Дата публикации: 2026-08-13
Два фонда, один индекс, один календарный год. Индекс закрылся с ростом на 10,00%. Первый ETF показал доходность 9,94%. Второй, отслеживающий тот же бенчмарк, принес 9,86%. Никто не менял состав индекса, никто не покупал другую акцию, но где-то между бенчмарком и инвестором пропали восемь базисных пунктов.
Восемь базисных пунктов похожи на статистическую погрешность, и в масштабе одного года они действительно ведут себя как погрешность. Но растяните этот разрыв на двадцать лет и шестизначную сумму вложений, и арифметика перестает выглядеть безобидной.
У пропавших восьми пунктов есть отраслевое название: отклонение доходности от индекса (tracking difference). Этот показатель отражает, что фонд реально получил от репликации индекса после уплаты комиссий, налогов, торговых спредов и с учетом дохода, которого у самого индекса просто не бывает.
Более дешевый фонд не всегда выигрывает. Фонд с комиссией 0,08% может обогнать фонд с комиссией 0,05%, если доход от кредитования бумаг и возврат налогов работают в его пользу.
Комиссия отражает лишь исходную величину. Налог у источника, метод репликации, кэш-драг, исполнение ребалансировки и доход от кредитования бумаг — все это влияет на итоговый результат.
У двух метрик разные задачи. Отклонение от индекса измеряет размер разрыва, а ошибка слежения показывает, насколько стабильно фонд к нему шел.
Смотрите данные за три и пять лет. Один год может приукрасить результаты фонда, которому просто повезло с удачной ребалансировкой или благоприятным рынком кредитования бумаг.
Сначала проверьте индекс. За почти одинаковыми названиями иногда скрываются разные семейства индексов, из-за чего сравнение доходности теряет смысл.
Отклонение от индекса — это разница между совокупной доходностью фонда и совокупной доходностью бенчмарка за определенный период.
Отклонение от индекса = доходность ETF минус доходность индекса
Отрицательное значение означает, что фонд отстал от индекса, положительное — что обогнал его. Поскольку у индекса нет ни комиссий за хранение активов, ни торговых издержек, ни денежных остатков, для фонда прямой репликации акций нормальным результатом считается небольшое отрицательное значение, близкое к его комиссии (expense ratio).
Отклонение от индекса часто путают с ошибкой слежения.
| Показатель | На какой вопрос отвечает | Когда используется |
|---|---|---|
| Отклонение от индекса | Насколько фонд обогнал или отстал от индекса? | Сравнение фактических издержек в рамках одного бенчмарка |
| Ошибка слежения | Насколько стабильно фонд следовал за индексом? | Оценка стабильности репликации |
Ошибка слежения — это годовое стандартное отклонение разниц в доходности, показывающее стабильность репликации. Два фонда могут показать одинаковое годовое отставание в 0,15%, но у одного оно будет равномерным, а у другого — колебаться от 0,02% до 0,40%. Для долгосрочного инвестора размер разрыва важнее, чем его ритм.
Заявленная комиссия начисляется ежедневно от стоимости чистых активов и действует как постоянный сдерживающий фактор доходности. По данным Investment Company Institute, опубликованным в марте 2026 года, средняя комиссия индексных ETF на акции в 2025 году составила 0,14%, а индексных ETF на облигации — 0,09%.
Базовые фонды широкого рынка акций стоят заметно дешевле этих средних значений: некоторые берут всего 0,02–0,03%. Из-за снижения комиссий разрыв между конкурирующими продуктами сократился до нескольких базисных пунктов, и объяснение различий в доходности сместилось в менее заметные механизмы работы фонда.
При полной репликации фонд держит все бумаги из состава индекса в тех же пропорциях. Оптимизированная выборка предполагает владение репрезентативным набором бумаг, подобранным так, чтобы воспроизвести секторальную структуру, размер компаний и рисковые характеристики бенчмарка. Такой подход применяется, когда индекс включает тысячи бумаг, часть из которых торгуется низколиквидно.
Выборочная репликация снижает транзакционные издержки, но допускает небольшой риск того, что состав портфеля начнет отклоняться от индекса в целом. Синтетическая репликация использует своп-соглашения для получения доходности индекса: риск выборки исчезает, но вместо него появляется риск контрагента.
Трансграничные дивиденды, как правило, облагаются налогом у источника выплаты. Ставка, которую платит фонд, зависит от его юрисдикции, сети налоговых соглашений и юридической структуры. Провайдеры индексов рассчитывают совокупную доходность исходя из усредненного налогового режима, поэтому фонд, который удерживает больше дивидендного дохода, чем заложено в расчете индекса, компенсирует часть своей комиссии, даже не меняя состав портфеля.
Если это разрешено документами фонда, он может передавать бумаги из портфеля в заем за вознаграждение, большая часть которого возвращается самому фонду. По бумагам с высоким спросом на заем этот доход покрывает часть операционных расходов, а иногда и больше. Именно политика кредитования бумаг чаще всего объясняет ситуацию, когда более дорогой фонд отслеживает индекс точнее.
Дивиденды поступают в даты выплат, а деньги от новых заявок на покупку паев приходят в виде наличных средств, и ни то ни другое не инвестируется мгновенно. Индекс же реинвестирует условно и без задержки. На растущем рынке неинвестированные денежные остатки снижают доходность, на падающем — смягчают потери.
Индекс меняет состав по заявленной цене на установленную дату и не несет при этом никаких издержек. Фонду же приходится реально торговать: платить спред и мириться с влиянием собственных сделок на цену, причем часто одновременно с другими фондами, следующими той же методологии в тот же день. Умение грамотно планировать такие сделки стоит реальных базисных пунктов доходности.
Фонды, владеющие иностранными бумагами, часто торгуются, когда базовые рынки уже закрыты. Сравнение цены закрытия фонда с расчетом индекса на другом локальном закрытии рынка создает эффект временного разрыва, который, впрочем, обычно сглаживается на длинных периодах.
Большинство сравнений ограничивается комиссией: раз 0,05% меньше 0,08%, значит побеждает более дешевый фонд. Но фактическая доходность не всегда с этим согласна.
| Показатель | Фонд A | Фонд B |
|---|---|---|
| Комиссия | 0,05% | 0,08% |
| Доходность индекса | 10,00% | 10,00% |
| Доходность фонда | 9,88% | 9,91% |
| Отклонение от индекса | -0,12% | -0,09% |
Фонд B берет комиссию на три базисных пункта выше, но по итогам периода обогнал конкурента ровно на те же три пункта. Причиной такого разворота может быть доход от кредитования бумаг, более четкое исполнение ребалансировки, лучший возврат налога у источника или более грамотное управление денежными остатками, причем нередко работает сразу несколько факторов.
Комиссия показывает, сколько берет управляющая компания. Отклонение от индекса показывает, во что реально обошлось владение фондом с учетом комиссий, налогов, торговых издержек и компенсирующего дохода. Одно — это заявленная цена. Другое — фактический чек.
Убедитесь, что бенчмарки действительно идентичны. Разные семейства индексов дают разную структуру вложений, и именно в этом может крыться причина разницы в доходности.
Сравните отклонение от индекса за три и пять лет за сопоставимые периоды, используя комиссию лишь как отправную точку.
Проверьте метод репликации: полная, выборочная или синтетическая.
Уточните юрисдикцию фонда и то, как облагается налогом у источника дивидендный доход.
Проверьте, разрешено ли кредитование ценных бумаг и какая доля дохода от него возвращается фонду.
Сравните спреды между ценой покупки и продажи, поскольку эти издержки инвестор оплачивает в момент сделки.
Оцените размер фонда и историю торгов: они влияют на спреды и исполнение крупных заявок.
Потому что фонды работают в реальных рыночных условиях. Комиссии, налог у источника, торговые издержки и денежные остатки снижают доходность относительно индекса, а доход от кредитования бумаг и эффективный налоговый режим частично ее компенсируют.
Отклонение от индекса показывает, насколько далеко фонд оказался от индекса по итогам периода. Ошибка слежения показывает, насколько изменчивым было это расстояние во времени.
Единого норматива не существует. Предпочтительнее меньший и более стабильный разрыв, но эта цифра имеет смысл только при сравнении фондов, которые следуют за одним и тем же индексом за один и тот же период.
Да. Доход от кредитования ценных бумаг и выгодный режим налогообложения у источника иногда превышают издержки фонда за период, что дает положительное отклонение от индекса. Прежде чем считать это устойчивым мастерством управления, стоит проверить методологию расчета бенчмарка и порядок оценки цены.
Индекс — это концепция. Фонду же приходится покупать эту концепцию на реальном рынке, удерживать позиции через корпоративные действия, платить налог с дохода, исполнять заявки на погашение паев и ежедневно публиковать цену. За каждое из этих обязательств приходится платить, а одно-два способны еще и принести доход.
Эти издержки неустранимы. Разница между фондами определяется качеством управления, а этот навык никогда не отражается в информационном листе фонда. Отклонение от индекса — это итоговая цифра всей цепочки, поэтому ее стоит рассматривать вместе с комиссией всякий раз, когда два фонда следуют за одним и тем же бенчмарком.
Перед следующей покупкой сравните отклонение от индекса за три и пять лет для всех фондов из вашего шортлиста. Подробнее о структуре и издержках фондов можно узнать в материалах EBC Financial Group об ETF.
