เผยแพร่เมื่อ: 2026-06-19
Disposition Effect คือแนวโน้มที่นักลงทุนขาย Position ที่กำไรเร็วเกินไป แต่ถือ Position ที่ขาดทุนไว้นานเกินไป โดย Hersh Shefrin และ Meir Statman บันทึกรูปแบบนี้ไว้ใน Journal of Finance ปี 1985 และยังคงเป็นหนึ่งใน Bias ที่ทำลายผลตอบแทนนักลงทุนได้มากที่สุดในวงการ Behavioral Finance จนถึงวันนี้
Terrance Odean จาก UC Berkeley วิเคราะห์บัญชีซื้อขายกว่า 10,000 บัญชีในช่วงปี 1987-1993 พบว่านักลงทุนมีโอกาสขายหุ้นที่กำไรมากกว่าหุ้นที่ขาดทุน 1.5 เท่า งานวิจัยปี 2021 ตรวจสอบผู้จัดการกองทุนมืออาชีพและพบตัวเลขสูงกว่า คือ 1.8 เท่า แม้จะทำงานในวงการมาหลายสิบปีก็ไม่รอดจาก Bias นี้
งานวิจัยจากจุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัยร่วมกับสำนักงาน ก.ล.ต. ไทย ที่เผยแพร่ปี 2024 ยืนยันหลักฐาน Disposition Effect จากข้อมูลตลาดไทยจริง นักลงทุน crypto ไทยพยายามขาย Position กำไรในช่วงตลาดขาขึ้น และ bid quote ตอบสนองช้าลงในช่วงที่ผู้เล่นส่วนใหญ่มีกำไร ซึ่งตรงกับนิยาม Disposition Effect ทุกประการ
รากของปัญหามาจาก Prospect Theory ของ Kahneman และ Tversky ที่พิสูจน์ว่าความเจ็บปวดจากการขาดทุนรู้สึกหนักกว่าความพอใจจากกำไรในจำนวนเท่ากันประมาณ 2 เท่า วิธีแก้ที่ได้ผลจริงไม่ใช่การตั้งใจมีวินัยมากขึ้น แต่คือการวาง stop-loss และ take-profit ก่อนเข้า Position ทุกครั้ง เพื่อตัดการตัดสินใจออกจากช่วงที่อารมณ์กำลังทำงาน
ดัชนีหุ้นไทย (SET) ร่วงลงมากกว่า 22% ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2025 ขณะที่นักลงทุนต่างชาติขายสุทธิออกมากกว่า 78,680 ล้านบาทตามข้อมูลจาก SET Research นักลงทุนรายย่อยหลายรายเลือกถือต่อ รอให้ราคากลับมา นั่นคือสัญญาณที่ชัดเจนของ Disposition Effect และงานวิจัยจากจุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัยร่วมกับ ก.ล.ต. ยืนยันว่ากลไกนี้มีอยู่จริงในตลาดไทย
นักลงทุนในตลาดหลักทรัพย์ไทยมีบัญชีซื้อขายที่ใช้งานอยู่มากกว่า 1.6 ล้านบัญชี และการลงทุนใน crypto ของคนไทยสูงกว่า 12% ของประชากรตามข้อมูลจากสำนักงาน ก.ล.ต. ปี 2026 ทั้งสองกลุ่มนี้กำลังตกอยู่ในกับดักทางจิตวิทยาเดียวกัน คือขายกำไรเร็วเกินไปและถือขาดทุนไว้นานเกินไป
Hersh Shefrin และ Meir Statman บัญญัติคำว่า Disposition Effect ไว้ใน Journal of Finance ปี 1985 ในงานวิจัยชื่อ “The Disposition to Sell Winners Too Early and Ride Losers Too Long” นิยามตรงไปตรงมา คือนักลงทุนมีแนวโน้มขายสินทรัพย์ที่กำไรก่อนเวลาที่ควร และถือสินทรัพย์ที่ขาดทุนไว้นานกว่าที่ควร
สมมติว่าคุณถือหุ้นสองตัว ตัวแรกกำไร 12% ตัวที่สองขาดทุน 12% แล้วต้องขายหนึ่งตัวเพื่อเอาเงินสดไปใช้ คุณจะขายตัวไหน? งานวิจัยด้าน Behavioral Finance พบซ้ำแล้วซ้ำเล่าในนักลงทุนหลายสิบประเทศว่าคนส่วนใหญ่เลือกขายตัวที่กำไร แม้ตัวเลขทางสถิติจะบอกว่าหุ้นที่ขาดทุนมักให้ผลตอบแทนที่แย่กว่าในระยะยาว
มันไม่ใช่ปัญหาของความไม่รู้ มันเป็นกลไกทางจิตวิทยาที่ทำงานก่อนที่ความคิดเชิงเหตุผลจะเข้ามาแทรกแซง นักลงทุนมือใหม่ก็มี นักลงทุนมืออาชีพก็มี และตามที่งานวิจัยไทยพิสูจน์ นักลงทุนในตลาดไทยก็ไม่ใช่ข้อยกเว้น
Terrance Odean จาก Haas School of Business ที่ UC Berkeley วิเคราะห์บันทึกการซื้อขายของบัญชีโบรกเกอร์ 10,000 บัญชีในตลาดสหรัฐช่วงปี 1987-1993 และพบว่านักลงทุนขายหุ้นที่กำไรมากกว่าหุ้นที่ขาดทุน 1.5 เท่า พฤติกรรมนี้ไม่ได้มาจากการ rebalance portfolio หรือกลยุทธ์ด้านภาษีใดๆ แต่เป็นการตอบสนองทางอารมณ์ต่อตัวเลขกำไรและขาดทุนโดยตรง งานวิจัยตีพิมพ์ใน Journal of Finance ปี 1998 และกลายเป็นหนึ่งในงานที่ถูกอ้างอิงมากที่สุดใน Behavioral Finance
Li An และ Bronson Argyle ขยายการศึกษาไปสู่ผู้จัดการกองทุนมืออาชีพในปี 2021 โดยวิเคราะห์ข้อมูลกองทุนรวมตั้งแต่ปี 1980-2018 ผลที่ตีพิมพ์ใน Journal of Financial Markets พบว่าเมื่อมีกำไรและขาดทุนในจำนวนเท่ากัน ผู้จัดการกองทุนมีโอกาสขายสินทรัพย์ที่กำไรมากกว่าสินทรัพย์ที่ขาดทุนถึง 1.8 เท่า ตัวเลขนั้นสูงกว่าผล Odean ในนักลงทุนรายย่อยเสียอีก
นักวิจัยจากจุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัยร่วมกับทีมจากสำนักงาน ก.ล.ต. เผยแพร่งานวิจัยในปี 2024 โดยวิเคราะห์ order book และ portfolio positions ของนักลงทุน crypto ในแพลตฟอร์มที่มีสภาพคล่องสูงสุดในประเทศช่วงปี 2021-2022 และพบหลักฐาน Disposition Effect ในตลาดไทยโดยตรง นักลงทุนพยายามขาย Position กำไรระหว่างตลาดขาขึ้น และ bid quote ตอบสนองต่อราคาตลาดโลกช้าลงในช่วงที่ผู้เล่นส่วนใหญ่มีกำไร ข้อมูลนี้มาจากธุรกรรมจริง ไม่ใช่การทดลองในห้องแล็บ และมีนัยสำคัญต่อนักลงทุนรุ่นใหม่ไทยโดยตรง เพราะไทยติดอันดับ 8 ของโลกใน Global Crypto Adoption Index ปี 2022 ของ Chainalysis และนักลงทุน crypto ไทยกว่า 70% อายุ 18-24 ปี
| การศึกษา | ปีที่ตีพิมพ์ | กลุ่มที่ศึกษา | อัตราขายกำไร vs ขาดทุน |
|---|---|---|---|
| Odean, Journal of Finance | 1998 | นักลงทุนรายย่อย 10,000 บัญชีในสหรัฐฯ | 1.5 เท่า |
| An & Argyle, Journal of Financial Markets | 2021 | ผู้จัดการกองทุนรวม ช่วงปี 1980-2018 | 1.8 เท่า |
| Chulalongkorn University + ก.ล.ต. ไทย | 2024 | นักลงทุนคริปโตไทย ช่วงปี 2021-2022 | พบหลักฐานชัดเจน |
Daniel Kahneman และ Amos Tversky เสนอ Prospect Theory ในปี 1979 และ Kahneman ได้รับรางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์ในปี 2002 สำหรับงานชิ้นนี้ หลักการพื้นฐานคือ ความเจ็บปวดจากการขาดทุน 1,000 บาทรู้สึกหนักกว่าความพอใจจากกำไร 1,000 บาทประมาณ 2 เท่า และความไม่สมดุลนั้นเองขับเคลื่อน Disposition Effect
เมื่อ Position กำไร สมองกดดันให้ล็อคกำไรก่อนที่มันจะหายไป คุณกลายเป็นคนกลัวความเสี่ยงในช่วงที่ Position เป็นบวก ทว่าเมื่อ Position ขาดทุน สมองสร้างความหวังว่า “ถ้าถือต่ออีกนิดก็อาจกลับมา” เพื่อหลีกเลี่ยงความเจ็บปวดจากการยอมรับขาดทุน คุณกลายเป็นคนกล้าเสี่ยงในช่วงที่ Position เป็นลบ
กลไกนี้บังคับให้นักลงทุนทำสิ่งตรงข้ามกับหลักการพื้นฐานของการเทรดที่ทำกำไรจริง แทนที่จะ “ปล่อยกำไรวิ่ง ตัดขาดทุนเร็ว” กลายเป็น “ล็อคกำไรก่อน ยืดขาดทุนต่อ” รูปแบบนี้เกิดซ้ำในทุกตลาดไม่ว่าจะเป็นหุ้น Forex หรือ crypto และในตลาดที่ผันผวนสูง ความเสียหายยิ่งสะสมเร็วขึ้น
Brad Barber, Yi-Tsung Lee, Yu-Jane Liu และ Terrance Odean วิเคราะห์ข้อมูลการซื้อขายทั้งหมดของนักลงทุนรายย่อยในตลาดหุ้นขนาดใหญ่แห่งหนึ่งในเอเชียระหว่างปี 1995-1999 และพบว่าพอร์ตรวมของนักลงทุนรายย่อยมีผลตอบแทนต่ำกว่าที่ควร 3.8% ต่อปี ขณะที่นักลงทุนสถาบันได้รับผลตอบแทนเพิ่ม 1.5% ต่อปีจากการตัดสินใจที่ดีกว่า งานวิจัยตีพิมพ์ใน Review of Financial Studies ปี 2009
ช่วงครึ่งปีแรกของปี 2025 เป็นภาพที่ชัดที่สุดว่า Disposition Effect ทำงานอย่างไรในตลาดจริง SET ร่วง 22.19% ตามข้อมูลจาก SET Research ในช่วงตลาดขาลงแบบนี้ Disposition Effect ทำงานสองทางพร้อมกัน หุ้นที่ยังมีกำไรจากก่อนหน้าถูกขายออกก่อนเพราะสมองต้องการล็อคกำไร ขณะที่หุ้นที่เริ่มขาดทุนถูกถือต่อเพราะ “ยังไม่อยากรับรู้ว่าขาดทุน” ผลคือพอร์ตทั้งหมดรับความเสียหายจากหุ้นที่ควร cut loss ตั้งแต่ต้น
งานวิจัยด้าน Bitcoin พบว่าในช่วง boom-bust ปี 2017 Disposition Effect รุนแรงขึ้นตามความผันผวน นักลงทุนขายกำไรเร็วกว่าปกติในช่วงขาขึ้นและถือขาดทุนยาวขึ้นในช่วงขาลง ซึ่งเป็นกลไกเดียวกับที่ทำงานในตลาด Forex ช่วงผันผวน ในแง่ตัวเลขที่จับต้องได้ ถ้าพอร์ต 500,000 บาทมีผลตอบแทนต่ำกว่าที่ควรเพียง 2% ต่อปีเพราะ Disposition Effect ตัวเลขที่หายไปในช่วง 10 ปีเมื่อรวม compounding แล้วสูงกว่า 120,000 บาท
งานวิจัยของ Huang และ Guenther ที่ตีพิมพ์ใน Frontiers in Behavioral Economics ปี 2024 พบว่าแม้แต่การให้ข้อมูล Disposition Effect โดยตรงแก่นักลงทุนก็ยังไม่เพียงพอที่จะเปลี่ยนพฤติกรรมในระยะยาว วิธีเดียวที่ได้ผลคือการสร้างระบบที่ตัดบทบาทของอารมณ์ออกจากการตัดสินใจ ไม่ใช่การพึ่งพาความตั้งใจในช่วงที่ตลาดกำลังเคลื่อนไหว
กำหนดระดับ stop loss และ take profit ก่อน click ซื้อทุกครั้ง ไม่ใช่หลัง การตัดสินใจที่สำคัญจะเกิดขึ้นในช่วงที่สมองยังไม่ถูก “ความกลัวพลาดกำไร” หรือ “ความหวังว่าจะกลับมา” ครอบงำ ซึ่งต่างกับการตัดสินใจตอนที่ราคากำลังวิ่ง
Trailing Stop คือ stop loss ที่ขยับตามราคาเมื่อตลาดเดินในทิศทางที่ดี กำไรวิ่งต่อได้โดยอัตโนมัติโดยไม่ต้องถามตัวเองว่า “ขายดีไหมตอนนี้” ทุกครั้งที่ราคาเปลี่ยน นี่คือเครื่องมือที่แก้ปัญหา “ขายกำไรเร็วเกินไป” ได้ตรงที่สุด
“ถ้าฉันยังไม่ได้ถือ Position นี้อยู่ ฉันจะเปิดใหม่ที่ราคาตอนนี้ไหม?” คำถามนี้ตัด sunk cost ออกจากการตัดสินใจได้ตรงจุด ถ้าคำตอบคือ “ไม่” นั่นหมายความว่าคุณกำลังถือ Position นั้นเพราะราคาที่จ่ายไปแล้ว ไม่ใช่เพราะตลาดปัจจุบันบอกให้ถือ
การยึดราคาซื้อเป็นจุดอ้างอิงตลอดเวลาทำให้ Disposition Effect รุนแรงขึ้น ให้ถามว่า “ที่ราคานี้ Position นี้น่าถือไหม?” แทนที่จะถามว่า “ฉันกำไรหรือขาดทุนเท่าไหร่จากราคาที่ซื้อ?”
บันทึกเหตุผลของทุกการขาย ไม่ว่าจะเป็น take profit หรือ cut loss แล้วดูย้อนกลับทุก 3 เดือนว่าการตัดสินใจส่วนใหญ่เกิดจากระบบที่วางไว้ หรือจากอารมณ์ขณะนั้น วิธีนี้ทำให้เห็น pattern ของตัวเองอย่างชัดเจนและแก้ไขได้จริงในระยะยาว
Loss Aversion คือหลักการของ Kahneman และ Tversky ที่ว่าการขาดทุนเจ็บหนักกว่ากำไรในจำนวนเดียวกันประมาณ 2 เท่า Disposition Effect คือพฤติกรรมที่เกิดขึ้นจริงในตลาดเพราะ Loss Aversion นั้น Loss Aversion คือสาเหตุ Disposition Effect คือผลที่สังเกตได้จากการซื้อขายจริง
ใช่ และบางครั้งสูงกว่าด้วย งานวิจัย An & Argyle ปี 2021 ใน Journal of Financial Markets พบว่าผู้จัดการกองทุนขายสินทรัพย์ที่กำไรมากกว่าที่ขาดทุน 1.8 เท่า สูงกว่าตัวเลข 1.5 เท่าของ Odean ในนักลงทุนรายย่อย เพราะนี่เป็นกลไกจิตวิทยาพื้นฐาน ไม่ใช่ปัญหาของความรู้หรือประสบการณ์
เกิดได้ในทุกตลาดที่มีกำไรและขาดทุนที่ยังไม่รับรู้ ทั้งหุ้น Forex สินค้าโภคภัณฑ์ และ crypto งานวิจัยจุฬาฯ ร่วมกับ ก.ล.ต. ไทยพบหลักฐานในตลาด crypto ไทยโดยตรง และงานวิจัยด้าน Bitcoin พบว่า Bias นี้รุนแรงขึ้นในช่วงที่ตลาดผันผวนสูง ซึ่งเป็นลักษณะของตลาด Forex อยู่บ่อยครั้ง
ดู trading history ย้อนหลัง 3-6 เดือน แล้วเปรียบเทียบระยะเวลาเฉลี่ยที่ถือ Position กำไรกับ Position ขาดทุน ถ้า Position ขาดทุนอยู่นานกว่าอย่างมีนัย นั่นคือ Disposition Effect กำลังทำงาน เริ่มแก้ได้ด้วยการวาง stop-loss ที่ชัดเจนก่อนเข้า Position ทุกครั้ง
ช่วยได้มากในฝั่ง cut loss แต่ Disposition Effect มีสองด้าน คือการขายกำไรเร็วเกินไปด้วย การใช้ Trailing Stop ควบคู่กับ Take-Profit ที่วางไว้ล่วงหน้า และการบันทึก Trading Journal ให้ผลที่ครอบคลุมกว่า stop-loss เพียงอย่างเดียว
Disposition Effect ไม่ได้เลือกว่าจะเกิดกับใคร งานวิจัยจากจุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัยร่วมกับ ก.ล.ต. ไทยยืนยันว่ามันมีอยู่จริงในตลาดของเรา และผู้จัดการกองทุนมืออาชีพแสดง Bias นี้ในระดับที่สูงกว่านักลงทุนรายย่อยด้วยซ้ำ
ช่วงที่ SET ร่วง 22% ในปี 2025 คือตัวอย่างที่ชัดของสิ่งที่เกิดขึ้นเมื่อขาดระบบจัดการ Position หุ้นที่กำไรถูกขายออกก่อน หุ้นที่ขาดทุนถูกถือต่อ และพอร์ตทั้งหมดรับความเสียหายมากกว่าที่ควรจากตลาดขาลงเดียวกัน
ความแตกต่างระหว่างนักลงทุนที่ผ่านช่วงตลาดผันผวนได้ดีกับคนที่ทำไม่ได้ มักไม่ได้อยู่ที่ว่าใครเลือกหุ้นได้ถูกต้องกว่า แต่อยู่ที่ว่าใครมีระบบ exit ที่ตัดอารมณ์ออกได้จริงทั้งในช่วงขาขึ้นและขาลง
