公開日: 2026-08-10
更新日: 2026-08-10
ロイター通信がエコノミストを対象に行った調査では約8万人の増加が見込まれていたが、7月の米国経済は2万3000人の雇用を失った。これに対し、S&P500種株価指数は0.62%上昇し、過去最高値となる7757.64で取引を終えた。ナスダック総合指数は1.30%上昇して2万6690.62、ラッセル2000指数は1.10%上昇、ダウ平均株価は0.28%上昇して5万4036.93となった。米国の雇用者数が2万3000人減少した後の市場反応は、一見矛盾しているように見えるが、実際はそれほど矛盾したものではない。
この反応の背景には、トレーダーたちが9月の連邦準備制度理事会(FRB)の利上げ確率を引き下げ、国債利回りは全期間にわたって低下し、それに伴って株価も上昇したというメカニズムがある。金曜日の動きは、成長への反応というよりは、むしろ株価評価への反応だった。予想される政策金利の低下は、将来の企業キャッシュフローに適用される割引率を低下させ、結果としてキャッシュフローの現在価値を高めることになる。
そうなると、今後数週間でより難しい問題が浮上する。雇用はどこまで減少すれば、低成長率が成長鈍化によるマイナス影響を相殺できなくなるのだろうか。
主なポイント
S&P500指数は8月7日、7月の非農業部門雇用者数が2万3000人減少したにもかかわらず、過去最高の7757.64で取引を終えた。これは、調査結果によって8万～9万5000人の増加が予想されていた市場コンセンサスとは正反対の結果だった。
CME FedWatchによると、9月の利上げ確率は発表前の55%、1週間前の67%から約44%に低下した。2年物米国債利回りは4ベーシスポイント低下して4.203%となり、10年物米国債利回りは4.657%に低下した。
見出しは民間部門の弱さを誇張している。政府部門の雇用者数は5万3000人減少し、そのうち地方自治体の教育部門は5万人減少したため、民間部門の雇用者数は3万人増加した。
賃金上昇率は急激に鈍化した。平均時給はわずか2セント上昇して37.62ドルとなり、年率換算の上昇率は3.2%にとどまり、予測の3.5%を下回り、2021年5月以来の低水準となった。
企業利益が株価を支える緩衝材となった。第2四半期決算を発表したS&P500構成企業の88%のうち、86%が1株当たり利益(EPS)の市場予想を上回り、平均利益成長率は50.4%となった。
雇用統計発表後、S&P500指数が上昇した理由は？
S&P500指数は雇用喪失を祝っていたのではなく、金利上昇の可能性が低下したことを祝っていたのだ。米国の雇用者数が2万3000人減少した後、市場はFRBの利上げ確率を急速に織り込み直したのである。
発表前、先物価格は9月の利上げ確率がほぼ五分五分であることを示唆していた。これは、FRBにとって2023年以来初の利上げとなるはずだった。直近の会合では、FRB当局者3人が利上げに賛成票を投じていた。雇用統計が予想を下回った後、利上げの確率は44%程度に低下し、前日の55%、1週間前の67%から下がった。
米連邦準備制度理事会(FRB)の予想に最も密接に連動する短期国債が、この動きを主導した。2年債利回りは4ベーシスポイント低下して4.203%となり、前週比で約9ベーシスポイント低下した。10年債利回りは1.3ベーシスポイント低下して4.657%となった。利回り低下は投資家が将来の利益に割り当てた現在価値を高めるため、長期成長株に最も有利に働き、中小企業の資金調達見通しを緩和する。
金曜日の株価変動はまさにそのパターンに合致した。ナスダック総合指数は1.30%上昇し、S&P500指数の0.62%を上回った一方、ラッセル2000指数は1.10%上昇し、ダウ平均株価は0.28%の上昇にとどまった。
ある詳細が、給与総額そのものよりも、物価上昇率に関する見方を裏付けた。平均時給は前年比3.2%上昇したが、市場予想の3.5%を下回り、2021年5月以来の低水準となった。賃金上昇率の鈍化は、景気減速局面における金融引き締め論拠の一つを弱めることになる。
雇用統計は低調だったが、民間部門の崩壊を示すものではなかった。
雇用者数は2万3000人減少したが、これは過去12ヶ月間の平均増加数がわずか3万4000人だったことを考えると、大きな変化と言えるだろう。修正内容は見出しよりも重要だったと言える。5月の雇用者数は12万9000人から6万3000人に、6月は5万7000人から2万人に下方修正され、これまでの報告から10万3000人の雇用が削除された。3ヶ月平均は現在2万人近くで推移しており、これは労働市場の著しい減速を反映したペースである。
この構成は、米国の雇用者数が2万3000人減少した後も市場がこれを破綻ではなく軟調な事態と捉える可能性がある理由を説明している。
政府部門：マイナス53000人、うち地方自治体の教育部門は50000人減
民間企業の給与支払件数：30000件以上
レジャー・ホスピタリティ：-40000
小売業：-19000
金融活動：-14000件、2025年5月のピーク時から121000件減少
医療：+22000人、過去12ヶ月の平均36000人を下回る
建設：+22000
製造業：+5000
そのため、民間雇用は増加したが、その規模は限定的だった。レジャー・宿泊業、小売業、金融業が軒並み縮小した月において、増加分を牽引したのは建設業と医療業だった。
これらの数字には注意が必要だ。BLS(米国労働統計局)は、雇用者数と失業率の両方が前月比でほとんど変化がなかったと述べており、1か月間の雇用者数の変化に対する90%信頼区間は約プラスマイナス12万2000人だ。したがって、7月の2万3000人の減少は統計的にばらつきが大きい可能性がある。
5月と6月に失われた10万3000件の雇用は、無視できない数字であり、今後の動向をより正確に把握するための指標となる。
雇用者数が減少したにもかかわらず、なぜ失業率は4.1%に低下したのか？
雇用が増加したからではなく、労働市場への参加者が減少したからだ。
失業率は4.2%から4.1%へとわずかに低下したが、これは一見矛盾しているように見える。しかし、2つの調査を区別すれば、その矛盾は解消される。給与支払額は雇用主への調査結果であり、失業率は世帯への調査結果である。そして、世帯の失業率が改善したのは、労働力人口が減少したためだ。
参加率は61.4%に低下し、1月から0.7ポイント低下した。一方、就業率は0.5ポイント低下して58.9%となった。就業率は58.9%に低下し、同期間に0.5ポイント低下した。
その他の家計に関するデータも同様の傾向を示している。一時解雇者は15万3000人増加して92万1000人となり、長期失業者の割合は全失業者数の25.5%に達した。
労働力人口からの離脱による失業率の低下は、見出しが示唆するほど強いシグナルではなく、そのためFRB当局者は市場とは異なる解釈をする可能性がある。
好調な企業収益により、雇用情勢の悪化は不況の兆候とはならなかった。
雇用統計の悪化にもかかわらず、金利が過去最高水準に達した理由を、金利上昇への期待だけでは説明できない。第二の要因は、依然として異例の好調さを維持している企業収益性である。米国の雇用者数が2万3000人減少した後の市場反応は、こうした企業業績の底堅さに支えられている。
8月7日時点で、S&P500構成企業の88%が第2四半期決算を発表した。そのうち86%がEPS予想を上回り、過去5年間の平均78%を上回った。総利益は予想を29.2%上回り、2008年以来最大のサプライズとなった。収益成長率は50.4%で、2021年第2四半期以来の最高水準となり、売上高成長率は15.0%だった。
これらの集計値には重要な但し書きが必要だ。アルファベットとアマゾンは、多額の非営業投資利益によってこれらの数値を大幅に押し上げている。両社を除くと、利益サプライズは10.9%に低下し、複合成長率は32.0%となるが、それでも非常に好調な四半期と言える。
調整後の数値で見ても、今四半期は7期連続で2桁の収益成長を記録し、11業種のうち10業種が拡大している。したがって、投資家は労働需要の軟化と利回り低下を、引き続き急速な成長を続ける企業収益と組み合わせた投資判断を下していると言える。
ウォール街が歓声を上げなくなるまでに、経済はどれほど弱体化すれば良いのだろうか？
この取引は、経済指標の悪化が金利予想の低下を企業収益予想の低下よりも速く引き起こす場合にのみ有効だ。以下の3つの条件が満たされれば、この取引は成り立たなくなる。
1) 民間企業の雇用状況が決定的に悪化している。
7月の民間部門の3万件の増加は、2つのセクターによるものだった。建設業と医療業がレジャー、小売、金融活動と並んで縮小した場合、その構成はセクターローテーションではなく、広範な弱さを示唆することになるだろう。
2) 就職後の収入は低い。
今後12ヶ月間の予想PERは20.0で、過去5年間の平均19.9と過去10年間の平均19.0を上回っている。アナリストは依然として第3四半期の成長率を27.4%、第4四半期を25.2%と予測している。この水準での株価評価は、これらの予測が維持されるかどうかにかかっている。
3)インフレがハイトレードを復活させる。
これが直近の試金石だ。7月の消費者物価指数(CPI)は、8月12日水曜日の午前8時30分(東部時間)に発表される。6月の数値は前月比0.4%低下し、2020年4月以来最大の下げ幅となり、年間インフレ率は4.2%から3.5%に、コアインフレ率は2.6%に低下した。
その減少の大部分は、米イラン停戦後のエネルギー価格の下落によるものであり、同じ規模での同様の寄与は期待できない。7月のコア金利が堅調に推移すれば利回りは上昇し、9月には再び上昇予想が高まるだろう。そうなれば、金曜日の記録的な上昇を支えていた要因は消滅することになる。
最後に
金利の低下は、投資家が支払う意思のある株価倍率を押し上げる。しかし、その倍率が適用される利益には影響を与えない。市場は、収益が堅調に推移し、経済指標の悪化によって借入コストが低下し続ける限り、雇用ペースの鈍化を許容できる。まさに7月はそのような状況が実現した。米国の雇用者数が2万3000人減少した後の市場の楽観は、こうした複合的な要因に支えられたものだった。
労働市場の低迷が売上高、利益率、そして収益予測に影響を及ぼすようになると、取引ははるかに難しくなる。水曜日に発表される消費者物価指数(CPI)は、その方程式の前半部分、つまり利回りがさらに低下する可能性があるかどうかを明らかにする。そして、今後発表されるいくつかの雇用統計と企業収益統計が後半部分を決定づけるだろう。
