Đăng vào: 2026-08-10
Cập nhật vào: 2026-08-10
Đợt can thiệp phối hợp giữa Mỹ và Nhật Bản cuối tháng 7/2026 đã biến đồng Yên từ một câu chuyện tỷ giá thành vấn đề thanh khoản toàn cầu. Sau khi cặp tỷ giá USD/JPY chạm 163,99 trong tháng 7, mức cao nhất khoảng 40 năm, Washington cùng Tokyo đã mua Yên để chặn đà mất giá. Đến ngày 7/8, USD/JPY đã lùi về quanh 157.
Điều đáng chú ý không chỉ là quy mô hay thời điểm can thiệp. Mỹ được cho là đã bán Euro để mua Yên, thay vì bán trực tiếp USD. Cùng lúc, Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent công khai đề cập khả năng mở rộng cơ chế FIMA của Fed. Hai chi tiết này cho thấy mục tiêu của Washington rộng hơn việc kéo USD/JPY xuống một vài điểm: hạn chế một cú sốc Yên lan sang thị trường trái phiếu, thanh khoản USD và điều kiện tài chính của chính nước Mỹ.
USD/JPY đã trở thành biến số của thanh khoản toàn cầu, không còn đơn thuần phản ánh chênh lệch lãi suất Mỹ và Nhật.
Mỹ cùng Nhật mua Yên cuối tháng 7, đánh dấu lần đầu Washington cùng Tokyo hỗ trợ đồng Yên theo cách này kể từ năm 1998.
BOJ đã nâng lãi suất chính sách lên 1%, nhưng chênh lệch lãi suất với Mỹ vẫn đủ lớn để duy trì động lực nắm giữ USD.
Lợi suất JGB đang ở vùng cao hiếm thấy trong nhiều thập kỷ. Lợi suất 10 năm quanh 2,805% ngày 10/8, trong khi phiên đấu giá JGB 30 năm ngày 6/8 cho lợi suất quanh 3,95%.
Nhật Bản vẫn là chủ nợ nước ngoài lớn nhất của Mỹ, nắm khoảng $1,143 nghìn tỷ Treasury vào cuối tháng 5/2026. Lượng nắm giữ đã giảm gần $67 tỷ chỉ trong một tháng.
FIMA là mắt xích quan trọng nhất vì nó cho phép các cơ quan tiền tệ nước ngoài huy động USD bằng cách repo Treasury thay vì bán thẳng trái phiếu ra thị trường.
Điểm mới của chu kỳ này nằm ở sự liên kết giữa ba thị trường vốn thường được phân tích riêng biệt: ngoại hối Nhật Bản, JGB và Treasury Mỹ. Khi cả ba cùng chịu áp lực, USD/JPY không còn là một cặp tiền tệ thông thường.
Chiến lược Yen carry trade từng dựa trên một logic đơn giản. Nhà đầu tư vay Yên với chi phí rất thấp, đổi sang USD hoặc các đồng tiền có lợi suất cao hơn, sau đó đầu tư vào trái phiếu, tín dụng hoặc cổ phiếu.
Trong nhiều năm, điều này khiến USD/JPY có quan hệ khá chặt với chênh lệch lợi suất Mỹ và Nhật. Nhưng mối quan hệ đó đang yếu đi.
Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) đã đưa lãi suất lên 1% trong tháng 6 và giữ nguyên tại cuộc họp ngày 31/7. Một thành viên thậm chí muốn tăng lên 1,25%. Đây là một thay đổi lớn so với môi trường lãi suất gần 0 trước đây.
Tuy nhiên, đồng Yên vẫn rất yếu.
Lý do là thị trường hiện không chỉ định giá chênh lệch lãi suất ngắn hạn. Nhà đầu tư còn phải định giá rủi ro tài khóa, chi phí phòng hộ ngoại hối, cấu trúc tài trợ USD của ngân hàng Nhật và phần bù kỳ hạn trên thị trường JGB.
Nợ dài hạn của chính quyền trung ương và địa phương Nhật Bản dự kiến đạt ¥1.344 nghìn tỷ vào cuối năm tài khóa 2026, tương đương khoảng 194% GDP.
Vì vậy, một BOJ tăng lãi suất quá chậm có thể không đủ giúp Yên. Nhưng tăng quá nhanh lại có thể đẩy lợi suất JGB cao hơn và làm tăng chi phí tài trợ của một nền kinh tế có khối nợ rất lớn.
Đó chính là chiếc khóa khiến bài toán đồng Yên khó hơn nhiều so với một chu kỳ carry trade thông thường.
Câu trả lời nằm ở bảng cân đối của Nhật Bản.
Cuối tháng 5/2026, Nhật nắm khoảng $1,143 nghìn tỷ Treasury, nhiều nhất trong số các chủ nợ nước ngoài. Con số này giảm từ $1,210 nghìn tỷ chỉ một tháng trước. Trung Quốc đứng thấp hơn đáng kể, với khoảng $659 tỷ.
Một quốc gia muốn nâng giá nội tệ thường có thể bán dự trữ ngoại tệ rồi mua lại đồng tiền của mình. Với Nhật, phần dự trữ đó gắn chặt với tài sản bằng USD.
Nếu Tokyo phải bán Treasury với quy mô rất lớn để tài trợ cho việc mua Yên, tác động có thể đi xa hơn thị trường ngoại hối. Nguồn cung Treasury trên thị trường thứ cấp tăng lên có thể gây áp lực lên giá trái phiếu và đẩy lợi suất cao hơn.
Đây là lý do lợi ích của Washington và Tokyo đang hội tụ.
Mỹ muốn ngăn USD/JPY trở thành một vòng phản hồi tiêu cực:
Yên yếu → Nhật phải can thiệp → nhu cầu huy động USD tăng → Treasury có nguy cơ bị bán → lợi suất Mỹ tăng → điều kiện tài chính Mỹ thắt chặt.
Can thiệp hỗ trợ Yên vì thế cũng có thể được nhìn như một chính sách phòng ngừa rủi ro đối với thị trường Treasury.
FIMA Repo Facility được Fed lập ra năm 2020 và sau đó trở thành cơ chế thường trực. Nó cho phép các ngân hàng trung ương và cơ quan tiền tệ đủ điều kiện repo Treasury đang lưu ký tại New York Fed để đổi lấy USD tạm thời.
Khác biệt rất quan trọng.
| Kịch bản | Nhật cần USD | Tác động tiềm năng lên Treasury |
|---|---|---|
| Bán Treasury trên thị trường | Có | Tăng nguồn cung, có thể đẩy lợi suất lên |
| Repo Treasury qua FIMA | Có | Không cần bán đứt trái phiếu |
| Fed swap line với BOJ | Có | Cung cấp thanh khoản USD qua ngân hàng trung ương |
FIMA không phải QE và cũng không xóa bỏ rủi ro tài khóa. Nó đơn giản chuyển bài toán từ thanh lý tài sản sang tài trợ có tài sản bảo đảm.
Đó lại chính là điều Washington cần trong một giai đoạn thị trường Treasury phải hấp thụ lượng phát hành lớn.
Bessent đã công khai cho rằng Fed nên cân nhắc tăng quy mô cơ chế này, với lập luận rằng các công cụ thanh khoản quốc tế giúp ngăn biến động bên ngoài truyền ngược vào nền kinh tế Mỹ.
Câu chuyện phi đô la hóa vẫn tồn tại, nhưng dữ liệu chưa cho thấy một cuộc thay thế có tính hệ thống.
Trong quý I/2026, USD chiếm 57,13% dự trữ ngoại hối toàn cầu được phân bổ, tăng từ 56,42% cuối năm 2025. Euro chiếm khoảng 20,03%, trong khi Nhân dân tệ chỉ khoảng 1,99%.
Quan trọng hơn, nhu cầu USD không chỉ đến từ dự trữ của ngân hàng trung ương.
Tín dụng bằng USD dành cho người vay ngoài Mỹ đã đạt khoảng $14 nghìn tỷ vào cuối quý III/2025. Khi thị trường căng thẳng, những nghĩa vụ đó vẫn phải được tài trợ hoặc thanh toán bằng USD.
Đó là lý do các cuộc khủng hoảng thanh khoản thường tạo ra một nghịch lý: vấn đề có thể xuất phát từ hệ thống tài chính Mỹ, nhưng nhu cầu tiền mặt USD vẫn tăng.
Phi đô la hóa vì thế là một xu hướng đa năm, không phải cơ chế tự động khiến USD suy yếu mỗi khi Washington gặp vấn đề tài khóa.
Một trong những thay đổi đáng chú ý nhất của kiến trúc USD diễn ra bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống.
Thị trường đồng stablecoin đã đạt khoảng $320 tỷ trong năm 2026. Khung pháp lý GENIUS Act yêu cầu stablecoin thanh toán được bảo chứng 100% bằng nhóm tài sản thanh khoản đủ điều kiện, trong đó có USD và Treasury ngắn hạn.
Điều này có hai hệ quả.
Thứ nhất, người dùng tại các nền kinh tế có đồng tiền yếu có thể tiếp cận tài sản định giá bằng USD mà không cần trực tiếp mở tài khoản ngân hàng Mỹ.
Thứ hai, khi nguồn cung stablecoin tăng, tổ chức phát hành có thể trở thành người mua cấu trúc của T-bills. Fed cũng đánh giá việc stablecoin được bảo chứng bằng Treasury bills có thể làm tăng cầu đối với tín phiếu Mỹ.
Đây là một dạng mở rộng của hệ thống Dollar ra môi trường blockchain. Không cần một nền kinh tế chính thức “đô la hóa”, người dân vẫn có thể nắm giữ Dollar kỹ thuật số.
Không hoàn toàn.
Bộ Tài chính Mỹ hiện sử dụng lượng T-bills rất lớn, nhưng vào ngày 31/7/2026, tín phiếu chỉ chiếm khoảng 22,2% lượng Treasury marketable outstanding. Con số này đủ lớn để tác động mạnh tới money market, nhưng chưa chứng minh rằng Treasury đang thay Fed thực hiện một chương trình QE.
Cách nhìn chính xác hơn là quản trị kỳ hạn nợ có ảnh hưởng đến thanh khoản.
Phát hành nhiều T-bills hơn có thể giảm nhu cầu tăng mạnh nguồn cung trái phiếu dài hạn, đồng thời tạo thêm tài sản ngắn hạn cho quỹ thị trường tiền tệ, ngân hàng và stablecoin.
Nhưng lợi ích đó đi kèm rủi ro tái cấp vốn cao hơn.
Nói cách khác, Washington có thể giảm một phần áp lực duration hôm nay bằng cách chấp nhận phải đảo nợ thường xuyên hơn trong tương lai.
Mức 160, 162 hay 165 có giá trị tâm lý, nhưng không phải tín hiệu duy nhất để đánh giá nguy cơ.
Điều đáng theo dõi là việc nhiều biến số căng thẳng cùng lúc: USD/JPY tăng nhanh, lợi suất JGB dài hạn đi lên, biến động cổ phiếu tăng, Treasury chịu áp lực và chi phí funding USD mở rộng.
Nếu chỉ Yên yếu, Tokyo có thể xử lý bằng can thiệp ngoại hối.
Nếu chỉ JGB giảm, BOJ có thể điều chỉnh hoạt động mua trái phiếu.
Nhưng khi Yên, JGB, Treasury và thị trường funding cùng mất ổn định, một cú unwind carry trade có thể biến thành sự kiện thanh khoản xuyên biên giới.
Đó mới là rủi ro thực sự đối với Nasdaq, cổ phiếu tăng trưởng, tín dụng doanh nghiệp và các vị thế đòn bẩy toàn cầu.
Có. Nhật Bản xác nhận đợt mua Yên phối hợp với Mỹ ngày 31/7/2026. Phía Mỹ được cho là đã bán Euro để mua Yên, một cấu trúc giao dịch hiếm gặp nhằm hỗ trợ đồng Yên mà không trực tiếp tạo tín hiệu bán USD trên diện rộng.
Chưa. Chi phí vay Yên đã tăng đáng kể khi BOJ nâng lãi suất lên 1%, nhưng chênh lệch lợi suất với nhiều nền kinh tế vẫn còn. Điều thay đổi là lợi nhuận carry trade hiện phải bù thêm rủi ro tỷ giá, biến động JGB và khả năng can thiệp chính sách bất ngờ.
Không. FIMA cung cấp USD tạm thời cho cơ quan tiền tệ nước ngoài bằng repo Treasury. Tài sản được dùng làm thế chấp và giao dịch có kỳ hạn hoàn trả. Mục tiêu chính là giảm nhu cầu bán Treasury cưỡng bức và hạn chế căng thẳng funding USD.
Stablecoin hiện có xu hướng củng cố hơn là thay thế USD vì phần lớn stablecoin lớn được định giá bằng Dollar và dự trữ của chúng ngày càng gắn với Treasury. Bitcoin đóng vai trò tài sản phi chủ quyền, nhưng chưa cung cấp một hệ thống tín dụng, tài sản thế chấp và thanh khoản tương đương USD.
Đợt Mỹ và Nhật phối hợp mua Yên năm 2026 không nên được nhìn đơn giản như một cuộc giải cứu USD/JPY. Nó phản ánh sự giao nhau giữa ba vấn đề lớn hơn: quá trình bình thường hóa tiền tệ của Nhật Bản, sức chịu đựng của thị trường Treasury và nhu cầu bảo vệ mạng lưới thanh khoản USD toàn cầu.
Washington có lợi ích rõ ràng trong việc ngăn Tokyo trở thành người bán Treasury bắt buộc. FIMA tạo ra một cơ chế giúp chuyển Treasury từ tài sản cần thanh lý thành tài sản thế chấp có thể huy động USD. Stablecoin lại mở thêm một nguồn cầu mới đối với T-bills. Cùng nhau, những yếu tố này cho thấy hệ thống Dollar không đứng yên trước áp lực tài khóa và địa chính trị. Nó đang thay đổi cấu trúc để duy trì khả năng hấp thụ vốn.
Đối với thị trường, câu hỏi quan trọng nhất vì thế không phải USD/JPY có trở lại 165 hay không. Câu hỏi là liệu một đợt Yên suy yếu mới có đồng thời kéo lợi suất JGB, Treasury và chi phí funding USD lên cao hay không.
Nếu điều đó xảy ra, đồng Yên sẽ không còn là câu chuyện riêng của Nhật Bản. Nó có thể trở thành mắt xích kích hoạt quá trình giảm đòn bẩy trên toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu.
