क्यों फेड की दर कटौती 10-वर्षीय ट्रेजरी उपज को नीचे नहीं ला रही है

जब फेडरल रिजर्व (Fed) ने सितंबर 2024 में नीतिगत ढील देना शुरू किया, तो 10-वर्षीय संयुक्त राज्य (US) ट्रेजरी की उपज कम अवधि की दरों के साथ नीचे नहीं आई। यह 3.65% से बढ़कर जनवरी 2025 में निकट-अवधि उच्चतम 4.79% पर पहुँच गई। 

बाद की फेडरल रिजर्व बैंक ऑफ सेंट लुइस की एक विश्लेषण में पता चला कि वृद्धि का आधा से अधिक हिस्सा उच्च टर्म प्रीमियम के कारण था, जो दर्शाता है कि निवेशक दीर्घकालिक कर्ज रखने के लिए अधिक रिटर्न की मांग कर रहे थे। 

फेड शॉर्ट‑टर्म दरों का मार्गदर्शन करता है, लेकिन बॉन्ड बाजार के दीर्घकालिक हिस्से को अभी भी खरीदार ढूँढने होते हैं। यदि वे खरीदार लंबी अवधि वाले बांड रखने के लिए अधिक रिटर्न चाहते हैं, तो 10-वर्षीय उपज ऊँची बनी रह सकती है या और बढ़ भी सकती है। निवेशक उस अतिरिक्त रिटर्न को टर्म प्रीमियम कहते हैं। 

टर्म प्रीमियम वह अतिरिक्त मांग है जो निवेशक कुछ महीनों की बजाय कई सालों के लिए धन उधार देते समय करते हैं। शॉर्ट‑टर्म दरें काफी हद तक फेड के कदमों पर निर्भर करती हैं; वहीं 10-वर्षीय उपज मुद्रास्फीति जोखिम, सरकारी उधारी, बॉन्ड आपूर्ति और भविष्य की नीतियों पर भरोसा भी दर्शाती है। 

मूल प्रश्न यह है कि क्या दीर्घकालिक उपजें इसलिए बढ़ या घट रही हैं क्योंकि निवेशकों को ब्याज दरों के बदलने की उम्मीद है, या इसलिए कि वे लंबी अवधि के जोखिम लेने के लिए अधिक रिटर्न चाहते हैं। यह अमेरिकी डॉलर, सोना, शेयर, उभरती बाजार की मुद्राएँ और क्रेडिट स्प्रेड्स के लिए मायने रखता है। 

उपज का वह भाग जो फेड निर्धारित नहीं करता 

एक दीर्घकालिक बॉन्ड उपज दो हिस्सों में बँटती है। पहला हिस्सा शॉर्ट‑टर्म ब्याज दरों का अपेक्षित मार्ग है, जो फेड के संकेतों, मुद्रास्फीति के आंकड़ों, रोजगार के आंकड़ों और भविष्य में कटौती या वृद्धि की उम्मीदों पर प्रतिक्रिया देता है। दूसरा हिस्सा टर्म प्रीमियम है; वह अतिरिक्त उपज जो निवेशक मांगते हैं उन वर्षों के लिए जब तक मुद्रास्फीति, राजकोषीय नीति, ट्रेजरी की आपूर्ति और राजनीतिक निर्णय बांड की परिपक्वता तक बदल सकते हैं। 

फेड अपनी पॉलिसी दर और सार्वजनिक टिप्पणियों के माध्यम से पहले हिस्से का मार्गदर्शन करता है। वह दूसरे हिस्से को निर्धारित नहीं कर सकता। 

जनवरी 2026 में, फेडरल ओपन मार्केट कमेटी (FOMC) ने फेडरल फंड्स दर का लक्षित दायरा 3.50% से 3.75% पर बरकरार रखा, फिर भी दीर्घकालिक उपजें इतनी ऊँची रहीं कि यह दिखाया कि फ्रंट‑एंड पर ढील पूरे कर्व को नीचे खींच नहीं रही थी। 

2013 में, टेपर टैन्ट्रम (taper tantrum) ने वही पैटर्न दिखाया। जब निवेशकों ने फेड से बॉन्ड खरीद में कमी की उम्मीद करना शुरू किया, तो दीर्घकालिक यूएस ट्रेजरी उपज तेज़ी से बढ़ गईं। कोई नया रेट‑हाइकिंग चक्र नहीं था; बाजार ने लंबी उपजें ऊँची कर दीं क्योंकि केंद्रीय बैंक के अनुमानित समर्थन में बदलाव आया था। 

जब निवेशक फेड से कम समर्थन की उम्मीद करते हैं तो दीर्घकालिक उपजें बढ़ सकती हैं। 

दीर्घकालिक उपजें ऊँची क्यों बनी रह सकती हैं 

2026 में टर्म प्रीमियम पर तीन शक्तियाँ दबाव डाल रही हैं। 

पहली है सरकारी उधारी। कांग्रेसनल बजट ऑफिस (CBO) ने वित्तीय वर्ष 2026 के लिए यूएस संघीय घाटे का अनुमान $1.9 ट्रिलियन लगाया, जो 2036 तक $3.1 ट्रिलियन तक बढ़ने का प्रक्षेपण था। बड़े घाटे का अर्थ है अधिक ट्रेजरी इश्यू, और जब बाजार को अधिक कर्ज समायोजित करना पड़ता है, तो खरीदार खासकर लंबी परिपक्वता पर उच्च उपज की मांग कर सकते हैं। एक बड़ा घाटा अपने आप सेल‑ऑफ मजबूर नहीं करता, लेकिन बढ़ती आपूर्ति की उम्मीद उस उपज को ऊपर उठा सकती है जिसे निवेशक खरीदने से पहले चाहते हैं। 

दूसरा कारक मुद्रास्फीति के बारे में अनिश्चितता है। भले ही हेडलाइन मुद्रास्फीति धीमी हो रही हो, निवेशकों को अभी भी यह तय करना होता है कि क्या यह लंबे समय में फेड के लक्ष्य के आसपास बनी रहेगी। वह बॉन्ड जो 10 वर्षों के लिए निश्चित ब्याज देता है, तब कम आकर्षक हो जाता है जब निवेशक यह निश्चित न कर पाएं कि भविष्य में डॉलर की कीमत कितनी रहेगी। 

तीसरा है फेड का बैलेंस शीट। वर्षों की भारी बॉन्ड खरीद के माध्यम से, फेड ने ट्रेजरी आपूर्ति के बड़े भाग को समाहित कर लिया। क्वांटिटेटिव टाइटनिंग (QT) ने प्रवाह को पलट दिया, और निजी निवेशकों को अधिक हिस्सा संभालना पड़ा। रॉयटर्स ने फरवरी 2026 में रिपोर्ट किया कि सर्वे किए गए बॉन्ड स्ट्रैटेजिस्ट्स में लगभग 60% ने माना कि भारी इश्यूंस फेड के $6.6 ट्रिलियन के बैलेंस शीट में आगे और महत्वपूर्ण कटौती करना कठिन बना देंगे। 

शॉर्ट‑टर्म और लॉन्ग‑टर्म दरें विपरीत दिशाओं में भी चल सकती हैं। फेड शॉर्ट‑टर्म दरों में कटौती कर सकता है, जबकि दीर्घकालिक निवेशक सरकारी कर्ज, मुद्रास्फीति और बॉन्ड आपूर्ति के संबंध में चिंताओं के कारण फिर भी उच्च रिटर्न मांग सकते हैं। उस स्थिति में, जब फेड नीति में ढील दे रहा होता है तो यील्ड कर्व वैसा नहीं हिल सकता जैसा लोग आम तौर पर उम्मीद करते हैं। 

ट्रेडर्स के लिए निगरानी सूची 

एक सामान्य विश्लेषणात्मक तरीका 10-वर्षीय ट्रेजरी उपज से शुरू करना है। यदि फेड दरें घटा रहा है लेकिन 10-वर्षीय उपज ऊँची बनी रहती है या बढ़ती रहती है, तो बाजार संभवत: केवल शॉर्ट‑टर्म दरों के अपेक्षित मार्ग से कहीं अधिक को प्राइस कर रहा होता है। एक ऊँची या बढ़ती 10-वर्षीय उपज यह प्रमाणित नहीं करती कि मुख्य कारण टर्म प्रीमियम ही है, पर यह संकेत दे सकती है कि बाजार अगली फेड बैठक से परे के कारकों को प्राइस कर रहा है। 

फिर यह देखने के लिए टर्म प्रीमियम के अनुमान की जाँच करें कि 10-वर्षीय किस पर प्रतिक्रिया कर रहा है। Federal Reserve Economic Data (FRED) पर Kim-Wright की 10-वर्षीय सीरीज, series THREEFYTP10, एक सार्वजनिक विकल्प है; New York Fed का Adrian-Crump-Moench (ACM) मॉडल दूसरा है। दोनों अनुमान हैं, लाइव मार्केट प्राइस नहीं, और वे अलग-अलग रीडिंग दे सकते हैं। विश्लेषक अक्सर एक मापदंड को लगातार मॉनिटर करते हैं और इसे इस बात की मार्गदर्शिका के रूप में उपयोग करते हैं कि क्या दीर्घकालिक यील्ड में बदलाव दर-अपेक्षाओं से प्रेरित हैं या जोखिम-प्राइसिंग से। 10-वर्षीय यील्ड में वृद्धि दिखाती है कि कुछ बदल गया है। टर्म प्रीमियम का अनुमान यह संकेत देने में मदद करता है कि क्या वह बदलाव निवेशकों द्वारा जोखिम के लिए अधिक प्रतिपूर्ति मांगने से प्रेरित है।

ट्रेजरी ऑक्शन की मांग आपूर्ति कहानी की पुष्टि करने में मदद करती है। अगर दीर्घकालिक बॉन्ड की मांग कमजोर है, जो कम बिड-टू-कवर अनुपात या ऑक्शन का ट्रेडर्स की अपेक्षा से ऊँचे यील्ड पर समाप्त होने से दिखती है, तो यह संकेत दे सकता है कि खरीदार नई आपूर्ति उठाने से पहले अधिक रिटर्न चाहते हैं। एक कमजोर ऑक्शन ज्यादा मायने नहीं रखता। लेकिन लगातार कई कमजोर ऑक्शन दिखाते हैं कि बाजार जारी की जा रही दीर्घकालिक देनदारी की मात्रा के साथ कम सहज हो रहा है।

क्रेडिट स्प्रेड एक दर-कहानी को जोखिम की कहानी से अलग करने में मदद कर सकते हैं। क्रेडिट स्प्रेड वह अतिरिक्त यील्ड है जो एक कॉर्पोरेट बॉन्ड तुलनीय ट्रेजरी की तुलना में देता है। अगर ट्रेजरी यील्ड बढ़ती है, लेकिन इनवेस्टमेंट-ग्रेड क्रेडिट स्प्रेड स्थिर रहते हैं, तो यह चाल अधिकतर बॉन्ड आपूर्ति, मुद्रास्फीति की चिंताओं, या टर्म प्रीमियम के बारे में है बजाय कंपनियों के जोखिम की चिंता के। अगर यील्ड बढ़ते हैं और क्रेडिट स्प्रेड भी एक साथ चौड़ते हैं, तो बाजार जोखिम लेने की इच्छा में व्यापक कमी दिखा रहा हो सकता है।

इन्फ्लेशन प्राइसिंग यह दिखाने में मदद करती है कि चाल का कितना हिस्सा मुद्रास्फीति से जुड़ा है। 5-वर्षीय, 5-वर्षीय फॉरवर्ड ब्रेकइवन यह दर्शाता है कि बाजार भविष्य के पाँच साल की अवधि में मुद्रास्फीति को कैसे प्राइस कर रहे हैं। यह एक परफेक्ट फोरकास्ट नहीं है, लेकिन इससे पता चल सकता है कि क्या मुद्रास्फीति जोखिम अभी भी दीर्घकालिक यील्ड में बिल्ड किया जा रहा है।

बाज़ारों में इसका क्या मतलब है

टर्म प्रीमियम बढ़ने से वित्तीय परिस्थितियाँ कड़ी हो सकती हैं भले ही Fed दरें काट रहा हो।

मुद्रा प्रभाव आमतौर पर सबसे सीधा होता है। उच्च दीर्घकालिक अमेरिकी यील्ड डॉलर-आधारित परिसंपत्तियों को अधिक आकर्षक बना सकती है, जो अमेरिकी डॉलर का समर्थन कर सकती है और उभरती बाजार मुद्राओं पर दबाव डाल सकती है। USDZAR, USDMXN, या USDSGD जैसे पेयर्स देख रहे ट्रेडर्स को यह ध्यान रखना चाहिए कि क्या दीर्घकालिक यील्ड इस विचार के खिलाफ दबाव बना रही है कि Fed की रियायत दरों को नीचे लाएगी।

सोना डॉलर और वास्तविक यील्ड के जरिये प्रतिक्रिया करता है। मजबूत डॉलर उन खरीदारों के लिए डॉलर-मूल्यित कमोडिटी को महंगा बना सकता है जो अन्य मुद्राएँ इस्तेमाल करते हैं। सोने की एक और संवेदनशीलता यह है कि वह ब्याज नहीं देता। अगर टर्म प्रीमियम नाममात्र यील्ड को उधार उठाता है जबकि मुद्रास्फीति की अपेक्षाएँ उतनी नहीं बढ़तीं, तो वास्तविक यील्ड ऊपर जा सकती हैं, जिससे बॉन्ड और नकद सोने के मुकाबले अधिक प्रतिस्पर्धी हो सकते हैं।

टर्म प्रीमियम बढ़ने पर भी सोना जरूरी नहीं कि गिरे। केंद्रीय बैंक की खरीद, भू-राजनीतिक जोखिम, और सुरक्षित-आश्रय की मांग अभी भी उसे समर्थन दे सकती है, भले ही उच्च वास्तविक यील्ड और मजबूत डॉलर ऊपर की ओर टिकना कठिन बना दें।

इक्विटीज़ वैल्यूएशन के जरिए दबाव महसूस करती हैं। उच्च दीर्घकालिक यील्ड वह दर बढ़ा देती है जिसका निवेशक भविष्य के मुनाफे का मूल्यांकन करने में उपयोग करते हैं, जिससे भविष्य की आय आज के दाम में कम मूल्य की दिखती है। यह प्रभाव आम तौर पर ग्रोथ स्टॉक्स और उन कंपनियों के लिए बड़ा होता है जिनके वैल्यूएशन काफी हद तक कई साल आगे अनुमानित मुनाफे पर निर्भर करते हैं।

क्रेडिट मार्केट्स क्रॉस-चेक का काम करते हैं। यील्ड बढ़ने के साथ शांत स्प्रेड्स दर और आपूर्ति की कहानी की ओर इशारा करते हैं; स्प्रेड्स का यील्ड के साथ चौड़ना कुछ अधिक रक्षात्मक संकेत देता है।

जो ट्रेडर्स यह देख रहे हैं कि ट्रेजरी यील्ड कैसे अमेरिकी डॉलर में परावर्तित होती हैं, उनके लिए EBC के फॉरेक्स उत्पाद प्रमुख और चुने हुए उभरते बाजार मुद्रा पेयर्स तक पहुंच प्रदान करते हैं, जिनमें वे मार्केट शामिल हैं जो अमेरिकी दर-अपेक्षाओं में बदलाव के प्रति संवेदनशील हैं।

अगली कट को कैसे पढ़ें

रेट कट्स अभी भी शॉर्ट-टर्म रेट्स, दर-अपेक्षाओं और मार्केट सेंटिमेंट को आकार देते हैं, लेकिन वे यील्ड की पूरी कहानी नहीं हैं। जब टर्म प्रीमियम बढ़ता है, तो दीर्घकालिक यील्ड ऊँची रह सकती हैं, डॉलर समर्थित रह सकता है, सोने पर वास्तविक-यील्ड का दबाव पड़ सकता है, और इक्विटी वैल्यूएशन प्रचलित बाजार परिस्थितियों के आधार पर तनाव में आ सकते हैं।

यह विचार कमजोर होता है अगर 10-वर्षीय यील्ड टर्म प्रीमियम घटने के साथ-साथ गिरती है, ऑक्शन मांग मजबूत है, मुद्रास्फीति प्राइसिंग नरम है, और डॉलर कमजोर है।

Fed की अगली चाल फ्रंट-एंड तय करती है। यह कि बोंड मार्केट आसान नीति को स्वीकार करती है या लंबी दिशा में अधिक यील्ड की मांग जारी रखती है, बाकी सब तय करेगा।