發布日期: 2025年11月27日
當全球市值冠冕從蘋果交到英偉達手裡，市場送給它的不是掌聲，而是放大鏡。英偉達目前4.5兆美元的估值在華爾街看來既是科技躍遷的勳章，也是泡沫裂縫的起點。
過去兩週，一場由“大空頭”邁克爾·伯里、Substack財經作者、Meta與谷歌共同發起的衝擊，讓英偉達罕見地走出實驗室，在X(原推特)上“親上火線”，並罕見地向賣方分析師下發長達數頁的“防禦性備忘錄”。
導火線源自美東時間週三，伯里在社群平台發布的一則圖表分析，指責英偉達在內的幾家大型科技公司存在可疑收入確認行為。
▶他在文中提出三大質疑
一是90%的AI晶片採購是出於「囤貨」而非實際部署，存在重複下單;二是谷歌TPU、AMD MI300等競品正快速縮小與英偉達H100的算力差距;三是英偉達估值過高，若按傳統半導體市盈率計算，股價需下跌65%才能匹配盈利增速。
面對空頭突襲，英偉達迅速啟動反擊。公司透過向伯恩斯坦等機構提供的內部備忘錄，對伯里的指控逐條拆解：針對「囤貨」質疑，英偉達出示了北美四大雲廠商的資本支出與GPU實際上線率數據，強調預購行為實為鎖定未來三年擴容計劃。
▶英偉達在備忘錄中逐一回擊
會計操作：公司無特殊目的實體(SPV)、不依賴供應商融資，僅有一項公允價值「微不足道」的擔保;應收帳款週轉53天，與歷史均值一致;
折舊爭議：A100等舊GPU「服役」6年仍滿負荷，客戶4-6年折舊符合實際經濟壽命;伯里拿「未來過時」質疑當下報表是「稻草人論證」 ;
回購與稀釋：2018年來回購910億美元，並非伯里所稱1125億;RSU稅款計入導致誤讀，員工股權成本與同業相當;
策略性投資：Q3僅37億美元，佔營收一小撮，且組合公司主要向第三方客戶收錢，「循環融資」說法毫無根據;
現金流品質：第三季經營現金流238億美元、自由現金流221億美元，自2018財年以來自由現金流佔淨利98%，顯示「收入真到帳」 。
Meta 去年CAPEX指引高達370億美元，其中60%用於AI伺服器;如果GoogleTPU v5p單卡每小時租賃價比H100低35%，一年可省15億美元。
Meta內部評估顯示，LLaMA 3在TPU pods上訓練效率已達H100集群的92%，且功耗降28%。
▶但根據伯恩斯坦調查，Meta採購TPU仍面臨兩大障礙
軟體棧遷移成本：PyTorch→JAX/AXLearn重構，預計9個月;
谷歌雲端綁定：TPU不對外直接銷售，需跑在GCP，與Meta「多雲策略」衝突。
因此，短期Meta完全倒戈機率低，但英偉達必須面對「雲端廠商+自研晶片」聯盟的長期擠壓。
英偉達已罕見地在公開平台「喊話」：「英偉達領先行業整整一代——我們是唯一可以運行所有AI模型、在所有計算場景中通用的平台。」強調GPU對比谷歌TPU等ASIC的「效能+通用」優勢。
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