اريخ النشر: 2026-07-14
سهم Oracle يتراجع لأن المستثمرين باتوا يركزون أقل على دفاتر الطلبات المتعلقة بالذكاء الاصطناعي بقيمة $638 billion والمزيد على السيولة والديون ومخاطر التنفيذ اللازمة لتسليمها. أغلقت الشركة السنة المالية 2026 مع ارتفاع تلك الطلبات المتراكمة بنسبة 363% خلال عام، ومع ذلك انخفضت الأسهم 6.47% إلى $131.54 في 13 يوليو، وهو أدنى مستوى لها خلال اثني عشر شهراً وحوالي 28% أقل مما كانت عليه قبل شهر واحد.
وصل دفتر طلبات قياسي مصحوبًا بعجز في التدفق النقدي الحر بقيمة $23.7 billion وخفض تصنيف S&P إلى BBB-، مما دفع السوق لإعادة تسعير السهم حول سؤال واحد: من يمول عملية التوسعة.
نما رصيد الطلبات البالغ $638 billion بنسبة 363% خلال عام، ومع ذلك تراجعت القيمة السوقية لشركة Oracle إلى ما دون حجم دفتر طلباتها، وهو مؤشر غير معتاد لشركة تحقق أرباحاً.
وصل الإنفاق الرأسمالي إلى $55.7 billion، أي نحو 83% من الإيرادات، مما حوّل التدفق النقدي التشغيلي القياسي إلى عجز في التدفق النقدي الحر بقيمة $23.7 billion.
تقدّر التقارير أن OpenAI تمثل ما يقرب من نصف الطلبات المتراكمة، عبر عقد مذكور مدته خمس سنوات بقيمة تقريبية $300 billion لا يبدأ إلا في 2027.
خفض S&P إلى BBB- وضع Oracle مرتبة واحدة فوق الدرجة المتدنية (junk) وحوّل قصة النمو إلى قصة ائتمانية.
حُكمًا من بيان الدخل، كانت أرباح Oracle في الربع الرابع بارزة. ارتفعت الإيرادات 21% إلى $19.2 billion، وزادت إجمالي إيرادات السحابة 47% إلى $9.9 billion، ونمت Oracle Cloud Infrastructure، القسم الذي يؤجر سعات الحوسبة للذكاء الاصطناعي، 93% إلى $5.8 billion. رفعت الإدارة توجيه السنة المالية 2027 إلى نحو $90 billion في الإيرادات وربح للسهم وفقًا لأساس non-GAAP قدره $8.05.
أسفل خط التشغيل تنقلب الصورة. بلغت النفقات الرأسمالية $55.7 billion، بزيادة 162% وما يعادل نحو 83 سنتاً من كل دولار إيراد، ومعدل بناء أشبه بمرافق عامة أكثر من بائع برامج. لم يكفِ التدفق النقدي التشغيلي القياسي البالغ $32.0 billion لتغطيتها، فترك التدفق النقدي الحر سالب $23.7 billion.
| المؤشر | القيمة |
|---|---|
| إغلاق 13 يوليو | $131.54, down 6.47% (أدنى مستوى خلال سنة) |
| تحرك خلال شهر واحد | حوالي -28% |
| إيرادات الربع الرابع للسنة المالية 2026 | $19.2 billion, up 21% YoY |
| إيرادات OCI في الربع الرابع | $5.8 billion, up 93% YoY |
| RPO / الطلبات المتراكمة | $638 billion, up 363% YoY |
| النفقات الرأسمالية للسنة المالية 2026 | $55.7 billion, up 162% |
| التدفق النقدي الحر للسنة المالية 2026 | سالب $23.7 billion |
| التصنيف الائتماني | BBB- (S&P، 9 يوليو 2026) |
| العقد المبلغ عنه مع OpenAI | حوالي $300 billion على مدى خمس سنوات |
تراكم التراجع على مدى أسابيع، وليس في جلسة واحدة. خفضت S&P Global تصنيف Oracle من BBB إلى BBB- في 9 يوليو، وهو آخر درجة للاستثمار، محذرةً من أن التحول المُكثّف الذي يتطلب رأسمالاً كبيراً نحو الذكاء الاصطناعي يترك الشركة بمرونة مالية أقل من Microsoft أو Amazon أو Alphabet.
تشير التقارير إلى عجز متوقع في التدفق النقدي للسنة المالية 2027 يقارب $42 billion ونفقات رأسمالية تتراوح بين $90 billion و $95 billion، ارتفاعاً من $60 billion التي نموذجتها S&P قبل عام. كان المعنّى هشاً بالفعل بحلول 13 يوليو، عندما أضافت دعوى Apple ضد OpenAI عنواناً آخر حول العميل الكامن وراء أكبر التزامات Oracle المبلغ عنها في مجال الذكاء الاصطناعي.
أثار بيع داخلي مجدول الانتباه أيضاً: باع نائب الرئيس Jeff Henley 400,000 سهم في أواخر يونيو بأسعار تتراوح بين $155.50 و $165.57 بموجب خطة Rule 10b5-1 مرتبطة بخيارات منتهية الصلاحية، وكانت صفقة مجدولة بدلاً من توصية سوقية جديدة.
الالتزامات المتبقية للأداء، أو RPO، تحسب الإيرادات التي وقعتها Oracle لكنها لم تُقَرّ بعد. حوالي $75 billion مدفوعة مقدماً أو مغطاة بواسطة وحدات معالجة الرسوميات التي اشتراها العملاء وموّدوها، مما يقلّص رأس المال الذي يتعين على Oracle أن تقدمه.
يتحول الباقي إلى إيرادات معترف بها مع تسليم Oracle للسعة المتعاقد عليها، بينما يعتمد توقيت النقد الفعلي على المدفوعات المسبقة وشروط الفوترة. تقع أثقل الالتزامات على OpenAI، رغم أن Oracle لا تكشف حصة العملاء.
ذكرت صحيفة وول ستريت جورنال صفقة مدتها خمس سنوات بقيمة تقريبية $300 billion تبدأ في 2027، أي ما يقارب 47% من الطلبات المتراكمة وحوالي $60 billion سنوياً بمجرد تفعيلها.
هذا الرقم السنوي وحده يتجاوز حجم أعمال OpenAI الكامل، التي قدّرت رويترز بأنها تحقق معدل إيرادات قدره $25 billion في أوائل 2026 مع استمرار خسائرها، ونفقاتها مغطاة من قبل مستثمرين مثل SoftBank وNvidia وAmazon الذين يستفيدون أيضاً من بناء قدرات الذكاء الاصطناعي.
لأن العقد لن يبدأ حتى السنة المالية 2028 لشركة Oracle، فلا يكاد أيٌ من ذلك الـ$300 billion يندرج ضمن إرشادات الـ$90 billion التي يقدّرها السوق اليوم.
جمعت Oracle ديوناً بقيمة $43 billion و$5 billion من الأسهم في السنة المالية 2026 وتتوقع نحو $40 billion إضافية هذا العام، بقيادة عملية بيع أسهم في السوق بقيمة $20 billion، مع استبعادها الحصول على ديون جديدة في السنة التقويمية 2026. ويبلغ إجمالي الدين نحو $167 billion، وقد تضخمت إجمالي الالتزامات بنحو 48% إلى $218.7 billion.
التمويل عبر الأسهم يتجنب مزيداً من الرفع المالي، لكن الإصدار المستمر للأسهم يُخفّض أرباح السهم التي يجب أن تتحمّل بالفعل الاستهلاك الكبير لوحدات GPU. لشركة لطالما قيّمت على أساس متانة تراخيص البرمجيات، العوامل الحاسمة الآن هي انضباط النفقات الرأسمالية (capex)، وتكلفة التمويل، وائتمان العملاء.
الطلب نفسه ليس موضع تساؤل. قالت Oracle إن أسطول GPU لديها عمل بنسبة استخدام 97.5%، ونمو OCI بنسبة 93% يُظهر أنها تكسب أحمال عمل الذكاء الاصطناعي من منافسي السحابة الأكبر. تشير التوجيهات إلى نمو سحابي في الربع الأول بنسبة 58% إلى 64%، ويظهر متوسط هدف المحللين $251.85، مع 37 توصية شراء مقابل 5 احتفاظ وتوصية بيع واحدة، رغم أن هذه الأهداف غير مضمونة.
حالة التشاؤم تقوم على الحساب والتوقيت بدلاً من الشك بالذكاء الاصطناعي. رفع تصنيف BBB- يزيد تكاليف الاقتراض تماماً في الوقت الذي تعتمد فيه Oracle بشكل كبير على رأس المال الخارجي، وعمليات زيادة الأسهم تُخفّض حصص المساهمين الحاليين.
قد تتأخر أعمال البناء وتوريد الطاقة ووحدات GPU تماماً حين يُفترض أن يبدأ توليد الإيرادات، وسيتطلب تجاوز النقد مزيداً من التمويل. ربط نحو نصف الطلبات المتراكمة بعميل واحد غير رابح يترك Oracle معرضة لطرف مقابل لا تسيطر عليه.
ستحسم الأرباع القليلة المقبلة مسألة التمويل. يُعد نمو السحابة في الربع الأول من السنة المالية 2027 مقارنةً بإرشاد 58% إلى 64% القراءة الأنقى للطلب، مع إظهار تحويل RPO السرعة التي تتحول بها الطلبات المتراكمة إلى إيرادات مفوترة.
يبقى التدفق النقدي الحر الدليل الرئيس، وتظهر إصدارات الدين أو الأسهم الجديدة مقدار التمويل المتبقي. تحمل إيرادات OpenAI وجمعها للتمويل الأثقل وزناً، نظراً لحصتها من دفتر الطلبات.
النتائج كانت أفضل في الإيرادات وليس في النقد. فقد عُوّض رصيد الطلبات البالغ $638 billion بتدفق نقدي حر سلبي قدره $23.7 billion، ونفقات رأسمالية تقارب 83% من الإيرادات، وتخفيض تصنيف S&P إلى BBB-، واعتماد كبير على OpenAI للإيرادات المتعاقد عليها مستقبلاً.
تشير التقارير إلى أنه نحو النصف. ذكرت وول ستريت جورنال عقدًا لخمس سنوات بقيمة حوالي $300 billion من 2027، وهو ما يقارب 47% من RPO البالغ $638 billion، رغم أن Oracle لا تكشف التقسيمة الدقيقة للعملاء.
أشارت S&P إلى مخاطر هيكلية ناجمة عن بناء قدرات الذكاء الاصطناعي كثيف رأس المال، وازدياد الرفع المالي، والاعتماد على OpenAI. يقع تصنيف BBB- درجة واحدة أعلى من الدرجة المضاربة، أو ما يُسمى بدرجة "القمامة".
تقرير الربع الأول المالي لشهر سبتمبر هو القراءة الحقيقية التالية، التي تسمح للمستثمرين بقياس نمو OCI مقابل إرشاد 58% إلى 64% والتحقق مما إذا كان العجز النقدي سيتقلص. سيُظهر وتيرة بيع الأسهم بقيمة $20 billion وإيرادات OpenAI وجمعها للتمويل ما إذا كان الالتزام بقيمة $300 billion سيبقى معقولاً قبل أن يبدأ في 2027.
حتى يتحول التدفق النقدي الحر، يُتداول سهم Oracle كمراهنة على أن أكبر رصيد متراكم في برمجيات المؤسسات يمكن تمويله أسرع مما تستنزفه تكلفة البناء.
