Diterbitkan pada: 2026-03-26
Manajer dana kredit swasta besar sedang memberlakukan batasan penarikan investor karena permintaan penebusan secara signifikan melebihi likuiditas yang tersedia dari dana-dana tersebut.
Meningkatnya tingkat default, menurunnya imbal hasil, dan disrupsi yang didorong oleh AI di antara peminjam teknologi semakin meningkatkan kekhawatiran investor.
Pembatasan penarikan adalah fitur struktural bawaan dari dana-dana ini dan tidak selalu menandakan kehancuran yang akan segera terjadi.
Penting untuk membedakan antara tekanan pada kendaraan investasi ritel semi-likuid dan pasar kredit swasta institusional yang lebih luas dan lebih stabil.
Kredit swasta menghadapi ujian krisis publik beberapa tahun setelah Ares Management dan Apollo Global Management membatasi penarikan dari dana andalan semi-likuid mereka, mendorong ketegangan struktural yang sudah lama ada menjadi terbuka.
Ares mengatakan investor berusaha menebus 11.6% saham di $21.5 miliar Ares Strategic Income Fund untuk kuartal yang berakhir 20 Maret, sementara Apollo membatasi penebusan pada 5% dari nilai aset bersih di sekitar $25 miliar Apollo Debt Solutions BDC setelah permintaan mencapai 11.2% saham yang beredar, atau lebih dari $1.5 miliar.
Awal bulan ini, BlackRock membatasi pembelian kembali pada 5% di $26 miliar HPS Corporate Lending Fund setelah permintaan naik menjadi 9.3% saham, sementara Morgan Stanley juga membatasi penarikan dari North Haven Private Income setelah investor berusaha keluar sekitar 11% saham.
Minggu ini, Ares Management dan Apollo Global Management membatasi penarikan investor menjadi kurang dari setengah dari jumlah yang diminta di kendaraan kredit swasta semi-likuid besar, menarik perhatian baru pada keterbatasan likuiditas di pasar yang sekarang diperkirakan sekitar $1.8 triliun.
| Dana | Ukuran Dana | Permintaan Penarikan | Batas yang Ditetapkan |
|---|---|---|---|
| Ares Strategic Income Fund | $10.7 miliar | 11.6% | 5% |
| Apollo Debt Solutions | $15.1 miliar | 11.2% | 5% |
| Cliffwater Corporate Lending Fund | AUM firma sekitar $70 miliar | 14% | Sekitar 7% |
| Morgan Stanley North Haven Private Income | $7.6 miliar | 11% pada Q1 | Dibatasi |
Manajer lain, termasuk Blue Owl dan Cliffwater, juga telah mengambil langkah untuk memperlambat atau membatasi penarikan dalam beberapa minggu terakhir, menambah kegelisahan investor yang lebih luas seiring meningkatnya kekhawatiran mengenai risiko default, valuasi portofolio, dan ketahanan arus kas peminjam.
Beberapa faktor telah terjadi bersamaan, dan waktu terjadinya perkembangan ini signifikan.
Seiring suku bunga kebijakan turun dari puncaknya pada 2022, selisih imbal hasil yang pernah ditawarkan kredit swasta dibandingkan dengan utang publik sejenis telah menyempit secara signifikan.
Bagi investor yang bersedia mengunci modal dalam pinjaman tidak likuid, premi yang berkurang itu tidak lagi tampak semenarik saat biaya pinjaman dan suku dasar jauh lebih tinggi.
Kinerja kredit juga mulai memburuk. Pada awal 2026, tingkat default kredit swasta AS telah naik menjadi 5.8%, tingkat tertinggi dalam beberapa tahun, menyusul kegagalan profil tinggi seperti Tricolor dan First Brands pada akhir 2025.
Dalam pemberian pinjaman langsung, gambaran yang ada bahkan lebih mengkhawatirkan. Default diproyeksikan naik menjadi 8%, dari 5.6%, menunjukkan bahwa tekanan tidak lagi terbatas pada segelintir nama idiosinkratik.
Porsi yang berarti dari banyak portofolio kredit swasta terkait dengan peminjam perangkat lunak dan software-as-a-service, seringkali berada di kisaran 20% hingga 30%.
Konsentrasi tersebut menarik pengawasan yang lebih ketat seiring munculnya AI generatif yang mulai menantang bagian dari model perangkat lunak tradisional.
Investor semakin sering mempertanyakan apakah beberapa perusahaan ini akan mampu mempertahankan pertumbuhan, menjaga valuasi, dan memenuhi pembayaran utang yang diperoleh dengan kondisi pembiayaan yang jauh lebih longgar.
Inti dari kekhawatiran saat ini adalah ketidaksesuaian struktural dasar antara aset yang dimiliki dan likuiditas yang ditawarkan kepada investor. Pinjaman yang mendasari bersifat berjangka panjang, tidak likuid, dan biasanya dimaksudkan untuk dimiliki seiring waktu.
Namun, struktur dana sering kali mengizinkan penarikan berkala. Jangka waktu pinjaman dapat berkisar dari tiga hingga tujuh tahun, sementara investor mungkin diperbolehkan menarik modal secara kuartalan.
Ketika permintaan penarikan naik tajam, kesenjangan itu menjadi jauh lebih sulit dikelola tanpa menerapkan pembatasan penarikan ('gating') atau bergantung pada cadangan likuiditas internal yang terbatas.
Batas penarikan dibangun ke dalam dana kredit swasta semi-likuid karena pinjaman yang mendasari bersifat tidak likuid dan dimaksudkan untuk dimiliki seiring waktu, bukan diperdagangkan di pasar yang tertekan untuk memenuhi penarikan mendadak.
Namun, ketegangan baru-baru ini tidak boleh diabaikan. Peringatan dari figur senior pasar, termasuk DoubleLine dan JPMorgan, mencerminkan kekhawatiran yang meningkat bahwa proses penilaian kredit yang lebih lemah, valuasi yang tidak transparan, dan eksposur peminjam yang terkonsentrasi menjadi semakin sulit diabaikan setelah kegagalan seperti Tricolor dan First Brands.
Perbedaan yang lebih penting adalah di mana tekanan itu sedang menumpuk. Ketegangan paling terlihat pada produk semi-likuid yang berorientasi ritel yang menawarkan likuiditas berkala terhadap aset yang secara inheren tidak likuid.
Itu tidak sama dengan runtuhnya pasar kredit swasta yang lebih luas, di mana sebagian besar modal tetap terkunci dalam struktur institusional berjangka lebih panjang yang didukung oleh investor dengan horizon waktu yang jauh lebih panjang.
Paralel terbaru yang paling dekat adalah episode 'gating' 2022 di Blackstone Real Estate Income Trust, tetapi kemiripannya hanya sebagian.
Episode itu sebagian besar dianggap sebagai kejutan valuasi dan sentimen. Nilai real estat swasta belum sepenuhnya menyesuaikan dengan kondisi pasar publik, dan tekanan penarikan mencerminkan kesenjangan itu.
Ketegangan saat ini di sektor kredit swasta tampak lebih serius karena lebih terkait dengan risiko peminjam yang mendasari daripada sekadar aspek harga. Ketika kekhawatiran bergeser dari penanda valuasi ke kualitas kredit, penyesuaian cenderung lebih lambat, lebih selektif, dan lebih sulit untuk dibalik dengan cepat.
Bagi investor yang saat ini memiliki eksposur kredit swasta, beberapa pertimbangan praktis berikut berlaku:
Ketahui struktur dana: Dana interval semi-likuid dan BDC yang tidak diperdagangkan menghadapi risiko likuiditas yang berbeda dari dana pinjaman langsung institusional.
Baca ketentuan penarikan: Batas kuartalan, sering sekitar 5%, merupakan bagian dari struktur dan dapat membatasi akses ke kas ketika permintaan meningkat.
Periksa eksposur sektor: Dana yang memiliki konsentrasi tinggi pada perangkat lunak dan SaaS mungkin menghadapi tekanan lebih besar jika fundamental peminjam melemah.
Fokus pada kualitas penilaian kredit: Disiplin manajer lebih penting daripada imbal hasil yang diiklankan dalam lingkungan kredit yang lebih ketat.
Tinjau cadangan likuiditas: Platform yang lebih kuat lebih siap menangani penarikan tanpa harus menjual aset dengan harga rendah.
Jangan bereaksi hanya berdasarkan tajuk berita: Kebisingan pasar jangka pendek dapat mendistorsi gambaran kredit yang mendasari.
Perhatikan pasar sekunder: Pasar sekunder privat yang lebih dalam mungkin menawarkan jalur keluar tanpa memaksa penjualan pinjaman yang bermasalah.
Permintaan penebusan:
