่เงินเฟ้อด้านพลังงานเร่งตัวขึ้นเป็น 10.0% จาก 8.5% เยอรมนีบันทึกอัตราเงินเฟ้อที่ 2.8% และอิตาลีที่ 2.9% อย่างไรก็ตาม ไม่ควรสรุปว่าตัวเลขเหล่านี้มาจากการเคลื่อนไหวของราคาน้ำมันดิบล่าสุดทั้งหมด เพราะการเปลี่ยนแปลงภาษีและราคาภายในประเทศก็ส่งผลต่อเงินเฟ้อด้านพลังงานได้เช่นกัน

สหรัฐฯ เองก็เผชิญเงินเฟ้อด้านพลังงานที่สูงไม่น้อยเช่นกัน โดยราคาพลังงานในดัชนี CPI ของสหรัฐฯ เดือนกรกฎาคมยังสูงกว่าช่วงเดียวกันของปีก่อนถึง 14.7% แม้ดัชนีพลังงานจะลดลง 1.5% จากเดือนก่อนก็ตาม ความอ่อนไหวที่มากกว่าของยุโรปจึงไม่ได้มาจากการเทียบตัวเลขเงินเฟ้อโดยรวมเพียงอย่างเดียว แต่มาจากการที่ยุโรปพึ่งพาพลังงานนำเข้าและกิจกรรมอุตสาหกรรมที่ใช้พลังงานเข้มข้นมากกว่า โครงสร้างเช่นนี้ทำให้ช็อกด้านราคาน้ำมันที่ยืดเยื้อส่งผลถึงต้นทุนการผลิต ค่าขนส่ง และอัตรากำไรของบริษัทได้ค่อนข้างเร็ว

น้ำมันดิบเบรนท์ซื้อขายอยู่ที่ราว 87.93 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลในวันที่ 14 สิงหาคม หลังจากที่เคยขึ้นไปเหนือ 90 ดอลลาร์ในช่วงที่ความขัดแย้งทวีความรุนแรง ตลาดหุ้นยุโรปปรับตัวลงในวันนั้น เนื่องจากแรงกดดันจากราคาน้ำมันที่สูงขึ้นมีน้ำหนักมากกว่าแรงหนุนจากผลประกอบการที่แข็งแกร่งของบริษัทต่าง ๆ

ในทางกลับกัน ภาพรวมอัตราดอกเบี้ยของสหรัฐฯ เคลื่อนไปในทิศทางตรงข้าม โดยดัชนี CPI เดือนกรกฎาคมเพิ่มขึ้น 0.1% จากเดือนก่อน และเพิ่มขึ้น 3.4% จากช่วงเดียวกันของปีก่อน ส่วน Core CPI อยู่ที่ 2.5% ขณะที่ดัชนี PPI เดือนกรกฎาคมทรงตัวจากเดือนก่อน แต่อัตรารายปียังอยู่ที่ 4.7%

ตัวเลขเหล่านี้ทำให้ตลาดลดคาดการณ์ว่าเฟดจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพิ่มอีก โดยโอกาสที่เฟดจะปรับขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนลดลงมาอยู่ในช่วงต่ำกว่า 40% เล็กน้อยหลังตัวเลข CPI ประกาศออกมา และลดลงไปอยู่ที่ราว 1 ใน 3 หลังตัวเลข PPI ที่อ่อนกว่าคาดและข้อมูลเศรษฐกิจอื่น ๆ ตามมา การเปลี่ยนแปลงนี้ทำให้สหรัฐฯ มีความได้เปรียบด้านอัตราดอกเบี้ยในระยะสั้น โดยเฉพาะหุ้นกลุ่มเติบโตที่มูลค่าหุ้นอ่อนไหวต่อต้นทุนการกู้ยืมและอัตราคิดลด

น้ำมันจึงเป็นตัวแปรที่สามารถสร้างแรงสั่นสะเทือนต่อทั้งสองตลาดได้ หากราคาน้ำมันปรับขึ้นต่อเนื่องอีกครั้ง ก็อาจเพิ่มแรงกดดันด้านเงินเฟ้อและอัตรากำไรให้กับยุโรป และในที่สุดอาจดันคาดการณ์เงินเฟ้อของสหรัฐฯ ให้สูงขึ้นจนเฟดกลับมากังวลอีกครั้ง ยุโรปไม่จำเป็นต้องเห็นราคาน้ำมันลดลงมากนัก ราคาน้ำมันดิบที่ทรงตัวอาจเป็นผลลัพธ์ที่เหมาะสมที่สุด คือสูงพอที่จะรักษาแรงหนุนต่อกำไรของกลุ่มพลังงานไว้ได้บางส่วน แต่ก็ไม่ปรับขึ้นเร็วจนซ้ำเติมแรงกดดันด้านเงินเฟ้อและอัตรากำไรในส่วนอื่นของเศรษฐกิจ หากราคาน้ำมันลดลงอย่างมีนัยสำคัญ ก็จะช่วยลดต้นทุนให้กับผู้ผลิต สายการบิน และผู้บริโภค แต่ก็จะบั่นทอนหนึ่งในแรงขับเคลื่อนหลักของการเติบโตของกำไรในยุโรปขณะนี้ไปด้วย

4. ความเสี่ยงหลักที่จะพลิกสมมติฐาน คือตลาดแรงงานสหรัฐฯ ที่อ่อนแรงและความเสี่ยงภูมิรัฐศาสตร์ของยุโรป

รายงานการจ้างงานสหรัฐฯ เดือนกรกฎาคมสร้างความเสี่ยงที่ชัดเจนที่สุดต่อสมมติฐานความเป็นผู้นำของสหรัฐฯ โดยตัวเลขการจ้างงานนอกภาคเกษตร (Nonfarm Payrolls) ลดลง 23,000 ตำแหน่ง ขณะที่ตัวเลขของเดือนพฤษภาคมและมิถุนายนถูกปรับลดลงรวมกัน 103,000 ตำแหน่ง

สำหรับตลาดหุ้น การจ้างงานที่ชะลอตัวในช่วงแรกช่วยตอกย้ำแนวคิดเรื่องอัตราดอกเบี้ยที่ผ่อนคลายลง เพราะลดแรงกดดันให้เฟดต้องปรับขึ้นดอกเบี้ยเพิ่ม แต่สมการนี้จะเปลี่ยนไปหากความอ่อนแอของการจ้างงานลุกลามไปถึงการใช้จ่ายของภาคครัวเรือนและกำไรของบริษัท เพราะเมื่อถึงจุดนั้น การคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยที่ต่ำลงจะสะท้อนถึงความต้องการทางเศรษฐกิจที่ทรุดตัวลง มากกว่าจะเป็นสัญญาณเงินเฟ้อที่ชะลอตัวลงอย่างไม่มีอันตราย

ยุโรปเผชิญความเสี่ยงในลักษณะที่แตกต่างออกไป ผ่านปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์และความมั่นคงด้านพลังงาน

หากเส้นทางเดินเรือสำคัญหรือโครงสร้างพื้นฐานด้านพลังงานถูกขัดขวาง ราคาน้ำมันดิบอาจปรับตัวสูงขึ้น ส่งผลให้ต้นทุนของผู้ผลิตและครัวเรือนเพิ่มขึ้นตามไปด้วย ในขณะที่บริษัทกลุ่มกลาโหมและพลังงานอาจได้ประโยชน์จากความไม่แน่นอนเดียวกันนี้ ซึ่งจะสร้างความแตกต่างอีกครั้งระหว่างกำไรที่แข็งแกร่งในบางกลุ่มอุตสาหกรรมกับภาวะเศรษฐกิจโดยรวมที่อ่อนแอลง

ด้วยเหตุนี้ ความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ทวีความรุนแรงจึงมีความสำคัญเป็นพิเศษต่อยุโรป หากช็อกด้านพลังงานอยู่ในระดับที่ควบคุมได้ ก็ยังช่วยหนุนกำไรของกลุ่มพลังงานและกลาโหมได้โดยไม่กระทบอัตรากำไรของภาคส่วนอื่นมากเกินไป แต่หากราคาน้ำมันพุ่งขึ้นต่อเนื่องเป็นเวลานาน ความสมดุลดังกล่าวก็จะรักษาไว้ได้ยากขึ้น

ความเสี่ยงหลักต่อการเติบโตของทั้งสองตลาดจึงแตกต่างกัน สหรัฐฯ ต้องการให้การจ้างงานชะลอตัวลงในระดับที่ไม่ถึงขั้นฉุดการบริโภคและกำไรให้อ่อนแอลง ส่วนยุโรปต้องการให้แรงกดดันด้านภูมิรัฐศาสตร์และพลังงานอยู่ในระดับที่ไม่ถึงขั้นบั่นทอนการฟื้นตัวของกำไรในภาพรวม

ปัจจัยใดจะเปลี่ยนสมการความเป็นผู้นำระหว่างหุ้นยุโรปกับหุ้นสหรัฐฯ

หลักฐานในปัจจุบันยังคงเอียงไปในทางที่เป็นบวกต่อสหรัฐฯ ในด้านแรงส่งของราคาในสกุลเงินท้องถิ่นระยะสั้น โดยดัชนี S&P 500 ปรับตัวขึ้นราว 4% จนถึงวันที่ 14 สิงหาคม จากระดับปิดวันที่ 31 กรกฎาคม เทียบกับดัชนี STOXX 600 ที่เพิ่มขึ้นประมาณ 1.3% ในช่วงเดียวกัน นอกจากนี้ เงินเฟ้อสหรัฐฯ ที่ชะลอตัวลงและการลดคาดการณ์การปรับขึ้นดอกเบี้ยของเฟดยังช่วยให้สภาพแวดล้อมเอื้อต่อหุ้นกลุ่มเติบโตที่มีสัดส่วนเทคโนโลยีสูงมากขึ้นด้วย

ข้อได้เปรียบของยุโรปอยู่ที่ความกว้างของการเติบโตของกำไร โดยประมาณการกำไรของดัชนี STOXX 600 ปรับเพิ่มขึ้นต่อเนื่องเป็นสัปดาห์ที่ 8 มาอยู่ที่ 23.4% ขณะที่กำไรเมื่อไม่รวมกลุ่มพลังงานที่เติบโต 12.3% แสดงให้เห็นว่าการฟื้นตัวครั้งนี้ไม่ได้จำกัดอยู่แค่บริษัทที่ได้ประโยชน์โดยตรงจากราคาน้ำมันที่สูงขึ้น

กฎการตัดสินใจที่ใช้ได้จริงจึงชัดเจนขึ้น

ความเป็นผู้นำของสหรัฐฯ จะยืนหยัดต่อไปได้ หากกำไรของกลุ่มเทคโนโลยียังแข็งแกร่ง และเงินเฟ้อที่ชะลอตัวลงยังช่วยสกัดไม่ให้เฟดปรับขึ้นดอกเบี้ยเพิ่ม โดยการลงทุนที่แข็งแกร่งและความต้องการของผู้บริโภคที่ทรงตัวจะช่วยตอกย้ำความได้เปรียบนี้

ยุโรปจะไล่ตามช่องว่างได้ทัน หากราคาพลังงานทรงตัวโดยไม่ลบล้างแรงหนุนต่อกำไรที่ไหลเข้ากลุ่มพลังงานและวัสดุไปแล้ว ขณะที่การปรับเพิ่มประมาณการกำไรยังคงกระจายไปทั่วกลุ่มการเงิน อุตสาหกรรม และภาคส่วนอื่น ๆ ต่อเนื่อง เงื่อนไขดังกล่าวจะช่วยรักษาส่วนที่แข็งแกร่งที่สุดของวงจรกำไรในยุโรปไว้ได้ พร้อมกับลดแรงกดดันต่อต้นทุนการผลิตและเงินเฟ้อไปในเวลาเดียวกัน

สัญญาณเตือนหลักที่จะพลิกสมมติฐานของสหรัฐฯ คือตลาดแรงงาน หากการจ้างงานที่อ่อนแอเริ่มส่งผลกระทบไปถึงการบริโภค การเติบโตของรายได้ และกำไรของบริษัท เหตุผลที่สนับสนุนความเป็นผู้นำต่อเนื่องของสหรัฐฯ ก็จะลดน้ำหนักลงอย่างมาก

สัญญาณเตือนที่เทียบเท่ากันสำหรับยุโรปคือแรงกดดันด้านพลังงานที่ยืดเยื้อ หากราคาน้ำมันที่สูงขึ้นยังคงดันเงินเฟ้อและบีบอัตรากำไรของกลุ่มนอกเหนือจากพลังงานและวัสดุต่อไป กำไรโดยรวมที่ดูแข็งแกร่งอาจกำลังบดบังความอ่อนแอที่ซ่อนอยู่ภายในดัชนีมากขึ้นเรื่อย ๆ

สัญญาณเหล่านี้เป็นเครื่องมือตรวจสอบที่มีประโยชน์มากกว่าการเทียบว่าดัชนีใดนำอยู่ในวันนี้เพียงอย่างเดียว ปัจจุบันสหรัฐฯ ยังคงเป็นผู้นำ เพราะการเติบโตของกลุ่มเทคโนโลยีและเงินเฟ้อที่ชะลอตัวลงทำงานสอดคล้องกัน ส่วนยุโรปก็มีแนวทางที่น่าเชื่อถือในการไล่ตามช่องว่างได้ทัน หากความกว้างของการเติบโตของกำไรยังคงอยู่ได้ โดยที่ช็อกด้านพลังงานไม่สร้างต้นทุนที่สูงเกินไปสำหรับเศรษฐกิจส่วนที่เหลือ