Нийтэлсэн огноо: 2026-04-02
SpaceX 2026 оны 4-р сарын 1-нд АНУ-ын Үнэт цаас, биржийн хороонд (SEC) бүртгүүлэх нууц төслөө ирүүлсэн гэж мэдээлэгдэв.
Одоогийн мэдээллүүдээс харахад IPO нь 6 эсвэл 7-р сард болж магадгүй бөгөөд үнэлгээ нь ойролцоогоор 1.5 их наядаас 1.75 их наяд ам.доллароос давна гэж таамаглаж байна.
Reuters-ийн мэдээлснээр SpaceX 2025 онд ойролцоогоор 15-16 тэрбум ам.долларын орлого, 8 тэрбум орчим ам.долларын EBITDA (хүү, татвар, элэгдлийн өмнөх ашиг) олохоор хүлээгдэж байна. Эдгээр үзүүлэлтүүд нь өндөр үнэ тогтооход хангалттай боловч хэрэгжилтийн эрсдэлийг үл тоомсорлосон нээлттэй зах зээлийн үнэлгээг зөвтгөхөд хүрэлцэхгүй байж магадгүй юм.
Жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчдын нийтлэг төсөөлөл бол SpaceX бол пуужингийн цэвэр монополь компани гэдэгт байдаг. Гэвч институциональ бодит байдал өөр бөгөөд SpaceX-ийн IPO-ийн үнэ нь голчлон Starlink дэлхийн холболтын платформ болж өргөжиж чадах уу гэдгээс хамаарч тогтоно.
Бидний үндсэн таамаглал бол SpaceX-ийн IPO нь мэдээлэгдсэн хамгийн өндөр үнэлгээнээс доогуур үнээр тогтох эсвэл бүртгүүлсний дараах эхний жилд үнэлгээний харьцаа (multiple) мэдэгдэхүйц буурах (compression) нөхцөлтэй тулгарна гэж үзэж байна.
SpaceX 2026 оны 4-р сарын 1-нд АНУ-ын SEC-д бүртгүүлэх нууц төслөө ирүүлсэн гэж мэдээлэгдсэн нь тус компанийн IPO-г таамгаас албан ёсны зохицуулалтын үйл явц руу шилжүүллээ. IPO-ийн хүлээгдэж буй хугацаа 6-7-р сарын хооронд хэвээр байгаа бөгөөд үнэлгээ нь 1.5 их наядаас 1.75 их наяд ам.доллароос давна гэж хэлэлцэгдэж байна.
Мэдээллүүдэд Bank of America, Citigroup, Goldman Sachs, JPMorgan Chase болон Morgan Stanley зэрэг банкуудыг тэргүүлэх банкуудын тоонд нэрлэж байна. Гэсэн хэдий ч нийтэд зориулсан бүртгэлийн баримт бичиг (prospectus) гарч ирэх хүртэл хөрөнгө оруулагчид хэлцлийн баталгаажсан нөхцөлийг мэдэх боломжгүй юм.
Энэхүү бүртгэл нь 3-р сарын сүүлчээр АНУ-ын хувьцааны зах зээлд эрсдэлээс зайлсхийх (risk-off) хандлага давамгайлж, 10 жилийн хугацаатай Төрийн сангийн бондын өгөөж 4.3%-ийн орчимд байгаа үед тохиож байна. Энэ нь SpaceX шиг хэлцлийн хувьд чухал юм, учир нь урт хугацааны өсөлттэй хөрөнгүүд дисконтын хувь хэмжээнд маш мэдрэмтгий байдаг.
2025 оны орлогын төсөөлөл болох 15-16 тэрбум ам.долларт үндэслэн 1.5 их наяд ам.долларын үнэлгээ хийх нь орлогыг ойролцоогоор 94 дахин (94x) үржүүлсэнтэй тэнцүү байна. Харин 1.75 их наяд ам.доллароор үнэлэх нь ашгийг (earnings) ойролцоогоор 109-113 дахин үржүүлсэнтэй тэнцэх үзүүлэлт юм. Энэ нь ямар ч аварга том IPO-ийн хувьд ер бусын өндөр эхлэлийн цэг юм.
Компанийн хаалттай зах зээл дэх үнэлгээ хурдацтай өсөж, 2025 оны 12-р сарын тендерийн үеэр ойролцоогоор 800 тэрбум ам.долларт хүрсэн бөгөөд 2026 оны 2-р сард xAI-тай нэгдсэний дараа 1.25 их наяд ам.доллар болж нэмэгдсэн. Өсөх хандлага илт байгаа ч одоогийн IPO-ийн үнэлгээний хэлэлцүүлгүүд нийтэд ил болсон танилцуулга дээр бус, мэдээлэгдсэн хэлцлийн нөхцөл дээр суурилсаар байна.
Morningstar компани PitchBook-ийн шинжилгээнд үндэслэн SpaceX-ийн бодит үнэ цэнийг (fair value) 1.1 их наядаас 1.7 их наяд ам.долларын хооронд гэж тооцоолсон байна. Энэхүү хүрээ нь үргэлжилж буй маргаанд хувь нэмэр оруулж байгаа ч IPO-ийн хэлэлцүүлгийн дээд хязгаартай холбоотой хэрэгжилтийн эрсдэлийг арилгахгүй байна.
Практик дээр, үнэлгээний дээд хязгаарыг зөвтгөхийн тулд Starlink-ийн хүчин чадал үргэлжлэн нэмэгдэж, бүртгүүлсний дараа Starship-ийг мөнгөжүүлэх (monetisation) үйл явц бодитой ахиц гаргах шаардлагатай.
2025 оны 12-р сарын хоёрдогч тендерээр SpaceX-ийг 800 тэрбум ам.доллароор үнэлсэн нь хөрөнгө оруулагчдын хувьд хамгаалахад илүү хялбар түвшин байсан юм. Учир нь энэ нь Starlink, Starship болон xAI-ийн нэгдэл зэрэг бүх чиглэлд төгс хэрэгжилт хийх шаардлагаас бага зэрэг зай үлдээж байв.
Харин 1.5-1.75 их наяд ам.долларын үнэлгээтэй үед худалдан авагчид хэд хэдэн бизнесийн үнэ цэнийг нэгэн зэрэг урьдчилж төлж байна: Starlink-ийн холболтын цар хүрээ, Starship-ийн ирээдүйн ашиг орлого, мөн xAI-ийн нэгдлээр бий болсон хиймэл оюун ухааны дэд бүтцийн хараахан батлагдаагүй талууд. Энэ нь ирээдүйн хэт их өсөлтийг эхний өдрийн үнэд хэтэрхий их шингээж байна.
| Хувилбар | Өдөөгч нөхцөл | Магадлал | Бүртгэлийн үеийн үнэлгээ |
| Зорилтот түвшнээс доогуур үнэлэгдэж, дараа нь дахин үнэлэгдэх | xAI-ийн нэмэлт үнэлгээнд институциуд татгалзах, засаглалын хөнгөлөлт, өндөр хүүгийн орчин | 55% | Ойролцоогоор $1.2T - $1.5T |
| Бүрэн өөдрөг (bull) тохиолдол | Starlink-ийн хүчтэй хэрэгжилт, макро орчин тайвшрах, хиймэл оюун ухааны дэд бүтцийн бодит төлөвлөгөө | 30% | Ойролцоогоор $1.5T - $1.75T |
| IPO хойшлогдох эсвэл цуцлагдах | Зах зээлийн нөхцөл байдал муудах эсвэл SEC-ийн хяналтаар мэдээллийн ил тод байдал хүндрэх | 15% | 2026 онд бүртгэгдэхгүй, үнэлгээ дараагийн цонхонд шилжинэ |
*Арга зүйн тэмдэглэл: Тохиолдлын магадлалууд нь чанарын шинжтэй, загварын гаралт биш. Эдгээр нь дараах дөрвөн орцноос гарсан:
Харьцуулах боломжтой IPO-ийн өмнөх жишиг
Одоогийн макро орчин
Институционал сэтгэл зүйн дохио
Үнэлгээний зөрүүний шинжилгээ
*Эдгээр магадлалууд нь бүтэцтэй аналитик дүгнэлт бөгөөд материаллаг тодорхойгүй байдлыг агуулна. Үүнийг таамаг биш, чиглүүлэгч хүрээ гэж үзнэ үү.
Одоогийн хүүгийн орчин болон ижил төстэй аварга том компаниудын IPO хийсэн механизмыг шинжилж үзээд, бид SpaceX-ийг мэдээлэгдсэн хамгийн түрэмгий үнэлгээгээр бус, харин 1.2-1.5 их наяд ам.долларын үнэлгээнд илүү ойр үнээр олон нийтэд нээлттэй болно гэдгийг 55%-ийн магадлалтай гэж тооцоолж байна.
Энэхүү хүлээлт нь xAI-ийн давхаргад урьдчилж мөнгө төлөхөөс институциональ хөрөнгө оруулагчид татгалзах, мөн хяналт нь дотоод хүмүүсийн гарт төвлөрсөн үед нээлттэй зах зээлийн хөрөнгө оруулагчдын хэрэглэдэг засаглалын ердийн хөнгөлөлт (governance discount) дээр суурилж байна.
Энэ нь 2019 онд Saudi Aramco компани IPO хийхдээ дотооддоо 2 их наяд ам.долларын зорилт тавьсан ч баялгийн сангууд засаглалын нөхцөлийн талаар болгоомжилсноор 1.7 их наяд ам.долларт хүрсэн бүтцийн динамикийг тусгаж байгаа юм.
Энэхүү зам хөрөнгө оруулагчдад хэрхэн харагдах вэ:
IPO-ийн үнэ нэгж хувьцаа нь 700–850 ам.долларын хүрээнд тогтоно (энэ нь 1.2T–1.5T ам.долларын үнэлгээг илэрхийлнэ).
Бүртгүүлснээс хойш 6-12 сарын дотор S&P 500 индекст багтах механизм нь идэвхгүй (passive) худалдан авалтыг албадсанаар эхний жилийн арилжаа тогтворгүй байна.
Starlink-ийн захиалагчдын өсөлт 15 сарын дотор хоёр дахин нэмэгдэж, үнэлгээний харьцааг (multiple) зөвтгөх эсвэл үнэ цэнийг нь бууруулах улирал тутмын гол өгөгдөл болно.
Бидний 30%-ийн магадлалтай гэж үзсэн өөдрөг хувилбарт гурван катализатор нэгэн зэрэг шаардлагатай:
Starlink 2026 онд орлого болон ашгийн маржины одоогийн хүлээлтийг мэдэгдэхүйц давах.
Хиймэл оюун ухааны дэд бүтцийн нэгдсэн онол бодитой батлагдах эхний нотолгоо гарч ирэх.
Урт хугацааны өсөлттэй хөрөнгүүдэд үзүүлэх хүүгийн дарамт багассан, илүү тайван макро орчин бүрдэх.
Энэ тохиолдолд SpaceX мэдээлэгдсэн үнэлгээний дээд хязгаарын орчимд бүртгэгдэж, дараагийн 12-18 сарын хугацаанд хэрэгжилт нь эрсдэлийг бууруулснаар зах зээлийн үнэлгээ нь өснө. Гол ялгаа нь хөрөнгө оруулагчид зөвхөн амбицын төлөө бус, баримт нотолгооны төлөө мөнгө төлөх болно.
Rocket Lab (RKLB) болон олон нийтэд нээлттэй арилжаалагддаг сансрын дэд бүтцийн бусад компаниудын үнэлгээ мөн адил өснө. Учир нь SpaceX-ийн бүртгэл нь одоогоор тойрог замын дэд бүтцийн цэвэр жишиг үзүүлэлтгүй байгаа институциональ хөрөнгө оруулагчдын хувьд тус салбарын үнэлгээний өсөлтийг хууль ёсны болгож өгөх юм.
Сөрөг тохиолдол нь SpaceX-ийн үйл ажиллагааны чанарт бус, харин зах зээлийн механизмд хамаарна. Тэр ч байтугай хүчирхэг компаниуд IPO-ийн өмнөх сурталчилгааны (roadshow) үеэр зах зээлийн хэлбэлзэл ихсэж, хөрөнгө оруулагчид өндөр үнэлгээний эрсдэлийг хүлээж авахаас татгалзахад бүртгэлээ хойшлуулах эсвэл цуцлах тохиолдол гардаг.
IPO хойшлогдох эсвэл цуцлагдах нь Starlink-ийн захиалагчдын өсөлтөд нөлөөлөхгүй. Гэсэн хэдий ч энэ нь SpaceX-ийг эргээд хаалттай хөрөнгийн зах зээл рүү түлхэх бөгөөд 1.75 их наяд ам.долларын үед хаалттай зах зээлийн дээд хязгаарт үндсэндээ хүрсэн гэж үзэж болно.
Жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчдын гол онол энгийн: SpaceX = пуужин + Starlink = худалдаж ав. Тиймээс ямар ч үнэ зөвтгөгдөнө.
Гэвч институциональ дүгнэлт илүү хатуу байдаг. Дахин давтагдашгүй байдал нь тухайн хөрөнгийг сонирхох шалтгаан болохоос бус, үнэлгээний сахилга батыг орлохгүй. Нээлттэй зах зээлийн худалдан авагчид "пуужин нэмэх хүсэл мөрөөдөл"-ийн төлөө тодорхойгүй хугацаагаар мөнгө төлөхгүй.
Тэд дахин давтагдах нэг хэрэрлэгчийн дундаж орлого (ARPU), байгууллагын борлуулалтын бүтэц, засгийн газрын захиалгын багц болон үйл ажиллагааны хөшүүргийн төлөө мөнгө төлнө. Мөн бэлэн мөнгөний урсгал ил тод болохоос өмнө их хэмжээний хөрөнгө оруулалт шаарддаг бизнесүүдийн үнэлгээг тэд бууруулах болно.
Энэ нь зах зээлийн механизм чухал байдаг газар юм. 10 жилийн хугацаатай бондын өгөөж 4.3%-ийн орчимд байх үед урт хугацааны хөрөнгө оруулалтын үнэлгээний тэвчээр алдагддаг. Учир нь хувьцааны үнэ цэнийн ихэнх хэсэг нь ирээдүйн олон жилийн дараах бэлэн мөнгөний урсгалаас хамаардаг. Starlink нь аль хэдийн бүрэн арилжааны шинжтэй болсон тул энэ нөхцөл байдаас ашиг хүртдэг.
Харин Starship тэгж чадахгүй. Бүртгэлийн баримт бичиг (S-1) ашиг олох арга замыг илүү тодорхой болгох хүртэл Starship-ийг хөрөнгө оруулагчид хүсэж байгаа ч бүрэн урьдчилж төлөхийг хүсэхгүй байгаа ирээдүйн "сонголт" (call option) гэж үзэх магадлалтай.
SpaceX бол бүтцийн хувьд нарийн төвөгтэй IPO-д ороогдсон "үе дамжсан" бизнес бөгөөд мэдээлэгдсэн хамгийн өндөр үнэлгээ нь олон жилийн хэрэгжилтийн үр дүнг эхний өдрийн үнэд шингээсэн мэт харагдаж байна.
Бидний үнэлгээний үзэл баримтлал мэдээлэгдсэн 1.5-1.75 их наяд ам.долларын IPO-ийн хүрээнд болгоомжтой хэвээр байна. Хэрэв үнэлгээ 1.0-1.1 их наяд ам.долларт ойртвол, эсвэл албан ёсны бүртгэлд Starlink-ийн ашгийн хөдөлгүүр одоогийн мэдээллээс хавьгүй хүчтэй байгаа нь харагдвал эрсдэл-өгөөжийн харьцаа илүү сонирхолтой болно.
Ойролцоогоор 1.4 их наяд ам.доллароос доош үед Starlink-ийн бизнес үнэлгээний эрсдэлийн ихэнх хэсгийг өөртөө шингээдэг. Харин 1.6 их наяд ам.доллароос дээш үед хөрөнгө оруулагчид Starship, хиймэл оюун ухааны дэд бүтцийн онол болон хараахан ил болоогүй ирээдүйн боломжуудын төлөө урьдчилж төлбөр төлж байна гэсэн үг юм.
Тайлбар: Энэ материал нь ерөнхий мэдээлэл өгөх зорилготой бөгөөд санхүүгийн, хөрөнгө оруулалтын эсвэл бусад төрлийн зөвлөгөө гэж үзэх ёсгүй (мөн түүгээр тулгуурлах ёсгүй). Материалда өгсөн ямар ч үзэл бодол нь EBC эсвэл зохиогчийн зүгээс тодорхой ямар нэг хөрөнгө оруулалт, үнэт цаас, гүйлгээ эсвэл хөрөнгө оруулалтын стратеги тухайн хүний хувьд тохиромжтой гэж санал болгохгүй.
