發布日期: 2026年01月05日
2025年美元指數的走勢已經讓不少投資人跌破眼鏡，當初普遍預期的強勢美元並未出現，反而年內跌超10%。如今站在2026年初，市場的預測再次指向弱勢美元。
2026年市場普遍預期美元將偏弱運行，市場主要關註三個因素：美國貨幣政策轉向寬鬆導致與非美經濟體利差收窄、德國財政擴張提振歐元，以及非美經濟體的相對彈性優勢。
如果這些因素同步作用，美元無疑將面臨顯著下行壓力。不過，這種看似「無懈可擊」的宏觀敘事可能存在被忽視的薄弱環節，例如貨幣政策的節奏差異。
美國的寬鬆政策可能不會如預期般迅速到來。美國明年經濟政策的核心將圍繞在選票，特別是緩和選民的償付危機問題。這意味著即便新任美聯儲主席偏向寬鬆，通膨擔憂未完全緩解前，仍會採取謹慎態度。
還有非美經濟體的緊縮決心同樣存疑，日本央行的獨立性面臨考驗，作為安倍經濟學的追隨者，主張寬鬆貨幣政策的高市早苗可能幹預日央行獨立性，防止其過度緊縮。
對於歐洲央行，目前市場預期的是「最好情形」是歐洲財政發力順利、地緣局勢緩和且貨幣政策按兵不動。
另外，雖然德國財政擴張受到關注，但歐元區其他大國如法國和義大利，其政府債務佔GDP比重與美國相差無幾。在這些高債務國家中，德國可能是唯一能明顯擴張財政的經濟體。
如果法國等高債務國家財政整頓不力，與德國國債利差擴大，可能導致歐元走弱，反而成為美元反彈的導火線。
2026年需要特別關註三、四季度，經濟節奏可能出現階段性反轉。美國為因應中期選舉，可能在第二、第三季加大財政補貼和降息力度，提振下半年經濟表現。
非美經濟體則可能出現相反節奏，例如在「跨週期」定調下，中國經濟可能呈現「前高後低」的走勢。
美元還會下跌嗎?綜合來看，2026年美元預計仍處於弱週期。年初需警惕新美聯儲主席在寬鬆措辭上的謹慎態度，下半年則要關注美國與非美經濟體經濟表現的階段性轉換。
美元貶值週期的核心驅動力來自美國債務週期壓力。市場分析指出，2027年第一季將迎來9-10兆美元美國公債集中到期高峰，企業債務也面臨續作壓力。
此債務壓力與美元走勢形成密切關聯。參考歷史經驗，美元貶值通常分兩階段，前兩年快速下跌，後續七年底部震盪。本輪貶值週期始於2025年1月，預計持續至2027年底。
(一)橫向國際比較
當債務成為全球普遍問題時，它就不再是單一國家的問題。
美國整體「私人+政府」債務負擔並不突出。結構上壓力較大的是政府債務，接近義大利水平，而美國居民和企業部門的負債比率相對健康。這意味著美國債務壓力集中在政府部門，與美聯儲的政策空間形成複雜互動。
(二)債務變化速度
疫情前美國政府債務水準已超過100%，但市場擔憂並不明顯。疫情後政府債務中樞明顯上升，更像全社會的槓桿大轉移。
拿2023年比較2019年數據來說，美國政府債務負擔上升14.6%，相對應家庭槓桿下降3.1%，非金融企業槓桿下降8.6%。要降低政府債務負擔，就需要企業和家庭行動增加槓桿。
(三)債務到期壓力
不含短期國債的情況下，2027年第一季的單季美債到期量可能在9-10兆美元。
考慮到未來美國財政赤字大概率穩定在5%以上的高位，美債供給衝擊可能更大。民生證券報告特別指出，美國眾議院通過的減稅法案帶來的赤字衝擊最大影響也在2027年。
除了國債，企業債也同樣面臨壓力。美國企業債整體的到期高峰是2025年，而後直至2028年初都將處於相對高位。
且目前利率水準偏高，企業續作久期大機率會在5年之內(2-3年甚至更短)。如果選擇償債，企業流動性和資本支出都會遭遇負面拖累，這對企業層面的加槓桿不是好消息。
基於這些債務壓力分析，未來兩年是美國債務週期過渡的重要時間窗口。雖然不一定每時每刻都是市場主線，但會是影響美國財政、貨幣以及美元指數的中樞變數。
從歷史經驗來看，前兩輪美元貶值呈現有趣特徵：1985年3月至1987年12月，2002年3月至2004年12月的快速貶值階段，都持續了約兩年時間，隨後進入長達七年的底部寬幅震盪。
| 影響因素 | 美元貶值推動力 | 美元升值潛在支撐 | 關鍵時間節點 |
| 貨幣政策 | 美國轉向寬鬆，非美央行（日、歐）緊縮 | 美國寬鬆慢於預期，非美緊縮定力不足 | 2026年初、下半年 |
| 財政政策 | 德國等非美經濟體財政擴張 | 美國財政積極，但邊際變化不如非美；法國等高債務國財政風險 | 2026年下半年 |
| 經濟週期 | 非美經濟體處於恢復期，美國成長收窄 | 美國經濟可能在下半年反彈，非美（歐、中）成長放緩 | 2026年三、四季度 |
| 債務壓力 | 美債2027年Q1集中到期（9-10兆美元） | 美聯儲若大幅降息或採取YCC可能緩解壓力但衝擊美元信用 | 2027年第一季 |
| 地緣與政策 | 美國關稅下調緩解非美壓力 | 川普2.0政策不確定性，重建全球經貿格局 | 2026年中期選舉前後 |
| 歷史週期 | 前兩輪貶值初期均持續約2年（1985-1987，2002-2004） | 底部震盪期可達7年 | 2025-2027（快速貶值期預計） |
美元還會跌嗎?美元還能跌多久?本輪美元貶值週期的起點更可能是2025年1月，而非2022年10月(美元升值絕對高點出現在2022年10月)。
主要原因是過去兩年多美元指數一直處於高位寬幅震盪。如果簡單借鏡歷史，到2027年底，美元都處於相對脆弱的行情。
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